美國東部時間11月2日美股盤後，高通公布截至9月25日的2022財年第四財季（下文簡稱Q3）財報。

好消息是，該季度高通營收、利潤踩线達到市場預期，顯示了較強的抗風險能力。但不幸的是，高通同時還發布了極爲悲觀的下一季度業績預期：2023財年第一財季預估收入爲92-100億美元，遠低於彭博社經濟學家預測的120.3億美元；調整後每股收益約爲2.25-2.45美元，和3.4美元的市場預期也有較大落差。

高通CEO Cristiano Amon在財報中表示，整個半導體行業的需求迅速惡化，以及供應限制的緩解，都將導致庫存增加。總而言之，躺着賺錢的好日子已經過去了，高通接下來要准備好面對暴風疾雨。

在一年前的今天，半導體行業還處於史上難得一見的鼎盛時期。高通、英偉達、AMD、英特爾爲首的美國半導體巨頭業績爆表，市值也升至歷史高位。短短一年之後，半導體四巨頭的境遇竟發生了翻天覆地的變化。

高通在Q3財報出爐後股價急挫逾7%，目前已連跌三日，年內跌幅達到37.55%，市值跌至不足1300億美元；在不久前已公布三季度報的AMD和英特爾，年內分別暴跌59.26%和45.38%，前者市值更跌破千億美元大關。

美國半導體四巨頭跌倒了三個，黃仁勳此時或許正躲在角落裏瑟瑟發抖……

究竟是市場變化太快，還是高通們反應太慢，又或者它們一直忽視了自身存在的問題？

帶着這些疑問，我們有必要重新解構高通這個巨無霸，以及它背後正風雨飄搖的半導體行業。

（圖片來自UNsplash）

Q3財報乏善可陳，高通的苦日子還在後頭

高通Q3財報的各項指標，可以用不功不過來形容。

數據顯示，高通Q3實現營收爲113.95億美元，同比增長22.05%；歸母淨利潤爲28.73億美元，同比僅微幅增長2.68%。而在截至9月25日的12個月裏，高通總營收442億美元，同比增長32%；淨利潤爲129.4億美元，同比增長43%，攤薄後每股收益也同比增長44%至11.37美元。

從積極的一面看，Q3營收、歸母淨利潤基本符合市場預期。彭博社經濟學家調查顯示，市場對高通本季度營收的預期爲113.7億美元，淨利潤預期爲28.70億美元。但從增長曲线來看，Q3營收、利潤增速下滑嚴重，且利潤跌至近四個季度的最低點。

此前三個季度，高通歸母淨利潤分別錄得33.99億、29.34億和37.3億美元，同比分別增長38.45%、66.52%和84.02%，均高於Q3。本季度營收雖然環比仍有增長，但同比增速也落後於此前三個季度的29.99%、40.69%和35.68%。

從營收結構來看，高通的收入來自半導體銷售和技術授權兩個板塊。前者長期佔據85%以上的營收比例，手機芯片則是高通最重要的營收支柱。Q3營收、利潤增長停滯，和智能手機需求下滑密切相關。

Q3財報顯示，高通QCT（半導體業務部門）營收爲99億美元，同比增長28%；QTL（技術許可業務部門）營收則同比下滑8%至15.6億美元。在QCT部門的手機、汽車、射頻前端和IoT四個細分領域裏，最核心的手機業務收入爲65.7億美元，同比增長40%，略低於市場預期的65.9億美元。

更大的問題是，和去年相比，QCT、QTL兩項業務的收入增速都明顯退步。去年同期，高通QTC芯片業務營收77.33億美元，同比增長56%；淨利潤則同比暴漲143%至24.64億美元，連續五個季度保持三位數以上的增長。QTL業務雖然早已日薄西山，也還是取得了3%的同比增長。

QTL業務一直被調侃爲高通的“養老保險”，但沒有人想到高通那么快連老本都不夠喫了。本應肩負起增長重擔的芯片業務，還出現了“未老先衰”的跡象。

營收、利潤增長乏力，不是高通自家的問題。橫向對比之下，英特爾、AMD等半導體巨頭三季度業績一個比一個慘。

其中，英特爾Q3總營收僅爲153.38億美元，同比下跌20.08%，已經連續三個季度錄得下滑，歸母淨利潤更是跌至10.19億美元，同比暴跌85.07%。AMD三季度總營收爲55.65億美元，29.03%的同比增速爲近五個季度最低水平，歸母淨利潤更是低至6600萬美元，同比增速是相當誇張的-92.85%。

SIA的統計顯示，進入2022年之後，英偉達、高通、AMD、英特爾、恩智浦和德州儀器的存貨周轉天數都有上升趨勢，只有美光科技周轉率保持平穩。庫存上升表明下遊需求拉響警報，上遊芯片廠商要面臨的是短期陣痛還是長期低迷，現階段還沒人能夠說清。

不過可以肯定的是，高通更大的挑战還在後頭——正如前文所言，盤後股價大跌的主要原因不是Q3業績，而是高通對下一季度業績的悲觀預期。

蘋果聯發科，雙面夾擊高通

Canalys的最新報告顯示，幾年三季度全球智能手機出後量同比下跌9%，是2014年以來最糟糕的同期表現。在市場份額排名前五的廠商中，只有蘋果的出貨量實現正增長，份額也提升到18%，和榜首的三星差距進一步縮小。

然而，衆所周知，蘋果並非高通的主要客戶，兩大巨頭之間還有不少嫌隙。至於小米、OPPO、vivo等高通客戶，三季度全球市場份額分別爲14%、10%和9%，環比二季度幾無變化，增長繼續陷於停滯。

（圖片來自Canalys）

這些手機廠商背後的芯片供應領域，高通和聯發科的競爭早已進入白熱化。

在過去很長一段時間，聯發科都走薄利多銷路线，依靠中低端產品掠奪大量市場份額，但收入一直低於高通。今年二季度，聯發科在全球智能手機SoC市場的佔有率爲39%，天璣700系列和Helio G系列大受歡迎。

不過隨着智能手機出貨量長期下滑，聯發科以量取勝的策略恐怕很難走通了。這就迫使其殺入高通的腹地——高端市場。

自從智能手機出貨量出現下滑之後，高端手機就成爲了手機、芯片廠商最後一根救命稻草，也是整個智能手機市場的增長引擎。Counterpoint的報告指出，今年二季度全球售價400美元以上的高端智能手機ASP（平均售價）同比增長8%至780美元，創下歷史新高。

在高端市場裏，和高通長期對峙且擁有自研芯片的蘋果獨佔鰲頭，華爲也因衆所周知的原因陷入低谷。唯一能和蘋果分庭抗禮的三星，還有vivo、OPPO、小米等少數幾家正在發力高端市場的廠商，是高通和聯發科的重點爭奪對象。

但這些品牌在高端市場的表現，可謂喜憂參半。同樣來自Counterpoint的數據顯示，今年二季度蘋果佔據全球高端智能手機市場57%的份額，較去年同期增長1個百分點。三星排名次席，市場份額爲19%，同比增長2%。然而，排名三至五名的vivo、OPPO、小米份額均爲4%左右，且除了vivo外都較去年出現下滑。

（圖片來自Counterpoint）

蘋果對高端市場的統治力越強，留給半導體廠商的增長空間就越少。在有限的空間裏還要面對步步緊逼的聯發科，高通可謂腹背受敵。

在過往，小米、OPPO、vivo三大中國手機廠商爭搶高通驍龍芯片首發權的新聞不絕於耳，甚至鬧出過不少爭議。但如今，vivo、OPPO都有倒向聯發科的傾向，即將在11月8日新品發布會上亮相的天璣9200就成爲了手機廠商們關注的焦點。近期還有媒體爆料，vivo高端旗艦機型X90有望首發聯發科的天璣9200處理器。

實際上，在更早之前OPPO高端旗艦Find X5 Pro天璣版就和聯發科進行了合作。時隔多年重啓Find系列，OPPO對這條高端產品线的期望值極高。選擇聯發科作爲合作對象，對綠廠的老搭檔高通來說可不是一個好消息。

此外，在晶圓代工環節，聯發科據悉也搶先下單台積電。去年發布的天璣1200仍使用6nm工藝，和高通驍龍888、蘋果A14的5nm先進工藝差距明顯。而馬上揭开神祕面紗的天璣9200，則將啓用台積電當前最爲先進的4nm生產工藝。

芯片半導體行業，看似百家爭鳴，實則也是寡頭遊戲。高通、聯發科兩虎相爭，損傷在所難免。但更叫人擔心的是，從手機市場的整體繁榮到高端市場局部繁榮，高通和聯發科的城池不斷失守，這最後一道防线能撐多久也沒人說得准。

半導體行業下行周期已至，寒冬不會那么快過去。

衰退周期已至，半導體等待下一個“爆點”

德銀的最新研報顯示，過去四十年間全球半導體行業至少經歷了五次周期性輪回。從歷史經驗來看，半導體行業的上行周期總是追尋幾條規律。

一是受益於重大技術創新，比如上世紀70年代VLSI的橫空出世和DRAM的誕生；二是得益於關聯行業的成長，比如上世紀80年代PC行業爆發和2000年前後的移動互聯時代大潮；三是在系統性金融危機過後，作爲一種強周期屬性的產業吸引大量資本流入，例如千禧年之初的美國科技股泡沫、2008年的全球金融危機和2020年疫情爆發後的全球央行降息潮。

再看如今的市場環境，這些能推動半導體行業上行的因素，似乎都不存在了。

近些年來，半導體行業的技術革新都聚焦在晶圓代工領域，靠台積電和三星在先進制程的內卷推動。關聯行業中，PC、手機都已不在最佳狀態，挖礦潮降溫，智能穿戴、平板電腦等市場體量有限，且對芯片的依賴程度也不及PC、手機。至於席卷全球的高通脹危機和央行加息周期，更是讓股市成爲了無依之地，資本市場也不會再對半導體板塊高看一线。

半導體行業想走出下行周期，需要一個新的“爆點”：一如當年的VLSI、DRAM這樣的重大技術突破，又或者是出現PC、智能手機這種劃時代的產品。

廣撒網，布局每一個可能爆發的風口，就成了半導體巨頭們緩解壓力的方法。

高通早在2002年便涉足汽車業務，如今確立了數字座艙、車載網聯及C-V2X芯片組、ADAS自動駕駛解決方案和雲端服務四個重點方向。去年興起的元宇宙概念，高通也沒有放過，迅速迭代了Snapdragon XR1/XR2兩代芯片平台和Snapdragon Spaces XR开發者平台，搶下一張元宇宙入場券。

兩者相比，元宇宙方興未艾且前路坎坷，汽車業務或許更值得高通期待。

手機芯片和汽車芯片差異巨大，高通也深知過往經驗、技術都無法全盤復制到新領域。巧妙地選擇了數字座艙、車載網聯/C-V2X等和自身技術相關聯，同時准入門檻並不高的領域，未嘗不是一種折中的方法。

作爲高通拳頭產品的驍龍數字底盤，目前共包含汽車智聯平台、座艙平台、Ride平台等板塊。其中，數字座艙、C-V2X是高通最擅長的業務——畢竟兩者都和芯片技術息息相關，高通則擁有長達數十年的技術積累。

以C-V2X爲例，其核心技術是蜂窩車聯網，通過汽車和雲端的連接提供海量路況、預警數據，提高輔助/自動駕駛安全性。高通在5G基帶技術上優勢，剛好爲雲端數據傳輸提供了保障。

當然，高通如今仍然不是汽車行業的主角，來自汽車板塊的收入也還很有限，仍需要繼續努力。

下一個PC、智能手機在哪？高通、英特爾們也很想知道答案。高通沒有上帝視角，其他半導體企業也沒有，它們都不可能准確預測下一個十年、二十年產業發展趨勢。

它們能做的，不過是爲未來多买幾份保險。

寫在最後

今年8月，正在全力推進IPO事務的ARM抽空給高通發了一封起訴書，原因是後者在未經許可的情況下使用ARM的知識產權。這樁起訴案的起源，還得追溯到去年高通14億美元收購芯片設計公司Nuvia一事——Nuvia的設計恰好是基於ARM架構進行的。

高通明確否認ARM的控訴，雙方此前已進行了長達數月的庭外和談，可惜至今仍未達成和解協議。ARM對授權技術的敏感性和保護欲，還有高通不斷收購初創芯片設計企業、擴大投資版圖的行爲，其實都指向越來越激烈的行業競爭，以及陷入瓶頸的技術革新。

過去幾年的高速增長，很容易讓人忘記半導體行業的周期屬性。實際上，半導體技術，及與其高度相關的智能手機、PC等行業，都已經告別了上一個黃金增長期，蟄伏是難以避免的。投資者和企業自身，都應該擺正心態。

高通選擇押寶汽車業務，其實是一步險棋。但在低谷中尋找新出路，是所有半導體企業的必修課。面對未來不知道多長時間的蟄伏，所有企業都要做好御寒儲備。

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