浙商證券發布研究報告稱，維持思摩爾國際(06969) “买入”評級，22年亮點頗豐，持續看好高技術壁壘下的成長性，預計21-23年收入133.07/170.63/217.03億元，同增32.94%/28.22%/27.20%;歸母淨利潤54.49/69.22/88.22億元，同增39.95%/27.04%/27.44%，對應PE分別爲33.52X/25.90X/20.33X，當前極具性價比。

浙商證券主要觀點如下：

政策過渡期業績增速略有放緩，期待22年企穩

根據該行預測，假設調整後淨利率維持在40%左右，21Q4營收約24-37億元;預告增速中樞來看，21Q4營收約30.5億元(-6%)、調整後淨利潤約12.20億元(-15%),收入端增速略有降低主要系國內業務出貨表現環比走弱，政策過渡期產業各方表現謹慎，下遊拿貨意愿減弱、品牌方新品开發延後，各方以消化庫存爲主。展望22年，國內業務嚴監管實質利好行業健康發展，市場向龍頭集中趨勢明確、看好核心客戶如悅刻等份額向上，思摩爾作爲核心供應商份額有望持續提升。

海外：Vuse持續跑贏行業，PMTA利好份額集中

海外方面，換彈式口味煙被禁後行業增速有所承壓，根據尼爾森數據，21Q4換彈式行業負增長，但Vuse依然兌現較好增速，21年10/11/12月出貨顆數同比+18%、+10%、+5%，顯著跑贏行業;此外，21Q4VuseSolo已獲PMTA首個允許銷售令，預計22年PMTA將繼續有序推進審核、利好龍頭份額集中，思摩爾國際有望充分受益。

增量：新技術FEELMAir發布，預計海外延續高增、國內穩中向好

近期公司發布最新一代霧化解決方案FEELMAir，多維提升產品性能，預期大客戶將優先選用;新技術減害性+80%，對擬提交PMTA的新品牌或產品更具吸引力，有利於公司开拓新客戶。同時由於附加值提升，新技術有望推動利潤率上移。此外，公司切入一次小煙賽道，目前已有客戶儲備，有望於22年放量。

22年海內外業務亮點頗豐，持續看好高技術壁壘下的成長性

國外市場核心大客戶如英美煙草制定較高增長目標，搭載新技術有望實現份額進一步提升;國內監管清晰化、龍頭份額加速集中，思摩爾作爲核心供應商份額有望持續提升;此外，一次性小煙產品22年开始放量。綜合來看，公司22年亮點頗豐，持續看好高技術壁壘下的成長性。

風險提示：政策影響加劇、客戶拓展不及預期、新技術推廣不及預期、行業競爭加劇

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標題：浙商證券：維持思摩爾國際(06969) “买入”評級 22年期待新技術貢獻增量

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