前言：

2022年2月10日，專注腫瘤免疫治療和ADC藥物領域的生物醫藥企業樂普生物－B（02157.HK）开始招股。這意味着港股市場將迎來另一只商業化前景廣闊的生物科技公司。

據招股書顯示，樂普生物將全球發售1.2688億股H股，其中1.142億股H股將作爲國際發售，約佔發售股份總數的90%，剩余1268.8萬股H股將於香港公开發售，約佔總發售股份總數的10%；每股H股發行價不超過7.38港元；預計將於2022年2月23日（星期三）在港交所主板上市交易。

實際上，自成立以來，樂普生物自主开發了多個腫瘤產品管线處於首創或領先的候選藥物，是國內腫瘤治療領域正不斷崛起的生物制藥企業，亦是國內外知名長线醫療產業基金和機構投資者追捧的對象。

在IPO之前，樂普生物就獲包括平安、陽光人壽、國投創合、上海生物醫藥基金等多家知名醫療投資基金和投資機構高度認可，爲樂普生物成長爲ADC行業領軍者給予最大的支持。

從企業自身角度來看，多方資本追捧樂普生物，是看中其以自身強大創新和研發實力打造的護城河，正隨着商業化進程加快，企業內在價值不斷凸顯。與此同時，豐富管线及強大創新能力，讓樂普生物具備成長龍頭的潛質及條件。

樂普生物的強大護城河

作爲一家立足中國、面向全球的創新驅動型生物制藥公司，樂普生物憑借對癌症靶向療法及免疫療法的深厚知識、經驗及洞察力，打造了三個針對不同生物療法的領先技術平台，即抗體藥物偶聯物（ADC）技術平台、抗體發現平台、具備先進工藝的分析开發平台。

依托這三大技術平台，樂普生物不僅擁有一套領先的腫瘤治療基礎性技術解決方案，還構建了一個全面一體化、端到端的研發和生產平台，覆蓋至生物制藥產業鏈的各項關鍵職能，包括藥物發現、臨牀开發、CMC及符合GMP的生產。其中，在研究領域，樂普生物已經在腫瘤免疫療法（PD-1/PD-L1）、ADC、溶瘤病毒（OV）及聯合療法領域，構建了強大的“護城河”。

就腫瘤免疫療法領域而言，在三大先進的技術平台加持下，樂普生物在PD-1/PD-L1單抗市場中的核心候選產品（HX008）已經進入報產階段，公司有望成爲新一批分羹PD-1單抗市場紅利的生物科技企業。

樂普生物PD-1/PD-L1療法領域的在研管线的臨牀進度

圖源：招股書

據招股書顯示，針對黑色素瘤及MSI-H/dMMR實體瘤PD-1候選藥物HX008已經進入了NDA的申請，並獲得優先審評資格。這意味着HX008商業化，已經進入倒計時。

就ADC藥物領域而言，基於強大的創新能力及研發實力，樂普生物已經是當前ADC靶向療法領域的“槓把子”，即領軍者。

樂普生物ADC藥物領域在研管线的臨牀進度

圖源：招股書

據招股書顯示，樂普生物已有5款ADC產品處於臨牀階段。從臨牀階段ADC管线數量來看，樂普生物已經遙遙領先於其他同類企業，是目前國產ADC領域的龍頭企業。

基於在ADC藥物領域的先發優勢，樂普生物也將在研的ADC候選藥物，視爲公司靶向療法的核心，亦是公司未來可持續开發及商業化的重要拼圖之一。

就溶瘤病毒及管线聯合療法領域而言，基於技術平台成功的研發經驗，樂普生物在OV及管线聯合療法領域擁有多項建設性的成果及先發優勢。

溶瘤病毒的在研管线

圖源：招股書

管线聯合療法及臨牀前候選藥物的在研管线

圖源：招股書

以CG0070爲例，CG0070是一款臨牀开發階段進度處於領先的治療膀胱癌的溶瘤腺病毒、從CGOncology許可引進之後，樂普生物便擁有CG0070在中國內地、香港及澳門進行开發、制造和商業化的獨家權利。

目前，全球僅有兩種用於膀胱癌的溶瘤病毒療法的在研管线。其中，樂普生物CG00700佔有一席。這意味着公司未來有望憑借CG00700先發優勢，在國內膀胱癌的溶瘤病毒市場中擁有絕對產品溢價權及市場份額。

基於在PD-1/PD-L1、ADC、溶瘤病毒（OV）及聯合療法領域構建了多個腫瘤產品管线，樂普生物成爲當前港股市場稀缺的投資標的。

根據弗若斯特沙利文的資料，樂普生物是中國唯一一家既有NDA報產階段PD-1單抗，又擁有多個臨牀II期ADC管线產品，同時還擁有極具潛力的溶瘤病毒藥物的公司。隨着樂普生物在港交所主板上市，也標志着港股市場將迎來同時擁有PD-1/PD-L1、ADC、溶瘤病毒（OV）及管线聯合療法三大護城河的生物科技公司的加入，其獨特的稀缺性和市場競爭力，有望成爲港股生物科技板塊首選的優質投資標的股。

某些層面上講，正是基於獨特的投資稀缺性和強大的市場競爭力，樂普生物才能在IPO前後持續獲得多路資本青睞及支持。

研發管线商業化迸發期將至，樂普生物成長可期

如果說又深又寬的PD-1/PD-L1、ADC、溶瘤病毒（OV）三大護城河，是樂普生物獲多家知名投資機構青睞的重要考量因素。那么，多款腫瘤候選藥物即將進入商業化迸發期，則是投資機構在招股階段，選擇持續加碼樂普生物的重要投資邏輯之一。

截至2022年2月1日，樂普生物已啓動28項臨牀試驗，其中三項已進入注冊性試驗階段及兩項正在美國進行。其中，上述提及的已經進入商業化倒計時的HX008，有望率先實現盈利貢獻。

作爲廣譜抗癌藥，PD-1/PD-L1市場潛力巨大。目前全世界賣得最好的PD-1默沙東的K藥，2020年全球大賣143.8億美元；2018年末上市的信達生物信迪利單抗2019年銷售額約人民幣10.16億元，2020年銷售額約人民幣22.9億元。

目前，HX008不僅是樂普生物打开市場的鑰匙，更是公司管线的支柱及深耕腫瘤免疫治療領域的基石。HX008是一款針對人PD-1的人源化單克隆抗體，也是樂普生物即將商業化的第一個拳頭產品。

從臨牀試驗結果來看，HX008在臨牀療效、半衰期等方面的擁有獨特優勢。以臨牀療效爲例，對比其他已上市的針對相同適應症的PD-1單克隆抗體的療效數據，HX008針對MSI-H/dMMR實體瘤和胃癌的ORR和DCR均在一定程度上優於目前已上市的產品。

HX008及競爭產品治療MSI-H/dMMR實體瘤的療效數據比較：

圖源：招股書

此外，相比於部分同類藥物每兩周一次的給藥方案，HX008每三周一次的給藥方式更加便捷，患者依從性更優，這勢必會將增強產品上市後的競爭力，進而推動樂普生物快速獲取可觀市場份額，並站穩腳跟。

據弗若斯特沙利文數據顯示，中國黑色素瘤市場的規模2030年將達到人民幣28億元，2020至2030年的CAGR達7.18%。而MSI-H/dMMR實體瘤的市場規模到2030年將增長至48.65億元，2020至2030年的CAGR達17.14%。快速增長的市場意味着在HX008上市後，持續放量的空間廣闊。此外，隨着後續適應症的臨牀推進與上市，HX008有望持續創造更多價值。

除了HX008外，樂普生物在ADC藥物領域多款核心產品，不僅先發優勢明顯，而且商業化前景更加廣闊，更是其未來成長爲全球知名生物制藥公司重要籌碼。

據招股書顯示，樂普生物已經开發了5款ADC候選藥物，5款產品分別爲MRG001、MRG002、MRG003、MRG004A和CMG901。

目前，這5款產品均在各自細分技術領域佔據核心的位置。其中，MRG002、MRG003兩款核心產品競爭優勢及發展前景最爲顯著，而且是商業化進展快的ADC產品。

MRG002是HER2靶向的創新ADC產品。目前，MRG002各項適應症均已處於臨牀II期，臨牀進度穩步推進。

與競爭性HER2靶向ADC產品相比，MRG002在安全性、療效及藥代動力學方面的競爭優勢非常明顯。例如，在中國Ia期劑量遞增階段中，MRG002在經大量既往治療的罹患HER2陽性乳腺癌、唾液腺癌、結直腸癌及胃癌的療效可評估患者中的ORR爲45.5%及DCR爲81.8%，並且具有可控的安全性及耐受性。

目前ADC療法對HER2表達癌症的商業價值已被市場廣泛認可，全球範圍內僅有三款該類ADC藥物獲批，整個賽道仍處於藍海階段。不同的是，已上市的產品或多或少均存在不足之處，如T-DM1僅被批准用於乳腺癌，而未被批准用於胃癌，而MRG002則能彌補已上市產品的不足之處（例如，在乳腺癌PDX模型上優於T-DM1的療效），並擁有更高的安全性及耐受性。在此背景之下，MRG002有望憑借良好的臨牀表現，實現拐彎超車，成爲ADC藥物領域另一款爆款產品。

更值得投資者注意的是，另一款ADC核心產品MRG003的競爭優勢更加明顯。MRG003是目前國內進度領先的處於臨牀研究階段的靶向EGFR的ADC藥物，於2019年獲得中國“重大新藥創制”科技重大專項的認可。

因國內尚無獲批准的靶向EGFR的ADC藥物，MRG003有望憑借先發優勢及良好的臨牀表現，搶佔市場機遇。

據臨牀研究表明，相較於已上市的一種EGFR單克隆抗體產品（復發性和轉移性的晚期HNSCC二线治療），MRG003有良好的安全性及有效性，在療效可評估患者群體中，EGFR陽性的復發性和轉移性HNSCC患者中的證實ORR爲40.0%；EGFR陽性的復發性和轉移性NPC患者中的證實ORR爲44.4%。

不僅如此，臨牀前研究結果顯示，MRG003具有KRAS突變的結直腸癌動物模型以及對奧希替尼有獲得性耐藥的具有EGFR突變的NSCLC模型中展現顯著的藥效。

目前，MRG003的臨牀進展非常順利，在HNSCC、NPC、NSCLC、BTC等適應症上均已處於臨牀II期。

從適應症市場前景來看，MRG003未來發展前景非常可期，未來市場規模將達千億。根據弗若斯特沙利文的資料，2020年中國頭頸癌市場規模爲人民幣30億元，預計至2025年及2030年將分別達到人民幣74億元及人民幣130億元。2020年中國鼻咽癌市場規模爲人民幣6億元，預計至2025年及2030年將分別達到人民幣16億元及人民幣28億元。2020年中國NSCLC市場規模爲人民幣423億元，預計2025年及2030年將分別達到人民幣1,117億元及人民幣1,775億元。

爲了最大限度滿足多款管线商業化，樂普生物此次赴港上市的目的也很明確，籌集的資金，加速推進公司多個生物創新藥的研發、臨牀試驗和產品上市。其中，很大一部分商業化資金將用於HX008、LP002、MRG002、MRG003這四款競爭力強勁且商業化前景廣闊的核心產品。

尾語：

以研發管线深度與廣度論英雄的資本市場，手握即將商業化的PD-1單抗，身背5款發展潛力巨大的創新ADC，又聯合知名藥企共拓溶瘤病毒新賽道的樂普生物，顯然已經具備成長爲國內領先的生物制藥公司的潛質及條件。

向前看，隨着樂普生物此次籌資，全面加速核心產品商業化，公司有望加速兌現市場給予的盈利預期，迎來戴維斯雙擊時刻。

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