來源：海通國際研報

首次覆蓋：商業化階段將至，研發能力獲全球藥企背書

抗體技術平台得到全球頂尖藥企認證

公司是一家臨牀階段生物醫藥公司，主要研發針對自免疾病以及腫瘤領域的抗體療法。我們認爲公司在18A生物醫藥公司之中具備突出的研發平台，包括HCAb、HBICETM（免疫細胞橋接器）及H2L2平台。案例包括在今年4月以總規模3.5億美金授權給阿斯利康的臨牀前項目CLDN18.2xCD3免疫細胞橋接器重鏈雙抗，也包括50+個全球生物醫藥行業及學術界機構合作，以及200+個基於和鉑平台开展的內部外部項目。我們認爲公司扎實的轉化研究以及臨牀前數據是能夠授權海外藥企的關鍵，也將繼續透過這些合作與授權取得現金流來支持下一代管线研發。

商業化預計2H23开始

兩個晚期資產巴托利單抗（HBM9161，治療重症肌無力等自免罕見病）以及特那西普（HBM9036，治療幹眼病）目前正處於三期臨牀階段，預計將於2H22-1Q23讀出數據，並最快於2023年獲批上市。巴托利單抗靶向FcRn，我們認爲基於良好的二期臨牀數據以及整體三期臨牀與二期臨牀設計的相似性，巴托利單抗的三期臨牀成功率高。預計適用巴托利單抗的適應症空間超過100億人民幣，單是重症肌無力國內空間可達36億人民幣，並預計巴托利單抗經風險調整後接近7億峰值。特那西普市場潛力巨大，海外幹眼病市場30億美元銷售規模，國內目前接受過各種治療方案的患者超過130萬，但是存量中重度幹眼病患者超過8千萬，特那西普憑借起效快速和療效證據確切的優勢，將會持續滲透較高支付能力人群，預計經風險調整後8億峰值。

早期管线屬於熱門靶點的潛在最佳

HBM4003（ADCC增強型CTLA4單抗），我們認爲調節性T細胞清除機制是CTLA-4正確的打开方法，HBM4003有望以重鏈以及ADCC增強設計擴大治療窗口，早期臨牀數據顯示單藥以及聯用PD-1單抗治療晚期黑色素瘤相比第一代CTLA4單抗更好的抗腫瘤活性和安全性。HBM7008是FIC的B7-H4x4-1BB雙抗治療實體瘤，領先的研發進度（與阿斯利康、輝瑞、Genmab和Seagen這些全球生物技術公司在類似時間進入臨牀）以及分子模式差異化（其他臨牀階段B7-H4都不是激動劑）體現了公司創新研發理念。我們認爲公司的免疫細胞橋接器等雙抗和ADC平台將會繼續大放異彩。

首次覆蓋給予“優於大市”評級，目標價HKD8.03

我們對公司FY22-32的現金流進行了預測，並使用風險調整後的現金流折現（DCF）模型對公司進行估值。該模型假設WACC11.8%（市場風險溢價12%，歷史Equity Beta 0.978），因爲預測未來現金流主要由兩個目前處於三期臨牀的產品貢獻，三期管线一般給與WACC11-13%。永續增長率給與2.0%，因爲公司的雙抗平台技術已經得到驗證和大藥企背書。

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