文 | 老魚兒

編輯 | 楊旭然

盡管有很多人判斷，房地產市場的復蘇已經具備了一些有利條件，但行業各項數據還是略顯冰冷。

據國家統計局數據顯示，2024年1-7月，新建商品房銷售面積爲5.4億平方米，同比下降18.6%，降幅較1-6月收窄0.4個百分點，其中，新建住宅銷售面積爲4.5億平方米，同比下降21.1%，降幅較1-6月收窄0.8個百分點。

銷售額方面，2024年1-7月，新建商品房銷售額爲5.3萬億元，同比下降24.3%，降幅較1-6月收窄0.7個百分點，其中，新建住宅銷售額爲4.7萬億元，同比下降25.9%，降幅較1-6月收窄1.0個百分點。

已持續4年多的低迷，給地產行業造成的痛苦顯而易見。如今降幅收窄的改善跡象，給從業者和投資者帶來了一些信心。

如果我們把時間线拉長來觀察，會發現中國房地產行業在40年時間裏雖已有過幾次劇烈的周期波動，但人們對剛需住房、改善型住房的需求始終存在，政策對於保障性住房始終給予着足夠的重視，城市建設也在不斷更新——這些都成爲了行業翹楚成功跨越周期的基本盤。

甚至可以說，房地產行業中，相當多的暴雷並非是需求消失導致的，而是企業治理層面存在問題和失誤。嚴酷的寒冬最終會讓那些謹慎、穩健、堅持長期主義的企業笑到最後。

01 變局

40年間中國樓市有過一些小周期的波瀾，比如1993年的海南房地產泡沫，2008年的金融危機影響，以及後來2014年樓市低迷。波瀾中也有不少的知名房企從寂寂無聞到聲名鵲起，也有一些從大宴賓朋到人去樓空。不過總的來看，整個行業從未像如今一樣，真正开始遭遇市場需求的縮減。

2020年以來，三道紅线、房住不炒等調控手段的持續出台，讓房屋從投資屬性逐漸回歸商品屬性，金融泡沫被擠出後，房子再也不是穩賺不賠的財富蓄水池，真實的需求开始更多主導房價。房地產市場終於在40年後，迎來了真正意義上的變局。

到目前爲止，這場變局仍未真正結束。

中指研究院表示，在各項政策持續發力下，預計2024年下半年新房市場下行態勢將有所放緩。但由於居民收入預期、房價下跌預期尚未明顯改善，全國房地產市場仍面臨調整壓力，新房市場或仍處於築底階段。

經濟學家任澤平同樣認爲，房地產銷售和投資將逐步放緩，預計在未來2年左右見底，未來住房市場的主要支撐將來自改善型需求、城市更新、保障房需求等。

綜合考慮多個維度，如宏觀經濟政策的變化、房企與居民信心修復等因素。任澤平預計中性情景下，2024年供需整體仍將雙向略微收窄，並在2年左右完成築底。

當現實和預期都籠罩了悲觀情緒，一些人甚至對整個行業未來是否還會存在產生了懷疑。

02  考驗

關於房地產周期，中國市場始終都存在正確的認識，因此在行業變局面前，人們會展示出一種不知道未來在哪兒的無所適從。

如今房企所面對的問題，在世界範圍內並不是孤例。許多國家都面臨過行業的周期考驗。而他們在面對周期問題時的成功應對，可以提供不少借鑑經驗。

2008年時，美國次貸危機嚴重打擊了本國房地產市場的信心。美國全國性的龍頭房企霍頓公司全年收入銳減了70%。到2009年，霍頓公司的資產負債率飆升至64.5%，流動現金僅爲總資產的2.3%，到期借款29.6億美元，已經在實質上陷入了債務困境之中。

霍頓公司採取了主動應變的策略，以多項措施進行止損，優化債務結構。

經濟危機之前，霍頓公司的淨有息負債資本比一直保持50%以上，最高時甚至突破了60%，顯著高於當時行業40%的控制標准。經濟危機發生之後，霍頓公司面對下行局勢果斷打折促銷清庫存，同時即便賠錢甩賣也要降低負債比率。到2008年末，霍頓公司的土地儲備較峰值已減少了70%。

及時的止損措施，讓霍頓通過消減土地存貨回收了8.4億美元現金，折價出讓也爲公司帶來6億多美元的稅收返還。這在爲其及時補充現金流的同時，也讓其逐漸恢復了經營現金的創造能力。

斷臂求生的做法並非放之四海而皆准，但這種全力保障財務安全的理念，已經被現在的房企廣爲借鑑。

比如，龍湖集團一直在用全航道的正向現金流去降負債總額：

今年3月8日，龍湖集團提前兌付了總規模爲46.1億元的商業資產支持專項計劃（CMBS）；6月28日，龍湖集團又提前兌付PR恆祥A2、20恆祥次資產支持專項計劃（CMBS），規模爲26.5億元；同日，龍湖還公告宣布已提前購回6.2億美元的美金債；報告期之後，龍湖在7月按期完成“19龍湖04”債券的回售，金額爲14.93億元；8月如期完成了約20億元“21龍湖05”債券的回售。另外，龍湖集團也在用長周期經營性物業貸款去替換3—5年的信用債融資。

在這個過程中，龍湖集團的債務規模成功下降，債務周期變長，負債償還的節奏與獲得經營收入的節奏相匹配。

根據統計，截至目前龍湖2024年內已經歸還了107億境內公开債，年內剩余到期境內公开債權僅有10億人民幣。

此外，至2026年底，龍湖無境外公开債券到期，供應鏈ABS、商票等均已清零。

當然保障財務安全是企業的防守型策略，而積極的“進攻”，才能衝出周期的必選項。

經過多年的摸索之後，行業頭部房企實現“進攻”的關鍵詞，其實已經呼之欲出：轉型。

03 轉型

中國房地產即將面對的，是一場危機，也是一場新生。

很多地產公司的开發業務多半處於盈利困難的境遇。據統計，在已發布中期業績預告或業績快報的73家涉房企業中，有46家房企預計上半年出現虧損，出現虧損的房企數佔總數的比例約爲63%。可以說，以“蓋樓賣樓”爲主线的粗獷式發展，已經失去了從市場中獲取利潤的能力。

“以房地產爲內核延伸出多維度業務主线”的战略思維，在這種環境下對於房地產企業來說變得非常重要。各大地產公司想獲得長期發展，培育成熟的多航道、多業務是核心選擇。

這個道理，在過去多年也曾被衆多國外同行完成過驗證。

還是以霍頓公司爲例，經濟危機之後公司管理層當即進行战略調整，將客戶定位更新爲首次置業及改善型住房人群，推出全面覆蓋不同群體客戶的四大新產品线。當大大小小的房企在經濟危機消失之後，熬過危機的霍頓公司，以其准確的市場定位和產品結構再次站上了潮頭，在隨後的16年間股價最大漲幅超過了40倍，成長爲全球市值最高的房地產企業。

三井不動產度過危機的過程也是典型案例。1997年亞洲金融危機時，三井不動產年銷售業務虧損達到了781億日元，是憑借租賃業務的586億日元利潤才得以順利穿越周期。此後，經歷了“周期教育”的三井不動產明確提出要進行業務模式轉型，加強租賃業務，並將發展管理業務作爲新的利潤增長點。

在中國，許多房企也开始多條腿走路。在今年中期，華潤置地管理層表示，“第二增長曲线已經形成”，目前已經形成了“一輕兩重”資產管理架構，一輕指的是上市公司華潤萬象生活，兩重分別是華潤有巢住房租賃REIT和華潤商業REIT。

龍湖集團也認爲，要想穿越周期成爲百年房企，除了要有較低的負債水平，還需要有高比例的經營性收入。

半年報顯示，龍湖在地產开發之外的運營及服務收入爲131億元，同比去年增長7.6%，佔比已經達到28%。在利潤方面這兩大業務板塊的表現尤其突出，上半年佔比已提升至整體的80%以上。

各地龍湖天街客流普遍良好

龍湖方面認爲，當經營性收入佔比過半時，整個公司就完成了業務收入結構的模式轉換。而根據其內部測算，大約到2028年底，其經營性收入的佔比就將過半。

龍湖的策略也得到了一些大型機構的認可。如摩根士丹利發布研報認爲，龍湖集團資產負債表穩健，經常性收入強勁，使公司能很好地應對房地產行業挑战，並抓住市場復蘇的機會。

國泰君安在最近的研報中也表示，龍湖的非开發業務利潤佔比提升至八成以上，成爲公司利潤的重要支撐並推動業務結構進一步優化。

標普則對龍湖的運營與服務業務收入保持樂觀，預計從2024年到2026年將以每年10%到15%的速度增長。

04 寫在最後

當很多人以爲“末日”到來時，其實都只是行業周期波動所帶來的行業洗牌。

在周期重新向上時，那些成功抵御住衝擊的企業將會獲得新生，乃至更大規模的成功。而那些被周期洗掉的企業，則只能成爲時代的注腳。

對於房地產行業來說，其周期的波動過於漫長，所承載的社會財富和利益過於厚重。根據經濟學家庫茲涅茨的研究，經濟中存在15-25年不等的長期波動，而這種波動在房地產行業中表現得尤其明顯。

甚至可以說，房地產行業的周期之長、之重，要超過很多從業者的認知。想要從如此漫長的周期波動中脫穎而出獲得長期成功，必然需要大智慧。

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