廣發證券發布研究報告稱，歐盟的輔助服務經歷從“固定補償”向“市場化交易”演繹的過程。16年起更多國家逐步轉向基於市場需求的容量交易形態，對我國形成啓示。輔助服務進一步提升了火電盈利的穩定性，形成了度電2-6分的貢獻。我國當前輔助服務度電貢獻約0.86分，未來可達3分，盈利穩定性將帶動火電價值重估。

廣發證券主要觀點如下：

歐盟的輔助服務經歷從“固定補償”向“市場化交易”演繹的過程。

在風光加速建設的過程中，歐盟風光發電量佔比從2000年的1%迅速提升至2022年的22%(Ember數據)。由於綠電的不穩定性，對可調節性電源的需求是提升的，但又由於歐盟在雙碳等背景下煤電核電機組新建難度大、且存量機組退役後陸續關停，電力系統的裕度正在下降。

因此，爲了保障系統裕度，容量機制應運而生，歐盟多個國家通過先固定補償、後市場化交易的手段來爲煤電、氣電等可調節性電源的消納成本進行補償。

梳理來看，補貼機制更適用於早期無法形成有效價格的階段，在政府通過設置容量補貼電價形成了價格的摸索後，16年起更多國家逐步轉向基於市場需求的容量交易形態，對我國形成啓示。

輔助服務進一步提升了火電盈利的穩定性，形成了度電2-6分的貢獻。

從政策來看，部分容量機制明確規定使用火電機組(法國布列塔尼、西班牙)，或通過間接手段鼓勵火電機組參與容量市場(如意大利、比利時等)，火電是容量機制下的主要貢獻增量。

針對波蘭PGE、意大利ENEL、愛爾蘭SSE三家公司的火電業務進行了重點分析，在容量機制落地後，測算得出每度火電EBITDA可增厚人民幣約2-6分(根據各國電價進行購买力平價換算)，且該部分收入/利潤的波動性極低，爲火電形成了一塊穩定的輔助服務盈利來源。

我國當前輔助服務度電貢獻約0.86分，未來可達3分，盈利穩定性將帶動火電價值重估。

我國當前火電輔助服務正處於快速增長期，今年上半年火電獲得輔助服務收入254億元，折算至度電增量貢獻已達0.86分。測算伴隨我國輔助服務省份的擴容和綠電增長帶來的需求進一步提升，2030年火電可獲得輔助服務總額達1752億元，折合度電可達3分。

市場過去通常從周期看火電，認爲盈利主要掛鉤煤價與電價的錯期形成的盈利波動，該行認爲在電價高位、煤價回落的階段，煤電聯動已迎來契機。同時，伴隨輔助服務的持續推开，容量機制將逐步形成，火電將從“發電資產”轉向“輔助服務資產”，盈利從掛鉤煤價的波動利潤轉向掛鉤我國綠電佔比提升帶來的穩定增長的輔助服務利潤，穩定性將大大增強，逐步邁向公用事業，價值重估可期。

業績修復在途、電改重塑價值。

在此時點展望，“時間的煤硅”持續演繹，火電用煤成本下降，業績將加速兌現，同時伴隨輔助服務等電改的加速推進，火電的消納價值將得到進一步認知，疊加組件價格回落，綠電的裝機空間也將打开。

風險提示

煤價大幅波動;改革不及預期;綠電裝機增長不及預期等。

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