如何從補血到造血？

作者：赫東檣

編輯：西西

風品：沈禾

來源：首財——首條財經研究院

2022，注定是零跑汽車的大年。

一邊，銷量持續爆棚，年內多月超越蔚小理，7、8月穩居銷量榜前二；

一邊，終獲港股入場券，9月20日啓動招股。因未採用“蔚小理”海外紅籌架構，其將是造車新勢力港股“第一股”。

雙喜臨門，“絲”零跑要逆襲了么？

1

銷量與虧額齊飛

資本圈，就是這么翻雲覆雨。

9月9日，“零跑汽車暫停15億美元香港IPO”刷屏時，創始人朱江明還緊急下場澄清傳聞。一轉眼，零跑汽車就實錘招股啦。

實際上，早在2020年11月，零跑總裁吳保軍就曾表示，計劃2021年底或2022年初登陸科創板。然後續科創遇冷，於是轉向港股。

如愿上市，可謂好事多磨。但港股這碗飯也並不好喫，能不能搏個好估值、持續獲得資本青睞，下列因素不容忽視：

零跑汽車成立於2015年，與蔚來、小鵬、理想算得“同期生”，境遇卻大有迥異。受制低價定位，在曝光度、融資、銷量、毛利等方面零跑長期被三者碾壓。好在通過放下身段，又逢A00級新能源車爆炸式增長，終於拿到登上牌桌的機會，可差距仍然明顯。

另一廂，多數車企連年虧損，疊加上遊原材價高企、行業內卷加劇，市場擔憂情緒濃鬱。蔚小理的股價震蕩下行、巴菲特減持比亞迪等都是例證。

港股大環境亦難言多好：今年一季度只有16家公司上市，去年爲32家，募集額更同比大縮89.28%。而零跑之外，哪吒、威馬、極氪汽車等同樣有赴港打算。

簡言之，市場不缺選擇。躋身上市公司，才是真正挑战的开始。

平心而論，爲給投資者留好第一印象，零跑汽車也是鉚足了勁。2021全年，交付超4萬輛電動汽車，同比增超400%。2022年8月達到12525台新車，同比增超180%；在國內新勢力排名中，僅次於哪吒，將蔚小理全部甩在身後。

招股書引述弗若斯特沙利文數據，按2021年和2022年上半年銷量數據，公司已是全球第五大、中國第四大新興電動汽車公司。

業績隨之水漲船高。2019年至2022年一季度，收入1.17億元、6.21億元、31.32億元和19.92億元，同比增速439.70%、396.10%和616.40%。

何小鵬曾言：“一年賣出10萬台車是所有未來可能性的前提”。顯然零跑已渡過了最難階段。

只是，低價跑量代價也巨大：同期分別淨虧9.01億元、11.00億元、28.46億元和10.42億元，合計虧損58.89億元，且呈不斷擴大之勢。

2

以價換量？多少發展質量

越賣越虧，可持續么。體量之外發展質量咋樣？離真正的規模效應還有多遠？

衆所周知，造車就是一個規模效應，除了銷量提升還需內部精細化、專業化運營，雙管齊下才能降低單位成本，最終盈利。

2019年，零跑汽車毛利率爲-95.7%，2021年爲-44.3%。即使今年銷量大增，Q1、Q2仍爲-26.6%、-25.6%。要知道，與零跑幾乎同時起步的理想、蔚來、小鵬早於2020年Q1、Q2、Q3，就相繼實現毛利率轉正。

行業分析師郝瑞表示，毛利率轉正意味着車企可通過出售新車來賺取利潤，並用利潤逐漸補貼其他战略方向。零跑持續低毛利率，主要因定價較低，銷量又難形成規模效應、有效覆蓋成本的緣故。

不算虛言，小鵬與零跑C11價格區間相仿，年交付量約3萬台時，前者就已實現毛利轉正，零跑到目前卻還是負毛利。

放眼新能源市場，仍處“沙漏”或“啞鈴”模型階段，即低端和高端市場佔比較大，中端較小。蔚小理高舉高打，零跑、哪吒等則選擇低端入局。但任何一個成熟健康的市場，都需規模質量並舉，尤其是講求高標准化、規模效應的汽車業。

長遠看，新能源的市場格局將與燃油車一樣，最終演變成“橄欖球”模型。而高端降維遠比低端上攻容易的多，特斯拉就是例證。這也是蔚小理更獲資本青睞的原因。

2020年，零跑汽車沒有融到一筆錢。2021年7月，最大規模的C1輪融資也不過45億元，蔚來D輪融資則達40億美元。

實際上，零跑汽車曾懷揣中高端夢想。2019年7月首款量產車S01开始交付。補貼後12.99萬元-14.99萬元。在傳統燃油車市場，這是國人“最價格”區間。朱江明曾信心滿懷：“用戶訂單超3000台，銷量過1萬是有足夠信心”。

然還是錯付了，燃油與新能源的市場悲歡並不相通。2019年，零跑只賣出1037輛。2020年又遭首批200名車主的集體維權，指責存在制動系統、動力系統、控制系統等故障。2021年末，S01累計交付量才2708輛。今年第二季交付量爲0。

這對與時間賽跑、銷量就是生命的新能源車企而言，無疑是沉重背負。

痛定思痛，零跑殺向线下。2020年5月，推出售價7.95萬元-9.65萬元的微型車T03。

由此，銷量迅速崛起。2021年達到3.77萬輛，一款車型貢獻公司近9成銷量。2022年前8月賣出4.48 萬輛，佔總銷售量的 58%。

只是，看看持續高企的虧損，“以價換量”不是長久之計。如何提質增效、盡快出現止虧信號，是零跑汽車一道核心考題。

3

研發投入低 高效使然？

全域自研“含金量”之思

與傳統車企相比，新四化創新是新勢力最大優勢。

細分各家玩法也不同，蔚來的服務，小鵬的自動駕駛，理想的產品定位。零跑則是“全域自研”，招股書顯示其電芯和內外飾是外購，其它算法、軟硬件、電子電氣架構等都是自研。

零跑科技自稱“中國目前唯一一家具有‘全域自研’能力的造車新勢力”，實現了底層接口、算法和數據通訊協議的統一。

以暢銷車型T03爲例，起始售價不到7萬，卻實現了L2級自動駕駛。今年开始交付的C11，以不到20萬元的起售價實現了零百加速4秒，無框車窗等豪車才能達到的配置。

換言之，零跑銷量崛起，除了薄利跑量、自研優勢亦不可忽略。能掌握底層核心技術，不僅產品控制力強，更有利供應鏈穩定，稀缺價值不言而喻。

考量在於，相比蔚小理，零跑汽車研發投入卻極低。2019年-2021年研發費爲3.58億元、2.89億元和7.40億元，分別佔比公司總收入的306.4%、45.8%和23.6%，不增反降。

而僅2021 年，“蔚小理” 研發投入就達 45.92 億元、41.14 億元及 32.86 億元。即一年投入就遠超零跑三年總和。甚至與第二梯隊威馬的差距也肉眼可見，2019-2021年分別爲8.928億元、9.921億元及9.812億元。

對此，朱江明回應稱，2019年至2021年公司花費14億研發出三款汽車，這是在高效規劃下的合理費用區間。

話雖如此，可真正拿出手的還是T03，看看上文S01的銷量折戟、品控質疑，有多高效高質？

以芯片爲例，零跑此前曾大力宣傳 C11 車型搭載“凌芯 01”，該芯片由零跑與大華聯合研發，是國內首款具有完全自主知識產權的車規級 AI 智能駕駛芯片。

可就算力而言，“凌芯 01” 單芯片僅 4.2TOPS，遠落後於特斯拉 HW3.0 的 144TOPS 芯片，也不及其他新勢力搭載較多的英偉達芯片。

而同樣號稱自研，小鵬汽車表示自己是“全棧自研”，也就是應用和算法層面進行自研。研發範圍縮小不少，投入卻比零跑大的多。

說千道萬，不如白銀一片。有無研發“攤大餅”嫌疑？數量之外，全域自研的質量、含金量咋樣呢？

4

從補血到造血

更多機會更多背負

三年內，在智能化上超越特斯拉！這是2021年，朱江明爲零跑規劃的發展藍圖。

作爲大華股份的創始人、CTO，朱江明在安防領域早有威名。作爲60後，朱江明也明顯比其他新勢力當家人年長不少，可從上述言語看不缺激情、激進性。

往期看，作爲跨界“門外漢”，雄心勃勃的朱江明走了不少彎路。其曾回憶“2015 年我剛想做汽車的時候，真不知道汽車有哪些專業，我去招人，要招哪些人，都是一抹黑。”

因一度受困生產資質，零跑發展進程遠落後於蔚小理。即使今年銷量如虹，仍有些起大早趕晚集。

好在有資本加持，IPO之前零跑至少已完成6輪融資，總金額超115億元。但截至今年一季度末，公司含受限資金在內的現金及現金等價物爲52.31億元。如按上述虧態，預計只能維持到今年底。

能如愿上市補血，零跑汽車着實松了口氣。可也只是暫時性的，如上所文，資本也是有耐心、限度的。尤其寒冬之下，上市只是第一步。本以落後的零跑企業，要想持續博個好估值，從補血到造血才是最終解。

可否知恥後勇、翻盤逆襲？

放眼智能駕駛江湖，已變了天。吉利、比亞迪爲代表的傳統車企、“蔚小理”爲代表的新勢力，華爲、小米、阿裏爲代表的跨界者不斷加大押注，競爭日益高階、日益內卷。

這意味着，賽道充滿機遇、更充滿變數、限制，零跑汽車面臨的挑战或比想象更大。

當然，零跑汽車仍具備着不少可能性。

截至2021年12月31日，零跑汽車全國門店已達291家，同比增加3倍，擴張之快業內也屬前列。

產品矩陣上，爲降低零跑T03依賴、擺脫低價標籤，零跑不斷嘗試豐富產品线。據零跑汽車規劃，擬2025年之前推出八款新車型，涵蓋轎車、SUV及MPV。頗有蔚來全域產品矩陣之勢。

特別是進階中端市場的勢頭，尤爲逼人：去年10月开始交付C11銷量逐步攀升，今年第二季總量破萬。指導價18-27萬的零跑C01預計9月28日上市，零跑汽車稱預訂量已超10萬台。

從“全域自研”到“全域產品”，可以說零跑汽車從不缺發展信心、發展故事。只是市場最終是核心實力說話。

以進軍中端市場爲例，從上文的啞鈴到紡錘切換看，零跑上述布局符合大勢，可能不能如愿分羹，能分多少羹，挑战亦多多。

君不見，特斯拉、蔚來們也在下沉加速、快速跑馬圈地。以蔚來爲例，今年一季度財報會議上，蔚來正式公布子品牌阿爾卑斯， 將於2024年下半年交付，車型定價 20 萬-30 萬元之間。8月又爆出一新品牌，起價10萬元。甚至李斌曾言“蔚來汽車的車主們，如家庭第二台車就應該是KiWi EV 這樣的產品，時尚、年輕、好玩。”

另一廂，靠廉陣營的上探者也非零跑一家。如銷量起勢更猛的哪吒汽車，7月末哪吒S正式上市，售價19.98-33.88萬元。

互攻腹地，意味着新能源格局遠未固化，零跑仍大有機會；也意味着車市廝殺將更慘烈，零跑不乏背負。

江湖未定，誰逆襲誰出局，不排除一時的運氣使然，但笑到最後的必是規模效應的勝出者。

零跑汽車勝算幾何？又憑啥勝出呢？

本文爲首財原創

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