一覽衆山小、高處不勝寒

作者：陳晚鄰

編輯：李靜

風品：沈禾 車一

來源：首財-首條財經研究院

看天喫飯的旅遊業，仍乍暖還寒。

梳理最新半年報，A股11家景點公司無一盈利，營收淨利全部負增。

互爲魚水的OTA大佬攜程，也在苦等春天。

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中報虧超9億 韌性背後

營收下滑、盈利能力改善幾何？

9月22日，攜程集團發布最新財報：上半年營收81.27億元，同比下降18.74%，沒有守住上年同期的百億關口。甚至不及疫情前個別單季營收，如2019年第三季其曾創下104.76億元營收。

細分業務线，住宿預訂收入28.07億元，同比大跌30.43%；交通票務業務34.26億元，微跌4.09%；旅遊度假、商旅管理業務收入2.46億元、4.32億元，同比下滑54.1%、32.71%。

淨利虧損更扎眼，達到9.2億元，相比去年同期淨利11.33億元可謂豪降。即使去除各項“權益性投資收益”和“非經營性損益”影響，營業虧損仍有5.26億元，較上年同期擴大14.1%，寒氣肉眼可見。

好在，Q2成績帶來可貴暖意，實現4300萬元淨利，經調整EBITDA爲3.55億元，一舉結束了2021年Q2以來連續四季的虧損。財報認爲這“展現了韌性”。第二季，攜程全球平台上的機票和酒店預訂量增超100%。

的確，相比第一季10億元的淨虧，第二季扭虧着實爲之一振。寒冬渡劫，信心價值無需贅言。

可細觀營收，就有些喜悅不起來了。多個業務线環比第一季甚至還在下降，如住宿預訂、旅遊度假、商旅管理營收分別下降6%、2%、5%，只有交通票務上升6%。整體淨營收40億元，同比下降32%，環比下降2%。

增利不增收，說明攜程的扭虧，並非真正盈利能力的改善。

盡管在一份聲明中，梁建章樂觀表示：“我們有信心進一步加強我們的競爭地位，抓住被壓抑的需求。”

只是看看下列收縮之態，靠什么加強、抓住呢？

2

節流與補貼 一般及行政費反升

精細化咋樣？

回顧疫情三年，攜程着實不容易。

2019-2021年，營收增速爲15.18%，-48.65%和9.32%。2020年和2021年營業利潤分別爲-14.23億元、-14.11億元。

面對需求疲軟，不確定性，不乏背負的攜程不得不優化費用支出。據銀柿財經、新旅界數據，2019年攜程員工量爲44300，2021年底爲33732，減員工超1萬。

2019年，每季平均費用爲70.75億，2020年爲39.25億、2021年爲44.75億。

攜程CEO孫潔透露，還將繼續控制成本。早在2020年其就帶頭與高管一同降薪，最低半薪。“面對不斷變化的環境，我們將繼續提高經營效率，審慎控制成本。所有這些努力將使我們保持靈活性並爲長期增長鋪平道路。”

聚焦2022二季度的扭虧，“節衣縮食”同樣是重要考量：營業費合計32.02億元，較上季度減少近2億元。銷售及營銷費由第一季的8.43億元減至8.26億元，環比減少2%，同比減少41%。研發費更由第一季的19.74億元，減少2.02億元至17.72億元，環比下降10%，主要由於產品研發人員相關費用的下降，成爲營業費下降的最大主力。

行業分析師於盛梅表示，對一家企業，尤其做C端生意的企業來說，寒冬渡劫、節省成本固然能提高盈利空間、快速改善業績，但與之相對應，市場競爭力、後續發展力也會隨之下滑。往期看，攜程能長期穩坐全球在线旅遊龍頭寶座，與高成本投入有着直接關系。一味收縮，並非長遠之計。要想守住核心競爭力、市場地位，內提精細化運營力、外強專業化、特色化，用生態協同來降本提效增質才是最優解。

不算苛求。值得注意的是，二季度攜程一般及行政費環比不降反升，從5.84億增至6.04億，上半年公司費用佔比雖較去年同期的82%小幅下降，但依然達到81.25%。精細化程度咋樣呢？

除了壓縮費用，政府補貼也是一收入來源。

二季度攜程其他收入爲4.69億元，上一季度則是支出7.07億元。有媒體援引業內人士稱，這筆額外收入大概率是來自政府的補貼。

對於其他收入/（支出），攜程財報顯示該科目主要包括財政補貼及投資利潤/（虧損），財政補貼主要涉及中央及地方的非經常性補助。2019年、2020年、2021年分別爲5.89億元、6.01億元、5.5億元。

3

規模龍頭 品控槽點質疑

什么更急迫？

顯然，扭虧喜報背後，攜程仍有不少隱憂，遠未到否極泰來時。

平心而論，行業環境確實不佳。

平安證券研報指出，二季度上海、北京及國內多城市的封控及靜默管理對公司業務形成嚴重衝擊，涉及跨區域流動業務均受較大影響。

惠譽數據顯示，2022上半年中國旅遊業收入和遊客量均跌至谷底，同比分別下挫28%和22%，分別低至疫情前2019年上半年的約42%和47%水平。

種種不堪，龍頭攜程的壓力衝擊不言而喻。

當然，我們常說不遷怒不貳過。面對寒冬，攜程也有可貴努力、可貴沉澱。

如2021年以來，其加速“市場下沉”，啓動“鄉村旅遊振興”战略。包括投入10億鄉村旅遊產業基金，規模化賦能100個旅遊村，培養1萬名鄉村旅遊振興人才等等，手筆可謂不小。

遠景也很美好，計劃2025年底，打造10個高端鄉村住宿標杆產品——度假農莊。截至2021年底，已有8家度假農莊开業。

種瓜得瓜。易觀千帆數據顯示，以最新8月月活數據作爲參考，攜程App月活達到6299.52萬，環比增加4.3%。旗下“去哪兒旅行App”，也以3629.5萬位列榜單第二。

兩款軟件合計約9929.02萬月活，相比之下位居第三的飛豬才1468.72萬月活。

規模優勢肉眼可見，下沉力量不可小視。但要保持常青優勢，也不容易。

面對寒冬，競品同樣沒闲着。下沉市場，水大同樣魚多，不止OTA平台必爭之地，更是跨界勢力的角力之所。

如靠外賣業務成爲用戶高頻使用APP的美團，以高頻打低頻的降維打法，借助低價優勢強力分食市場。早在2018年3月，美團國內酒店間夜量就首超攜程、去哪兒、同程藝龍的總和。

另一廂，擁有更大流量優勢的字節跳動、小紅書等也企圖搶食市場。

2021年，抖音旅行興趣人數超2.7億人，同比增長14%，旅行相關的視頻量增長65%。26%受訪者表示對於特火內容會實地體驗。

當然，攜程也有“防守”。2021年3月，其提出“旅遊營銷樞紐”战略，旨在創造新交易場景，通過內容轉化和營銷賦能爲泛旅業創造增量收益。2022年4月22日，又推出“寶藏露營地”口碑榜，首次以榜單形式爲旅行用戶推薦露營產品。

梁建章稱“不論是目的地、酒店，還是玩樂達人、旅行愛好者、各個平台的內容創作者，都可以入駐星球號，在這裏發掘旅行營銷新樂趣，實現內容到交易的價值轉化。”

行業分析師李晨表示，打造內容生態，對攜程刻不容緩。上述舉措一方面將運營重心向內容輸出平衡，另一面也能借此構築第二增長曲线。這次行業嚴寒，也是一次綜合實力洗牌。不僅美團、字節跳動，甚至以旅遊筆記牽動市場的小紅書、出行領域的哈囉出行，都是攜程系強有力競爭者。競爭邊界不斷擴大深化，唯有更生態的平台體驗、更系統化的核心競爭力，才能牢握市場、黏住用戶，最終挨過大浪淘沙、寒冬取勝。

沒錯，市場一日千裏，但用戶體驗始終是根基。遺憾的是，在一些品控風控的基本功打磨上，王者攜程還有不少漏洞質疑。

瀏覽黑貓投訴，截至9月26日18:00，攜程旅行累計投訴量共32812條。近30天投訴也超1281條，退款糾紛、扣費質疑、強行購买服務包、虛假宣傳等等不一而足。

實錘罰單也值警惕。

早在2021年7月，因存在旅行社未與旅遊者籤訂旅遊合同的違法行爲，北京攜程國際旅行社有限公司被北京市文化和旅遊局罰款2萬元。

此前該公司，就曾因未籤訂旅遊合同、安排不具備領隊條件的人員提供領隊服務被處罰。

大數據殺熟質疑，同樣惹人眼球。

就在上月，攜程被一明星喊話利用大數據殺熟，“明明三千多的票，點進去就變成六千多，最後變成一萬多”，稱“喫相太難看”，“”。

事實上，電子商務App“大數據殺熟”質疑，早已引起廣泛討論。

2020年10月1日實施的《在线旅遊經營服務管理暫行規定》指出，在线旅遊經營者不得濫用大數據分析等技術手段，基於旅遊者消費記錄、旅遊偏好等設置不公平的交易條件，侵犯旅遊者合法權益。

此外，攜程還曾爆發過用戶信息泄露、“虛擡房價”等事件，對用戶的信任度消磨不可不查。

合規紅线、價值底线。寒冬渡劫中，攜程不能丟了基本功。相比瘦身縮費、下沉進擊，想要實現梁建章上述的加強、抓住目標，這些基本功打磨或更急迫。

4

商譽壓身 體量並非萬能解

質量故事怎么講？

所謂愛之深才責之切。

往期看，規模優勢、用戶信任，正是攜程叱吒多年的底氣。

2015年，攜程通過和百度交叉持股合並去哪兒網；2017年同程與藝龍合並後，原爲同程第二大股東、藝龍第一大股東的攜程，躋身新公司第一大股東。

2021年報顯示，攜程圍繞旅遊全產業鏈，在酒店、民宿、餐飲、租車、航空和金融等領域不斷擴大對外投資。但其聯營公司虧損的權益由2019年的人民幣3.47億元大幅增至2020年的17億元。

借助一系列买买买，攜程當前體量已無可撼動。可別忘了，並購本身也是一把雙刃劍。

每個標的並非一买了之，考驗後續的綜合運管、整體協同、生態賦能力，一旦超過自身管理能力或外部環境突變，規模優勢也可能瞬間變成規模背負、規模陷阱。

截至今年上半年，攜程商譽約佔總資產的30.48%，無形資產和商譽合計已高達722.6億元。結合上述業績表現，商譽減值的潛在風險不可不查。

行業分析師郝瑞認爲，若後續攜程不能借着旅遊業復蘇的東風實現回暖增長，商譽減值帶來的包括資產負債率提升等一系列問題，無疑會對當下利潤、後續發展形成較大壓力。

商譽壓力與規模動力交織，攜程可謂大象起舞。

2019年10月，攜程20周年慶上，梁建章給攜程設立一新目標：三年內變成亞洲地區較大的國際旅遊企業，五年內變成世界最大的國際旅遊企業，十年內變成最具使用價值和最受尊重的在线旅遊企業。

雄心值得肯定。實操看，攜程亦努力找尋新增點。

如2020年，創始人梁建章出山做起直播業務；今年二季度其直播平台從觀看到成交的交易轉化率環增62%，上半年攜程官方直播預售交易額環比2021下半年增長近50%。

再如國內租車業務交易額，相比2019年同期增超九成；私家團產品，第二季交易額也環比增長近2倍。

政策面上，亦有春風暖意。5月31日，文化和旅遊部辦公廳發布《關於加強疫情防控科學精准實施跨省旅遊“熔斷”機制的通知》。

消費面上，惠譽預期，2022下半年，國內消費者的旅遊支出將從2022年上半年的谷底水平觸底反彈，盡管復蘇程度與步伐可能因地域和旅遊公司的不同而參差不齊。

的確，寒冬終將過去，機會從來留給有准備的人。對負重前行的攜程而言，中國經濟仍是一片大海，行業需求變革邏輯沒變，如能寒冬練好內功，春暖花开或又是王者躍升的一個新增起點。我們應給予更多信心耐心。

只是，寒冬後的市場也將深變，競品更沒闲着，上述下沉內卷就是一信號。外有強敵分食、政策強監管、競爭日益高階，內有業績下滑、成本壓力、品控瑕疵、高商譽等隱憂。即使寒冬過後，內外環境或並沒友好多少，這是行業成熟化的另類體現，也是攜程想保持頭部、再下一城必須面對的。

從體量及業務擴容看，攜程前三年、乃至五年目標不難實現。但從最大到最有使用價值、最受尊重的10年期看，遠不至一個體量速度可解。

在銠財看來，大不代表強、快不代表優。疫情等因素重塑了諸多行業，也讓曾經規模爲傲的龍頭企業背負更多不可控性。疊加賽道競爭加劇、消費承壓等因素，於攜程而言，曾經的速度體量故事退場，要想實現10年之約，需要新的質量故事來支撐估值、強化市場信心。

一覽衆山小、高處不勝寒。在這場精細化、專業化、品質化的新战場，梁建章、攜程的新故事將怎么寫呢？

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