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本文爲「硬核財經」原創 作者｜硬核研究院 微信公衆號｜yinghecaijing
9月29日，零跑汽車（09863.HK）正式在港上市。但受業績表現不佳，造車新勢力“蔚小理”帶頭過冬等影響，零跑开盤开盤即破發，當日報收31.9港元/股，跌33.54%，總市值365億港元。
5名基石投資者浮虧近7億港元
在9月20日至23日招股期間，零跑公开發售僅獲0.16倍認購，未足額。根據港股的歷史發行數據，2018年至2022年8月底，625個新上市公司中公开發售不足額的僅有55個，佔比8.8%。而業內人士認爲，公开發售不足額的情況下新股大概率會破發，折價10%-20%。
零跑上市首日的表現甚至更糟，當日开盤價格爲每股41港元，較48港元的發行價下跌14.58%。期間股價持續下挫，一度跌至39%。截至當天收盤，零跑報收31.9港元/股，跌33.54%。
根據零跑汽車的發售文件，公司在IPO時引入5名基石投資者，總計認購3.09億美元，按發行平均價55港元計算，總認購份額佔比爲33.7%。其中，浙江省產業基金認購1.443億美元，由浙江省財政廳控制；金華市產業基金認購約7210萬美元，由金華市國資委和浙江省財政廳控制，銀華基金代持；金开引領基金認購7210萬美元，海通證券代持；廣發基金和國泰東方分別認購1000萬美元。
02
中金投資、紅杉中國回報率走向兩極
據招股書信息，2018年以來零跑已完成多輪融資。2018年Pre-A完成兩輪融資，由紅杉中國領投，融資3.65億元。2018年11月和2019年8月完成A1、A2兩輪融資，合計融資規模達11.21億元。2021年1月，完成B輪融資，零跑創始人朱江明在該輪注資5億元。2021年8月和11月，零跑完成C1、C2輪融資，合計規模高達60.8億元，佔零跑全部融資總額118.66億元的一半以上。
零跑在Pre-A輪、A輪、B輪的每股對價成本分別爲4.54元、12.26元及20.66元。在這幾輪中，紅杉中國早在Pre-A和A輪就以低價對零跑進行連續兩次投資，按零跑目前的股價計算，獲超5倍的投資收益。
零跑C輪融資的每股對價成本上升至27.26元，投後估值達275.8 億元（約300.68億港元），較Pre-A時22.2億元的估值增長了 11.5 倍。截至上市首日收盤，零跑的總市值爲365億港元。如果股價繼續下挫，一二級市場估值倒掛，在C輪才緩緩進場的中金資本、中信建投資本、杭州國舜（杭州國資委控股）等機構將面臨虧損。
03
C01上市難挽危局，“蔚小理”行情背鍋
2022年1-8月，零跑累計交付76563輛，在造車新勢力中排名第三。但其交付車型中，售價低於10萬元的低價車T03佔比超60%，能帶來的真實利潤有限。且受低價車佔比多大的影響，零跑的單車均價10.42萬元並未覆蓋其單車平均成本11.68萬元。在銷量未形成規模化效應之前，想提升利潤，零跑必須提升均價。
在零跑正式登陸港股的前一天，其新車型C01上市，售價19.38-28.68萬元，是零跑旗下最貴的車型，這也說明了零跑對價格上探的渴望。但目前來看，新車型上市並未給零跑帶來利好。而零跑和早已在港上市的“蔚小理”之間，也不是差一個C01那么簡單。
零跑2019-2021三年的總收入分別爲1.17億元、6.31億元、31.32億元，雖持續上漲，但與“蔚小理”對比，體量仍然太小。2021年，“蔚小理”三家的總收入分別爲361.36億元、209.88億元、270.1億元，零跑同年的營業收入僅有蔚來的1/10。此外，零跑的毛利率也尚未實現轉正，近三年分別爲-95.7%、-50.6%和-44.3%。綜合而言，零跑的財報成績單實在有點差。
除自身原因外，新能源汽車風口最盛的時期已過，零跑確實錯過了最佳上市時間。而“蔚小理”，在一定程度上也確實需要背鍋。畢竟，在整個二級市場，因某個細分領域的先行者行情不佳，而堵死後來者上市之路的故事並不少見。
根據歷史行情數據，蔚來上市首日收於158.9港元/股，微跌0.69%，總市值2670億港元；小鵬首日股價定格在165港元，與發行價持平，總市值2791億港元；理想首日全天股價都未超發行價，最終收報117港元/股，微跌0.85%，總市值2400億港元。盡管“蔚小理”在登陸港股首日也都有下跌情況，但總體基本和發行價保持一致。三家均超2000億港元的市值，讓當時的資本和造車新勢力們开啓了狂歡的盛宴。
但2022年6月以來，“蔚小理”股價持續下跌，截至發稿，三家的市值分別爲2183億港元、812億港元，1989億港元。究其原因，深不見底的持續虧損或許是關鍵。狂歡過後，在看不到企業开啓盈利的情況下，二級市場投資者很難繼續爲了造車新勢力空口無憑講述的“故事”买單。
率先上市的“蔚小理”近期不太順暢的資本之路，導致投資者信心進一步下滑，也決定了後續新勢力們赴港上市的短期形勢。疊加港股整體低迷的因素，零跑首日急跌，也屬情理之中。對此，零跑創始人朱江明表示“這確實不是一個很好的時間段，但我們選擇上市，主要原因是不在乎當下。這是一個長跑，我們更關心的是真正的質量如何，盡快拿到我們的市場份額”。
由此來看，零跑破發並未超出其自身預期。但新能源汽車這場長跑中，成功上市的零跑，只能說“活了下來”。想贏得勝利，零跑必須找到助其盈利平衡的破局點，讓市場看到擺在明面上的“值得”。
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