申萬宏源發布研究報告稱，明年宏觀主线是政策針對地產產業鏈的“削峰填谷”：今年整體“克制”的穩增長政策在並未盲目推高今年經濟增速(削峰)後，需要爲明年下半年新一輪經濟下行壓力“填谷”，2024年政策整體力度更積極也更果決，把握未來半年經濟改善、政策積極的階段。環比節奏上來看，預計2024年中美經濟共振“倒U”、政策略分化(中國寬松先於美國)，未來半年是經濟環比改善、政策更積極的良好環境。

申萬宏源觀點如下：

地產產業鏈：貫穿全年經濟節奏的主线。

1)房企拉長施工周期，地產對經濟的影響周期也被拉長，前兩年銷售开工收縮，對經濟影響於24年集中體現。2024年下半年將是地產產業鏈集中性拖累GDP增速的階段，集中反映前期大幅走弱的期房銷售與新开工的滯後傳導。2)短期地產銷售偏弱並非源於剛需不足，而是房地產金融風險傳導至居民部門預期，反向壓制需求。近兩年1600萬以上的購房剛需選擇遞延購房，源於房價下行、以及施工周期拉長後對期房交付風險的擔憂，也導致超額儲蓄形成，但真實購房剛需仍強勁(新房現房銷售>二手房>新房期房)。3)但房地產金融風險導致供給出清，將內生支撐房價。地產投資大幅下行後，供給出清也會主導房價上行，24Q2將出現。4)而居民對期房交付風險的擔憂，需供給側政策加碼來扭轉。穩定項目融資保交樓，讓居民“敢买期房”，配合房價上行扭轉居民預期。5)展望：地產供需分離，經濟與房價分化。未來五年購房需求中爲子女購房需求上升、爲自身置換需求仍高，後兩者也是匹配超額儲蓄的群體。而房價因供給出清上行改變居民預期，也將直接影響對房價更敏感的爲子女、置換需求居民的預期，預計2024年地產銷售面積增速小幅恢復至+1%正增長，投資與新房供給則減少，而由於供給出清影響GDP、但支撐房價，2024年或出現居民微觀感受好於經濟指標的情況。

海外與出口：“倒U型”的四大韌性。

本輪美國衰退周期不同，地產與商品消費背離。歷史經驗的預測效果在下降，我們更多基於經濟傳導機制預測。1)美國經濟全年預計前高後低，上半年韌性下半年壓力。上半年韌性來源於財政兜底居民部門、企業部門地產鏈內生修復，但下半年美國失業率或上升至5%以上，相應預計美聯儲24年中降息，全年幅度100BP左右。2)中國出口：並非僅錨定外需，短期具備四大韌性。美國經濟短期韌性、發達國家供需缺口收窄、美國地產鏈內生傳導、中國出口價格指數回升構成出口2024年上半年的“四大韌性”。全年出口預計“倒U”型，不確定性在於非美經濟，歐洲經濟受貨幣政策負面傳導更快、影響更大，但總體上出口預計下半年壓力或大於上半年。

消費與財政：消費恢復仍需等待，財政更積極。

1)短期：服務消費迅速回暖的斜率難以持續，主因收入與消費分化。2)展望：居民償債流有所緩解但仍處高位。而收入的改善仍需時間，背後源於工資性收入並非目前收入承壓主因，財產性收入和轉移淨收入偏低更值得關注。預計2024年整體消費更多爲持平今年、溫和恢復，節奏上來看或也將呈現“倒U型”走勢，其中地產投資與出口“倒U型”影響收入，地產竣工也決定消費傾向“倒U型”。3)財政：开啓功能化之路，但暫未將目光移至居民收入，24年先通過基建提升經濟穩定性，再相機擴張。萬億特別國債實物量落實或多在2024年。若2024年一般公共預算赤字和新增專項債合並再多增萬億，廣義基建投資增速或可達15%以上。此外財政靈活性提高後，赤字率相機抉擇可能性大，若後續出現新的風險，仍可臨時擴張財政規模。

貨幣與通脹：匯率掣肘緩和，貨幣繼續偏松。

1)匯率：匯率掣肘逐漸下降，貨幣政策或進一步寬松。人民幣匯率穩定需要兩個條件，一是出口改善帶來貨物貿易順差回暖，二是中美利差回暖，而上述兩個條件都已經具備積極因素。2)貨幣操作：預計24年兩次降准，第一次爲3月。貨幣乘數視角來看，2024年需要兩次降准，預計分別爲3月和9月，降准後也有兩次降息。3)信用需求：居民修復，企業擴張，財政發力，預計2024年新增社融36.5萬億。4)通脹：PPI、CPI均呈現“倒U型”，但幅度溫和，CPI預計全年0.8%。

庫存與GDP：經濟走勢預計“倒U型”，經濟增速預計4.5%~5.0%。

24年宏觀主线是政策針對地產產業鏈 “削峰填谷”。在2023年整體“休養生息”後的基建投資與政府消費，2024年將扮演力度更大的穩增長角色，同時2024年或是地產產業鏈真正意義上拖累GDP的一年，也決定了政策發力會比2023年更加果決，特別國債增發、在2024年加快形成投資已預示政策態度。與此同時，政策也需充分提振居民部門(購房預期觀望)和企業部門信心(持續去庫存)。環比節奏上來看，預計2024年中美經濟共振“倒U”、政策略分化(中國寬松先於美國)，未來半年是經濟環比改善、政策更積極的良好環境。

風險提示：穩增長政策力度不及預期，房地產供給風險加劇，海外經濟加快走弱。

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標題：申萬宏源2024宏觀經濟展望：地產產業鏈將會是貫穿全年經濟節奏的主线

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