事實證明：市場對 MAAMG 悲觀過頭了！

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2年前

事實證明：市場對 MAAMG 悲觀過頭了！

MAAMG 中報好於此前市場悲觀預期，中信證券表示，繼續看好 MAAMG 的短期、中期配置價值，未來 6~12 個月，對個股的偏好順序繼續維持此前的觀點，依次爲：亞馬遜、微軟、蘋果、谷歌、Meta 等。

本文來源：中信證券

二季報、後續展望好於市場悲觀預期

MAAMG 二季度合計實現收入 3546 億美元（+7%，兩年復合增長 21%），合計淨利潤 568 億美元（-24%，兩年復合增長 20%），同比增速較一季度出現明顯下滑，主要反映去年同期高基數，以及高通脹、美元走強（匯兌損失）、俄烏衝突等系列宏觀因素的影響，同時疫情後經營周期的反轉（從正轉負）亦是重要因素。

收入端，微軟、蘋果主要財務指標維持穩健，谷歌、Meta 則受累於去年同期的高基數，以及宏觀經濟對電商、在线廣告的拖累，亞馬遜受益於過去兩年的大幅投入（電商資本开支、人員擴張等），營收增速顯著好於市場平均水平，利潤率亦开始從底部反彈。

成本費用端，經歷過去幾個季度人員的快速擴張之後，科技巨頭均表示，將進一步優化成本費用結構，在人員招聘上亦將更加謹慎和克制，以應對潛在的宏觀不確定性。

雲計算、蘋果手機、服務器維持強勁，互聯網底部徘徊

受下遊客戶結構、行業運行周期等因素影響，當季科技巨頭間業績分化明顯，2B 市場顯著優於 2C 市場：

1）雲計算&軟件，剔除匯率影響，二季度 AWS 營收同比 +33%，微軟 Azure 營收 +46%，谷歌雲 +36%，同比增速較一季度有不同程度回落，主要反映 SMB 客戶需求減弱的拖累，但整體仍相對穩健，微軟預計 Azure 三季度仍將有 40% 以上增長；

2）互聯網，宏觀經濟等因素繼續拖累 Meta、谷歌 Youtube 廣告業務表現，谷歌搜索業務仍保持相對韌性（Q2 收入 +13.5%），高通脹、疫情後用戶消費結構切換（商品消費、服務消費）繼續構成北美電商市場主要拖累，但亞馬遜表現顯著好於市場整體，公司下半年營收有望實現雙位數增長；

3）硬件&半導體，PC、智能手機快速走弱成爲當下市場主要風險，去庫存仍將是行業 Q3 主要任務。受益於高端人群的較強抗通脹能力，以及公司在高端市場近乎統治性競爭優勢，蘋果手機業務繼續維持穩健，且 Q3 同比增速有望優於 Q2。

資本开支：預計下半年好於上半年，2023 年有望繼續維持雙位數增長

北美四大雲廠商（包括 Meta 在內）二季度 CAPEX 繼續保持穩健增長，Meta 亦將全年 CAPEX 計劃調整至 300~340 億元（此前爲 290~340 億美元），微軟、亞馬遜、谷歌亦表示將繼續加大在雲計算領域的資本性投入。

上半年全球服務器受累於網卡等零部件的短缺，目前這一情形正在快速好轉，同時伴隨上遊部分芯片、器件供給的改善，雲廠商正在不斷調整短期庫存策略，相應降低對存儲芯片、CPU 等拉貨動力，但整機市場需求仍維持強勁，且按照當前主要雲廠商的 CAPEX 指引，我們預期下半年出貨量數據將好於上半年，繼續維持全年 25%~30% 的增速判斷。

展望 2023 年，雲計算市場需求依然強勁，明年英特爾、AMD 新一代服務器 CPU 芯片帶來的換機需求，疊加今年部分需求的順延等，有望推動北美雲廠商資本开支繼續維持雙位數的增長，CAPEX 的周期性波幅料顯著弱於過往歷史平均水平。

市場展望：預期觸底，上行收益料顯著大於下行風險

目前微軟、谷歌、Meta 的 PE(TTM) 分別爲 27X、19X、12X，亞馬遜 EV/EBITDA（TTM）爲 21X，蘋果 PE(TTM) 爲 26X，相較於歷史水平，微軟、蘋果基本處於中值附近，而谷歌、Meta、亞馬遜基本處於歷史均值中下沿。

我們判斷，目前 Fed 基准利率上行對科技巨頭估值的收縮已基本結束，中短期維度，市場的主要矛盾將聚焦於分子端的基本面，市場擔憂美聯儲可能需要以犧牲經濟增長爲代價，來實現對通脹的有效控制，以及市場對美聯儲信心的恢復，並因此推導企業的 EPS 下修空間。

考慮到當前美國居民、企業相對健康的資產負債表，參考歷史數據（通脹性衰退階段標普指數 EPS 平均下修 15%），預計本次美國經濟衰退更多是一次溫和、輕度的衰退，不至於引起板塊盈利預期、股權風險溢價（ERP）的大幅調整。