充滿機遇，更充滿變數！

作者：劉玲

編輯：王冕

風品：司廷

來源：銠財——銠財研究院

三季報秀肌收尾，有人歡喜有人憂。

11月14日，零跑汽車交出上市後首份業績單，喜憂參半：喜的是，營收交付量雙雙增長，憂的是，虧額仍在擴大、股價仍在下墜。

截至11月22日，零跑收盤價18.74港元，相較14日的21港元，累計縮水超10%，距離48港元的發行價，不到兩月已跌超6成。何有如此寒意？

01

營收虧損齊飛 仍在燒錢換體量？

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2022第三季，零跑營收42.88億元，同比增長398.5%，環比增長38.8%。交付17790輛，同比增長48%；銷量3.56萬輛，同比增加186%。

另一廂，經營成本、虧損額也在高增。

三季度銷售开支達到約3.9億元，同比增長323.0%，環比增長64.8%，增長主因是品牌建設、廣告、汽車銷售營銷开支增長及僱員增加。

行政开支約2.18億元，同比增142.6%，環比增長42.2%。研發开支4.04億，環比增長42.3%，同比增長138.9%。

經營虧損約13.61億元，同比增超九成。第三季淨虧13.4億元，同比擴大86.11%。前三季虧損37.84億元，而2021全年才虧28.45億元。

營收與虧額齊飛！不禁疑問，發展質量咋樣？是否仍在燒錢換體量？多少後續可持續性？精細化水平咋樣？

不算苛求。毛利率-8.9%，雖較去年同期的-44.5%，上季度的-25.6%有不小改善，但仍未轉正。

相對同行，蔚小理早在2020年就實現季度毛利率轉正。最新第三季，蔚來毛利率爲13.3%，小鵬爲14.4%,理想汽車達到23.3%，零跑是“四小龍”中唯一毛利率爲負者。

截至2022年三季度末，零跑現金及現金等價物、受限制現金、按公允價值計入損益的現金資產及長期銀行定期存款結余爲117.8億元。

截至2022年6月30日，小鵬账面現金爲413.39億元，理想爲536.5億元，蔚來爲544億元。

毛利率羸弱，現金儲備又不佔優，疊加虧損持續加劇，可見上市後的零跑汽車仍在負重前行，基本盤有多穩？怎怪股價有寒氣？

02

低端跑量 警惕品控漏洞

長跑靠什么？

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2022年9月，零跑汽車創始人、董事長朱江明曾公开表示：“我們不在乎當下的時間段，更關心如何快速拿到我們的市場份額，我們更注重長跑。”

換言之，零跑心裏也清楚，自身造血能力低，即把重心放在市場份額上，用規模效應破壁盈利，是一種長期战略虧損。

問題在於，看看上述快增的虧額，跑馬圈地燒出的規模，就是長期主義么？離真正的規模效應遠了還是近了？到底什么才是長跑之基。

或許，也有無奈與急迫。目前，零跑汽車旗下擁有S01、C01、T03，C11四款車型。其中主力營收，來源於低端車型。以2021年爲例，車累計銷量43,121輛，售價10萬以內的零跑T03達到38,463輛，佔比89%。

2022上半年，零跑汽車銷量51,944輛，零跑T03依然是銷量主力，銷量達到33,058輛，佔比64%。

低端定位，注定了低利潤，也注定了要跑量支撐。

玩味在於，今年前十月零跑銷量達9.46萬輛，雖同比增長201％，增勢如虹，但放到行業中，體量優勢仍不明顯。

在新能源車企中，零跑汽車僅排在第七。即便在新勢力中，零跑汽車也進不了前三，哪吒汽車爲12.9萬輛、小鵬爲10.7萬輛、理想爲9.7萬輛。身後還有賽力斯汽車、AITO問界、蔚來汽車等追趕。

行業分析師郝瑞表示，毛利率轉正意味着車企可通過出售新車來賺取利潤，並用利潤逐漸補貼其他战略方向。零跑持續負毛利率，主要因定價較低，銷量又難形成規模效應、有效覆蓋成本的緣故。

實際上，零跑汽車曾懷揣中高端夢想。2019年7月首款量產車S01开始交付。補貼後12.99萬元-14.99萬元。在傳統燃油車市場，這是國人“最價格”區間。朱江明曾信心滿懷：“用戶訂單超3000台，銷量過1萬是有足夠信心”。

然還是錯付了，燃油與新能源的市場悲歡並不相通。2019年，零跑只賣出1037輛。2020年又遭首批200名車主的集體維權，指責存在制動系統、動力系統、控制系統等故障。2021年末，S01累計交付量才2708輛。今年第二季交付量爲0。

這對與時間賽跑、銷量就是生命的新能源車企而言，無疑是沉重背負。

好在，痛定思痛，零跑及時轉向殺向低端市場。2020年5月推出售價7.95萬元-9.65萬元的微型車T03。

同時，穩住陣腳後，零跑再次劍指中端市場，並取得一定成效。今年三季度平均單車售價（銷售給經銷商的批售價格，不含稅）約12萬元/輛，同比2021年的6.9萬元/輛上升75%。

其中，定價17.98萬起、首款智能電動SUV車型C11是增長主力，三季度交付量達到17257輛；定位智能純電小車的第二款車型T03交付量17790輛；今年9月开始交付的智能豪華電動轎車C01三季度交付量561輛。

只是，體量增速之外，口碑體驗仍是重中之重。

瀏覽黑貓投訴，截至2022年11月22日21時，零跑共有683條投訴，涉及虛假宣傳、雷達誤報、電池電壓問題等。瀏覽車質網，包括剎車失靈、車內異響、動力故障、電力故障等，涉及車型，除了零跑T03，甚至也有C11、C01。

衆所周知，出行無小事，安全高品的駕乘體驗，是車企生存發展的基礎，也是中高端品牌調性的根基，對新興崛起的新能源車企尤甚。

根基不牢、地動山搖。顯然在體量速度、中高端升降的同時，零跑想要持續長跑，還有更重要的品控課要補。

03

研投仍需加碼

全域自研含金量幾何？

增程式可解虧損魔咒？

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自然，除了造車工藝打磨，研發也是重中之重。

" 全域自研 " ，一直是零跑宣傳重點。其自稱“中國目前唯一一家具有‘全域自研’能力的造車新勢力”，實現了底層接口、算法和數據通訊協議的統一。招股書顯示，除電芯和內外飾是外購，其它算法、軟硬件、電子電氣架構等都是自研。

沒錯，全域自研讓零跑擁有了一定的先發優勢。以暢銷車型T03爲例，起始售價不到7萬，卻實現了L2級自動駕駛。今年开始交付的C11，以不到20萬元的起售價實現了零百加速4秒，無框車窗等豪車才能達到的配置。

換言之，零跑銷量崛起，除了薄利跑量、自研優勢亦不可忽略。能掌握底層核心技術，不僅產品控制力強，更有利供應鏈穩定，價值不言而喻。

但考量在於，定位若過於宏大，落地調性就易顯模糊，如蔚來的用戶服務體驗，小鵬的獨特智能化，理想的產品定義，這些精細切入點讓三強快速打造出鮮明標籤、圈粉衆多中高端客戶。而全域自研的零跑，仍是低端車爲主力，有無战略冷思呢？

說千道萬，不如白銀一片。2019年-2021年，零跑研發費爲3.58億元、2.89億元和7.40億元，分別佔比公司總收入的306.4%、45.8%和23.6%，不增反降。

而僅2021 年，“蔚小理” 研發投入就達 45.92 億元、41.14 億元及 32.86 億元。即一年投入就遠超零跑三年總和。甚至與第二梯隊威馬的差距也肉眼可見，2019-2021年分別爲8.928億元、9.921億元及9.812億元。

好在2022第三季：零跑研發开支4.04億元，同比增長138.9%，環比增長42.3%，加碼之態可喜可賀。不過相比理想的8.89億元，蔚來的29.4億元，仍有不小差距。

必須要加把勁了。以芯片爲例，零跑此前曾大力宣傳 C11 車型搭載“凌芯 01”，該芯片由零跑與大華聯合研發，是國內首款具有完全自主知識產權的車規級 AI 智能駕駛芯片。

可就算力而言，“凌芯 01” 單芯片僅 4.2TOPS，遠落後於特斯拉 HW3.0 的 144TOPS 芯片，也不及其他新勢力搭載較多的英偉達芯片。

而同樣號稱自研，小鵬汽車表示自己是“全棧自研”，也就是應用和算法層面進行自研。研發範圍縮小不少，投入卻比零跑大的多。

不禁疑問，零跑有無研發“攤大餅”嫌疑？數量之外，全域自研的質量、含金量咋樣？

見仁見智。可以肯定的是，無論特色突圍、規模破壁，亦或降本增效，性價比、智能化的差異化優勢都離不开創新力加持。

據零跑汽車方面透露，未來仍然聚焦動力系統、電子電器架構、以及智能座艙和智能駕駛等方面的开發。开發的主要目的是爲降低BOM成本，零部件行業毛利大概是15%至25%。

同時，零跑汽車將從純電車型拓展到增程式車型。且每種新能源車型都會增加減配版本和高配版本，增加產品帶寬以擴大覆蓋面。

行業分析師劉銳玲表示，增程式車型因節省電池成本，性價比和產品競爭力都較強，是車企提升銷量、改善毛利率的利器。理想就是因專注增程式車型，毛利率一直領先於蔚來、小鵬。零跑押寶增程式，有战略深意。只是其他竟對也有類似加碼，後續競爭將更爲激烈。

的確，大市場也強競爭。除了理想，問界、哪吒、長安深藍、藍圖等都在加碼增程式。面對日益白刃的賽道，現在入局的零跑汽車有多少特色優勢，能分幾杯羹？真能借此破解虧損魔咒么？

等待時間作答。唯一可確定的是，智能駕駛江湖已變了天。吉利、比亞迪爲代表的傳統車企、“蔚小理”爲代表的新勢力，華爲、小米、阿裏爲代表的跨界者不斷加大押注，智能化競爭日益高階、硬核內卷。

賽道充滿機遇、更充滿變數，零跑汽車面臨的挑战或比想象更大，高質研發、特色創新時不我待。

04

英雄不問出處 從黑馬到白馬

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當然，英雄從不問出處。在江湖未定、一日千裏的新能源車業尤甚。

縱有諸多短板，可不得不說，能在賽道立足、跑出黑馬之姿，零跑不缺敢想敢拼的韌性張力，不缺創造奇跡逆襲的可能性。

作爲新晉新勢力，零跑汽車近兩年勢頭頗爲強悍。

2021年，零跑T03累計交付近4萬台，堪稱年度爆款。2022年9月初，首批零跑T03車型正式出口至以色列，同時已通過歐盟整車形式認證，並獲歐洲市場銷售許可。

整體交付量看，2022年8月達到12525台新車，同比增超180%；在國內新勢力排名中，僅次於哪吒，將蔚小理全部甩在身後。

另一廂，爲降低零跑T03依賴、擺脫低價標籤，零跑不斷嘗試豐富產品线。據其規劃，擬2025年之前推出八款新車型，涵蓋轎車、SUV及MPV。頗有蔚來全域產品矩陣之勢。

特別是進階中端市場的勢頭：去年10月开始交付C11銷量逐步攀升，今年第二季總量破萬。指導價18-27萬的零跑C01預計9月28日上市，零跑汽車稱預訂量已超10萬台。

上述種種喜態，離不开往期的持續蓄力。

截至2021年12月31日，零跑汽車全國門店已達291家，同比增加3倍，擴張之快業內也屬前列。

同時，全域自研也讓零跑有了夯實品控、降低成本的底氣。如80%的控制器均爲自研，在金華基地建有專用三電車間，擁有電池、電驅、電子自主裝配能力，也能承擔電池PACK、電機總成、控制器、攝像頭等自研產品生產。

朱江明透露：今年四季度，零跑汽車將發布C11增程版車型，2023年交付目標爲24萬輛。

無需贅言，從“全域自研”到“全域產品”，從自主研發到自主生產，零跑這匹黑馬不缺發展信心、發展故事。

只是，能否步步爲營、終達夙愿。還是那句話，體量不代表質量。真正的規模效應，除了規模速度“面子”，更要有品質化、精細化、專業力、特色性“裏子”。只有表裏如一，才能真正破壁虧損，提振股價信心。

從速度黑馬到質量白馬，零跑汽車還有多遠？

本文爲銠財原創

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