10月制造業PMI的超預期回落預示着近期經濟環比動能略有減弱，但市場更關注的是2024年經濟增長的持續性和強度，政策預期是年末市場交易的重心。

廖宗魁/文

國家統計局數據顯示，10月份制造業採購經理指數（PMI）爲49.5%，比上月下降0.7個百分點，降至收縮區間，制造業景氣水平有所回落。這是此前連續四個月回升後，出現回落。

從分類指數看，在構成制造業PMI的5個分類指數中，生產指數和供應商配送時間指數高於臨界點，新訂單指數、原材料庫存指數和從業人員指數低於臨界點。

申萬宏源證券認爲，10月景氣走弱復合季節性，源於假日因素導致的工作日減少影響供給，“雙十一”促銷虹吸影響訂單。

西部證券認爲，制造業PMI回落有季節性的影響，但降幅仍略超季節性。過去幾年，10月制造業PMI均較9月回落，2017-2022年平均降幅約0.55個百分點，。但這一次10月制造業PMI環比回落0.7個百分點，跌幅高於過去幾年平均水平，反映制造業增長動能有所放緩。

從分項指標看，制造業供需和價格都有回落。10月制造業PMI生產指數回落1.8個百分點至50.9%，新訂單指數回落1個百分點至49.5%，新出口訂單指數回落1個百分點至46.8%；10月制造業PMI原材料購進價格回落6.8個百分點至52.6%，出廠價格回落5.8個百分點至47.7%。

廣發證券認爲，價格回落進一步引發採購觀望和原材料庫存的調整，原材料去庫存進一步約束生產。產需調整幅度較大的多數是上遊行業可以印證。盡管10月PMI數據回落包含了季節性、價格的影響，但總需求不足、中樞不夠、經濟回升趨勢尚不牢固是現實，這也是政策仍需繼續加碼的原因。

制造業PMI的下行可能還和地產投資的走弱有關。雖然近期地產相關政策有所放松，但商品房銷售的改善比較有限，房企拿地投資的動力較弱。華創證券分析指出，地產投資的走弱，也體現在螺紋鋼、水泥數據上。10月螺紋鋼表觀消費和水泥發運率均較9月走低。地產投資的走弱，也體現在高耗能行業的PMI上。

10月服務業PMI回落0.8個百分點。具體來看，鐵路運輸、航空運輸、住宿餐飲、文體娛樂和景區服務相關行業的商務活動指數較上月均有明顯上升。“十一”假期居民出行相關消費保持了較好的景氣度。

由於2022年四季度經濟數據的基數較低，所以10-12月經濟數據的同比增速可能會有所上升。但制造業PMI主要反映的是經濟的環比動能，10月制造業PMI重新回落到枯榮线以下，預示着未來幾個月經濟的環比動能仍較弱。

PMI的回落再度體現了本輪疫後經濟復蘇的曲折性。PMI在一季度快速大幅回升體現了當時經濟復蘇的超預期，疫情期間擠壓的需求在短時間內集中釋放帶來了短暫的爆發。4-5月份PMI又快速回落至枯榮线以下，二季度經濟環比動能也是今年的低點。6-9月份PMI持續回升，但回升的幅度是比較溫和的，體現出三季度經濟緩慢恢復的特徵。如今10月份PMI再度回落，也表明當下經濟的內在動力仍偏弱，仍然需要政策進一步發力。

從過去數據對比看，制造業PMI更像是一個反應經濟的同步性指標，其領先性並沒有那么強。所以，即便10月制造業PMI回落至枯榮线以下，也不宜簡單线性外推至未來幾個月的經濟表現上。

就市場角度而言，四季度經濟的表現如何已經不是關注的重點，2024年能實現什么樣的經濟增長才是影響市場情緒的關鍵。近期中央增發1萬億元國債，既有提前爲2024年經濟保駕護航的意圖，也表明穩增長的方式正在發生一些變化，中央財政加槓杆更有利於打通寬信用的阻礙。

民生證券認爲，三季度市場焦灼於年內經濟增長的幅度和補庫存節奏，四季度國內宏觀交易的主线將落在化債進展及配合的貨幣政策操作。四季度利率債供給偏高，11-12月MLF到期量也偏高，預計近期貨幣政策寬松窗口即將打开，或有降准落地。

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