近日，微波消融醫療器械頭部玩家百德醫療(6678.HK)开啓招股。根據公告顯示，百德醫療全球發售股份2.48億股，招股期自9月22日-9月27日，招股區間1.40-1.72港元，一手2000股，一手入場費3,474.67港元，市值22.40 - 27.52億港元，中銀國際與中泰國際爲聯席保薦機構，10月5日正式登陸港交所。在市場波動中，作爲小而美的新股標的百德醫療是否蕴含機會？

微波消融醫療器械頭部玩家

首先，從賽道上來看，百德醫療布局的是腫瘤領域的微波消融賽道，臨牀需求廣。

微波消融是一種微創治療技術，具有安全、微創、操作簡便、患者恢復快及並發症低等優點，應用於不同的良性及惡性腫瘤領域可以通過抑制良性腫瘤發展爲惡性腫瘤來阻止癌症進展。因此，早期發現和治療良性腫瘤對預防癌症具有重要作用。

然而，在中國，微波消融醫療器械仍處於服務匱乏階段，滲透率有待持續提升，增長潛力巨大。根據弗若斯特沙利文資料，中國微波消融手術數目由2016年的70,900宗增至2021年的181,200宗，預計於2026年達到660,000宗，2022年至2026年的復合年增長率爲29.6%。此外，根據弗若斯特沙利文資料，按醫院收費價格計，中國微波消融市場的規模有望由2022年的人民幣30億元大幅增長至2026年的人民幣92億元，復合年增長率爲32.5%。

圖表一：中國腫瘤消融治療市場規模

數據來源：Frost&Sullivan，格隆匯整理

其次，從公司產品管线上來看，公司在高速發展的微波消融賽道中名列前茅，公司核心產品進入商業化階段，擁有自我造血能力。

一方面，公司在其賽道拿到諸多行業"第一"，具有稀缺性。根據Frost&Sullivan數據顯示，按2021年微波消融針的銷售收入及銷量計，公司是中國治療甲狀腺結節及乳腺結節的微波消融醫療器械第一大供應商，中國第三大微波消融醫療器械供應商，中國首家也是唯一一家專門用於治療甲狀腺結節的專有微波消融醫療器械並成功注冊爲第三類醫療器械的公司。此外，公司專門用於肝癌及甲狀腺結節的微波消融醫療器械已取得第三類醫療器械注冊證。

另一方面，公司產品管线優質，研發模式新穎。根據公司招股書顯示，百德醫療共有8款產品，其中3款已獲批上市，分別是用於治療肝癌和甲狀腺結節的微波消融治療儀及微波消融針、長型微波消融針以及精細型微波消融針。與其他創新醫療器械企業不同的是，公司研發模式更爲獨特。公司選擇與行業內機構合作，例如在大學以及醫院進行合作研發，從而在降低研發費用的同時能夠大大提高研發效率。

圖表二：公司產品管线

數據來源：公司公告，格隆匯整理

盈利穩健，估值合理

此外，對於已經擁有商業化產品的企業，盈利情況也不容忽視。從公司的財務報表上來看，公司近年來盈利穩健。

根據公司招股書顯示，2019年至2021年營業收入分別爲8,502.9萬元、1.18億元以及1.89億元，同比增長分別達到39.11%以及59.50%。公司歸母淨利潤自2020年起扭虧爲盈，2021年歸母淨利潤7,485.7萬元，同比增長60.32%。今年上半年疫情多地反復下，截至2022年5月公司營業收入仍舊錄得正增長，收入達到6,376.4萬元，同比增長6.98%。隨着醫療需求修復，公司盈利能力有望持續提升。

值得注意的是，公司曾在C輪融資與中銀國際投資籤署對賭協議條款，其中保證2021年以及2022年的利潤情況，合同期限爲"所有上述中銀國際投資權利將於適用法律及/或上市規則明確要求的最後日期或上市時(以較早爲准)終止"。隨着公司成功赴港上市，公司與中銀國際籤署的對賭協議合同將自動終止，不存在投資方執行對賭條款，也不會存在公司需要進行賠償等相關風險因素，無需擔憂。

圖表二：公司盈利情況

數據來源：公司公告，格隆匯整理

最後，從估值的角度來看，公司估值合理，吸引力強。根據公司招股書顯示，公司上市市值在22.4 - 27.52億港元，按照公司2021年歸母淨利潤7,485.7萬元來計算，公司市盈率在29.9倍-36.76倍區間。橫向對比來看，根據WIND數據顯示，港股醫藥板塊PE(2021A)爲79.84倍，公司估值在同期行業中處於較低水平。

與其他賽道因集採而影響不同的是，公司面對的政策風險小。公司作爲中國首家也是唯一一家專門用於治療甲狀腺結節的專有微波消融醫療器械並成功注冊爲第三類醫療器械的公司，具有壟斷優勢。由於集採條件爲選取同類型產品三家或以上企業進行集合競價佔領市場，而百德醫療作爲市場上唯一的競爭者，並不滿足集採條件，短期內並不會出現集採。未來，倘若新進競爭者參與市場，公司作爲頭部企業或將通過集採進一步提高市場可及性，滲透率將會大幅提高，對於公司而言優勢更加顯著。

小結

近年來，港股市場整體表現低迷，目前恆生指數估值已位於近20年低位，市場多數機構觀點認爲，盡管美國加息等外圍市場擾動下，短期在尚存不確定性，長期而言仍將是布局良機。一旦形勢好轉，港股也將有望迎來大級別的機會。

值得一提的是，就在近期，證監會副主席方星海在2022中國國際金融年度論壇上表示，將推出支持香港資本市場發展的三大舉措，包括滬深港股通雙向擴容、支持港股通推出以人民幣計價交易櫃台、支持香港推出國債期貨。一系列利好政策的出台也將進一步解決港股市場流動性痛點，利好整個市場的回暖。

隨着港股市場向好，港股新股市場近期也較此前有所升溫，如數科集團、健世科技上市更是出現了久違的火熱申購行情。此外相較於此前的破發潮，近期上市行新股表現均相對穩健，其中醫療相關的百奧賽圖和叮當健康均在首日錄得良好表現，百奧賽圖首日較招股價最高漲幅達到14%。

而從醫藥板塊來看，經歷了長達一年的調整如今也已經處在近十年的估值地位，隨着政策方向的明確，市場悲觀情緒的充分釋放，在資金湧入跡象中，板塊後續表現也正逐步明朗。進一步聚焦到醫療器械細分領域，此前，國家醫保局提出創新醫療器械暫不實施帶量採購，這對創新醫療器械企業構成直接利好，有着優質創新實力和產品的企業還將持續受益獲得價格紅利和市場先機。

由上不難看到百德醫療面臨着較好的上市窗口期，將充分受益大市及板塊的反轉預期，同時憑借其領先的創新實力和優異的創新器械產品也將具備吸引力，公司兼具稀缺性和成長性，不妨拭目以待。

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