華泰證券：當前黃金價格的超預期表現能否持續？

1年前

華泰證券發布研究報告稱，短期看，黃金價格仍然受到巴以衝突等地緣政治事件影響，若巴以衝突擴大化，黃金價格仍有攀升空間;但若得以緩和，則黃金價格或暫時回撤。中期看，黃金價格後續仍有支撐。一方面，央行多元化外匯儲備將增加對黃金需求，爲金價提供結構性支撐，但影響或不及2022年。另一方面，美國高企的實際利率難以維系，實際利率下降有望推升黃金價格。

前言：

10月7日巴以衝突爆發以來，黃金價格在10個交易日大漲9%至1982美元/盎司，而同期美國10年期實際利率則基本保持不變。事實上，2022年以來雖然美聯儲持續加息，實際利率大幅上漲，但是黃金價格始終超過實際利率所指示的水平。黃金價格由哪些因素決定?如何理解黃金價格與實際利率的背離?當前黃金的強勢表現能否持續?本文對上述問題進行分析。

華泰證券主要觀點如下：

2022年以來，黃金價格持續超過實際利率指示的水平

黃金具有商品和金融雙重屬性，定價因素隨時間發生變化。2022年珠寶首飾和工業用途佔黃金需求的一半，金條、金幣佔比達到26%，央行購买佔比爲23%。1970-2000年，通脹預期和避險需求是黃金價格的主要決定因素，而2000年後，黃金的金融屬性增強，實際利率成爲黃金價格的最重要決定因素。2000年以後，隨着黃金ETF的推出以及黃金相關衍生品市場的擴容，黃金金融屬性進一步增強，實際利率成爲黃金價格的最重要決定因素。

但2022年以來，雖然實際利率持續回升，但是黃金價格遠高於實際利率所指示的水平。背後主要有以下三個原因，考慮到黃金市場所發生的結構性變化，通過實際利率變動與黃金價格變動的關系來構建黃金價格模型能夠顯著降低預測誤差。

實際利率水平越高，黃金價格與實際利率之間的關系越弱;

新興市場國家多元化外匯儲備導致2022年以來央行大規模購买黃金，衝擊了黃金價格和實際利率的關系;

近期巴以衝突等地緣政治風險上升推高黃金價格，使黃金價格與實際利率出現背離(參見《簡析巴以衝突的潛在宏觀影響》，2023/10/19)。

當前黃金價格的超預期表現能否持續?

短期看，黃金價格仍然受到巴以衝突等地緣政治事件影響，若巴以衝突擴大化，黃金價格仍有攀升空間;但若得以緩和，則黃金價格或暫時回撤。

中期看，黃金價格後續仍有支撐。一方面，央行多元化外匯儲備將增加對黃金需求，爲金價提供結構性支撐，但影響或不及2022年。另一方面，美國高企的實際利率難以維系，實際利率下降有望推升黃金價格(參見《美國真實利率能長期維持高位嗎?》，2023/8/24)。

風險提示：

美債期限溢價回升超預期，美國財政供給超預期。

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