來源：中國基金報

受訪者：東方馬拉松投資公司 投資經理 張曄

中國基金報：如何看待11月以來，港股的上漲，是反彈還是反轉，是否進入牛市？

張曄：預測市場是很難的事情，我們傾向於不去預測大盤，而是更關注宏觀周期、利率環境、產業政策和公司的基本面及公司的估值情況。

整體而言，我們覺得目前港股處於近四十年來的極低估值區間內，而且很多運營非常穩定的公司目前也處於嚴重低估的狀態中。今年港股的大跌有一些比較大的宏觀背景，一方面是國內經濟的下行，疊加國內疫情的反復爆發，導致大家對未來經濟的信心受到挑战；另一方面是海外發達國家的高通脹，導致美聯儲的快速加息，還有俄烏衝突這樣的大型黑天鵝事件，也造成了港股很多資金的撤離。

現在來看，這些宏觀因素都在明顯改善。首先是國內對疫情的處理更加科學，而且正在逐步考慮开放，未來經濟的發展速度肯定是向上的；最近美國的通脹數據也低於預期，整體通脹水平更穩定，美聯儲加息最快的階段已經過去；國際局勢也趨於穩定，中美領導人已經見面會談，回到正常溝通的階段，而且隨着美國對中概股審計的完成，中美資本市場還是會正常合作運營。壓制港股的主要因素都开始好轉，所以很多公司的估值從極低狀態回到一個正常水平。

中國基金報：本輪反彈當中，你們有無參與港股投資和操作，有何操作？

張曄：有的，我們一直密切關注並參與香港市場，我們增持了科技龍頭公司、生物醫藥龍頭公司和高分紅類的資源公司。

今年港股的下跌幅度遠遠高於其他市場。從PE角度看，現階段恆指 2022年預測市盈率不到10倍，從股票債券對比的角度來看，恆指市盈率倒數與 10年期國債、美債收益率的差值目前依舊處於歷史最高水平附近。從多種方法綜合來看，都說明港股當前處於絕對的底部區間。

今年以來恆生市場的劇烈調整，主要原因是國內經濟疲軟疊加美聯儲的持續加息帶來的資本外流。尤其是最近半年，悲觀情緒下的外資短期的加速流出，與企業的基本面無關。

港股現在是有很大的系統性的機會，港股裏有一批中國的頂級的科技和生物醫藥公司，估值非常便宜，而且不少公司有很高的分紅率，本身流動性也很高，在整體宏觀逆風的環境下依然有很好的現金流和競爭優勢。

中國基金報：港股內房股、互聯網科技、醫藥成爲本輪反彈急先鋒，如何看待這幾個板塊當前投資價值？

張曄：a)  我們更看好互聯網和醫藥行業，內房股還是要做區分，有些高槓杆的民營企業雖然靜態估值很低了，但是依然有較大的運營風險。

b)  港股的龍頭公司，比如互聯網、創新藥龍頭公司，目前整體而言是處於底部的位置，當然由於國家去年的反壟斷政策，互聯網龍頭公司確實跌幅更深，目前看估值也更便宜一些。

c)  去年的平台經濟反壟斷、數據安全相關的監管政策不斷出台，港股互聯網板塊估值於 2月達 2021年內峰值後一路回落，目前估值底大概率已現。頭部互聯網平台近一年多以來業績和估值持續受反壟斷監管等因素壓制，現隨着政策面逐漸向好，監管因素對估值的壓制或已被充分消化，頭部互聯網平台未來或進入平穩發展期，業績高增長雖不如過去三年，但營銷投放、人員擴張等投入會更理性，從而使得盈利更穩健；頭部互聯網平台流量、人才優勢依然明顯，即使有反壟斷等監管，護城河依然深。

d)  醫藥領域也有很多機會，比如CRO龍頭和創新藥龍頭，未來幾年的收入利潤依然能保持高增長，而且估值遠遠低於A股的同類公司。

中國基金報：金融股也是港股的重要板塊，銀行、保險、券商目前也處於較低估值，投資前景如何？

張曄：港股目前的大金融板塊估值也到了近十年的最低位置，之前由於市場擔心地產暴雷對銀行業績的拖累，給銀行公司極低的估值；而且券商和保險也由於宏觀周期下行，目前也處於很低位置。我們相信，隨着未來疫情的常態化和美聯儲加息速度放緩，港股的大金融板塊也會有很大的機會。

中國基金報：你還看好港股市場哪些板塊的投資機會？

張曄：a)   除了互聯網和醫藥龍頭，我們也關注港股的消費龍頭，比如國內的運動品牌龍頭和啤酒龍頭，這些公司在疫情嚴重時期依然有較快的增長，且估值偏低，中國依然是全球最大的消費市場，這些公司的品牌力是不斷提升的，未來幾年依然能有較高的收益預期。

b)    我們也看好某些資源類的龍頭公司，這些傳統行業在過去幾年的資本开支是不斷下降的，而且擁有很深的資源稟賦和競爭壁壘，後來者想要進入這些行業幾乎是不可能的，所以他們其實是掌握了很多資源領域最優質的資產，而且現金流情況極好，每年有很高的分紅率。

中國基金報：與A股、美股相比，港股有哪些獨特之處，以及特別機會？

張曄：a)  港股屬於離岸市場，過去幾十年一直是波動率比較高的，今年下跌幅度特別深，未來的反彈力度也會更大。港股市場的外資佔比較大，由於中美政策博弈的影響，疊加美聯儲加息帶來的全球資本回流，港股受到的資金影響更大，所以很多時候的下跌與企業基本面無關，而且下跌幅度也會更深。相對應的，當全球貨幣寬松的時候，港股的漲幅也會非常劇烈。

b)  港股市場中的外資佔比相對 A股而言更高，同時資金流動便捷，因此對於宏觀因子的反應更爲敏感，也代表着港股受流動性影響的風險敞口相比 A股更大。

中國基金報：你對港股市場未來的前景怎么看？

張曄：a)  我們覺得長期來看，香港作爲連接內地和全球的金融樞紐，其資本市場肯定會有長期發展空間的。

b)  港股中有大量國內的科技龍頭和生物醫藥龍頭，未來這些行業還是會有快速發展的，目前是比較好的投資時點。

c)  最近幾年，國內南下資金去港股的力度也加大了，在滬市港股通开通的初期，成交金額（2015年）僅1400多億元，到2019年累計淨买入達到1.06萬億元，而今年雖然港股大跌，到十月底南下資金也達到3554億元。未來，港股中的南下資金和國內基金的佔比肯定會進一步提升，對提升整體市場的穩定性也是有幫助的。（完）

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