當前，經濟周期出現波動，投資前景復雜多變。做投資決策就如同在濃霧中行駛，難以洞察前方道路。

因此，每位投資者都面臨一個緊迫的問題：在不確定的環境下，如何尋找確定性。

以史爲鑑，可以明得失。巴菲特以他的投資哲學留下了一個極好的示範：專注尋找那些擁有“特許經營”優勢的企業。

“特許經營”不是指公司擁有真正的特許經營權，而是指這些公司在其核心業務中建立了經濟護城河，使其猶如"特許經營"一般，能夠抵御競爭，實現長期穩健的經濟增長。

特許經營理論的核心理念，在於投資中追尋那些擁有競爭優勢、堅實的經濟壁壘的公司。這些公司擁有穩定且可預測的盈利潛力，即使在經濟周期波動時也能相對保持穩健。

筆者發現，部分具備“特許經營”優勢的公司潛力較大。比如，國家級專精特新“小巨人”企業凌雄科技（02436.HK）在近年展現出較強的成長韌性與穿越周期的“核心經營”屬性。

基本面穩健向好

研判一家上市公司的發展前景，最重要的依據之一就是其基本面。回歸到凌雄科技基本面上來看，並沒有發生變化，整體依舊穩健向好。

一個明顯的標志是，凌雄科技近年業務營運保持持續顯著增長。資料顯示，2019年至2021年，凌雄科技營收復合年增長率爲63.1%。2022年，凌雄科技營收繼續保持25.1%的增勢，達16.64億元人民幣，繼續保持行業第一。特別值得一提的是，2022年，凌雄科技踏過盈虧平衡點，實現利潤9995萬元，同比大幅扭虧爲盈。2023年上半年，凌雄科技經調整EBITDA（稅息折舊及攤銷前利潤）同比增長約5.2%至1.34億元。

在近幾年新冠疫情衝擊、經濟持續下行等諸多超預期因素的考驗下，凌雄科技還能逆勢取得如此亮眼的成績，其近20年構築的行業核心壁壘可謂功不可沒。

海通國際首次覆蓋研報指出，凌雄科技構建的行業核心壁壘包括：（1）閉環DaaS生態可以產生強大的協同效應，IT設備利用率顯著提高，交叉銷售鞏固其協同效應且客戶粘性很高；（2）完善且強大的回收翻新產業鏈。能收盡收，隨收隨租，隨收隨賣，是回收服務的核心，是一種強服務，並對設備訂閱服務起到強支撐和協同效應；（3）智能風控體系對DaaS業務的开展至關重要，公司常年保持很低的壞账率，遠低於友商和行業平均水平；（4）战略股東的強力支持。公司擁有京東、騰訊和聯想三大產業战略股東以及政府產業基金，爲其提供寶貴資源。

以主營業務協同效應爲例，設備回收業務爲設備訂閱業務提供了穩定的設備來源，從而降低公司的運營成本。此外，設備回收服務也是切入大型客戶的重要手段，許多使用設備回收服務的客戶轉化爲設備訂閱服務的客戶。長期和短期設備訂閱服務的企業客戶，根據不同階段的不同需求和場景，可以相互轉化。而細致周到的IT技術訂閱服務可以極大提高企業客戶的使用體驗，拉近與客戶距離，增強與企業客戶的交互關系，幫助設備訂閱服務、設備回收服務兩大業務獲客。

 據悉，凌雄科技主營業務具備較強的協同效應，在進一步增強客戶粘性的同時，也持續擴大了客戶數量。數據顯示，2020年-2021年，凌雄科技的大客戶增長率分別達37.6%、55.5%。2022年，其大客戶數量繼續保持不錯的增幅，達26.3%。2023年上半年，凌雄科技新增訂閱客戶數較去年有大幅增加，長期設備訂閱客戶數增長了約38.1%，長期設備訂閱收入增長了13.8%；而IT技術訂閱客戶數也增長了48.8%。

還值得一提的是，與战投股東的高度協同，也讓凌雄科技在DaaS行業獨樹一幟。與京東的深度協同，不僅給凌雄科技帶來了千萬級企業客戶的流量入口，也在倉儲管理、物流和配送服務方面也降低了凌雄科技的運營成本。而與騰訊深度協同，不僅可以讓凌雄科技的DaaS解決方案惠及騰訊衆創空間所有入駐企業，還可以通過騰訊會議App，高效批量獲得企業客戶。此外，聯想不僅確保凌雄科技的供應鏈需求得到優先供應和滿足，還通過共享聯想原廠設備+量身定制的尊享服務，從而提升企業客戶對凌雄科技的信任度和忠誠度。

“凌雄科技通過構建內外生態服務體系，進一步夯實了基本面，促進了自身業務的可持續增長，提升了行業主導力。”凌雄研究院相關負責人表示。

DaaS行業蓬勃發展

資本市場盡管對DaaS行業這個新興領域還在深入了解的過程中，但隨着凌雄科技等行業龍頭在香港聯交所上市，這個過程正在加速進行。

據了解，DaaS行業是指以IT設備爲基礎經營對象，從事IT設備租賃、IT技術服務、基於SaaS的設備管理和IT設備回收的集多種經濟活動爲一體的綜合性產業，是具有基礎性、帶動性、環保性的新興產業。其中，IT設備主要是指台式機及筆記本計算機、打印機、復印機、服務器、手機、網絡設備和雲視頻會議大屏等。

綜合弗若斯特沙利文等機構數據，我國DaaS行業滲透率在5%左右，而歐美日DaaS行業的滲透率平均超過50%。此外，我國商用電腦將在2026年達到1.2億台，如果未來我國DaaS行業達到50%的滲透率，則整個DaaS市場有將近6000萬台電腦，如果每台租金1000元的話，僅設備訂閱服務市場就有600億元的規模。有機構測算，我國DaaS市場至少是千億規模，空間廣闊。

種種跡象表明，這個千億級市場空間已經迎來前所未有的釋放條件。

工信部數據顯示，2022年，我國中小微企業數量已超5200萬戶。有機構研報顯示，加大中小企業數字化轉型和賦能力度，是中國經濟穩步走向高質量發展的關鍵。在這種背景下，各大企業對IT設備性能的要求也越來越高，在硬件方面的支出將在2026年達到2萬億元，由此也將進一步帶動企業在IT設備方面的持續支出。灼識咨詢預計，中國DaaS市場規模將在2026年達到1382億元。

業內人士指出，近幾年受新冠疫情散發多發等多重超預期因素衝擊，發展環境的復雜性、嚴峻性、不確定性上升。在此背景下，企業高度重視現金流，高度重視降本增效，減少一次性支出，提高運營效率，抵御業務風險。而DaaS服務能讓企業三年內減少30%運營成本，且大幅提高運營效率，深得企業認可。越來越多的企業正將DaaS服務視爲企業運營剛需。

“近幾年新冠疫情客觀上也推動了靈活辦公在中國的普及，進一步刺激了企業對新興IT設備的需求，而DaaS服務在IT辦公設備採購和管理上的靈活性，充分迎合了企業的定制化需求。這種情況，將進一步推動中國DaaS市場的快速擴張。”凌雄研究院相關負責人分析道，“我國DaaS行業已經迎來了快速發展的歷史機遇期。”

機構和股東堅定看好未來價值

千億DaaS行業迎來窗口機遇期，作爲行業开拓者和領頭羊的凌雄科技近20年爲此做出了重要貢獻。同樣，凌雄科技也受益於行業高速增長的反哺效應。

灼識咨詢報告顯示，2019-2021年，整個DaaS行業CAGR（復合年平均增長率）爲 32%，凌雄科技的CAGR超60%，遠高於行業平均水平。海通國際報告認爲，DaaS行業的競爭壁壘其實很高，特別是要成爲行業的領導者，包括充足的資金、強大的獲客能力、廣泛的服務網絡、完善的DaaS閉環生態鏈、有效的風險控制管理體系以及數字化運營能力，缺一不可。這也是凌雄科技能連續多年保持行業龍頭地位的核心原因所在。

該行測算，凌雄科技2023年的估值爲46.4億元人民幣，目標價格爲14.15港元/股，預計2023-2025年將實現總收入19.12/24.17/33.31億元人民幣，調整後淨利潤爲4107萬元/1.49億元/3.55億元人民幣。該行稱，未來幾年，公司的毛利率和淨利潤將會得到較大幅度的提升。

鑑於凌雄科技主營業務長期增長具有穩定性，且具備較高能見度，其战投股東也堅定長期看好。東方富海合夥人陳利偉則對凌雄科技的業務模式、強大的成長能力以及數字化建設能力等高度看好。“其未來的價值空間是巨大的。”

達晨財智上海分公司總經理黃躍衛表示，DaaS行業是規模優勢非常明顯，且非常考驗服務能力的行業，凌雄科技已經具備較強的規模化壁壘，當規模越大，其壁壘也就越高，後面的競爭對手想要超越非常難。

“在企業輕資產趨勢下，設備全生命周期管理的業務模式將成爲市場主流，已躋身行業頭部企業的凌雄科技，服務價值凸顯，盈利模式穩固，規模效應明顯，在資本助力下將實現更長足的發展。”深高新投旗下深圳市高新投正軒股權投資基金管理有限公司總經理唐孟源表示，“長期堅定看好凌雄科技未來發展和價值。”

有機構表示，凌雄科技的盈利模型已跑通。公司2022年業績逆勢持續高速增長超25%並大幅扭虧爲盈，就是一個側面證明。未來幾年，隨着凌雄科技規模效應的持續突顯，公司有望實現大幅盈利，並將讓外界看到其內在價值。$凌雄科技(HK|02436)$

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