夯實專業之基、品控之本！

作者：樹知

編輯：王冕

風品：南辭

來源：銠財——銠財研究院

顏值經濟洶湧，除了造出明星臉，更造出明星企業。

比如劉濤代言的美容連鎖大咖美麗田園，近幾年成長迅猛，已走到資本市場門前。

2022年4月22日，其首次港交所主板遞表。11月14日再度衝關“美容院第一股”。身披強悍吸金光環，二次叩門勝算幾何？

01

淨利下跌近八成、毛利率下滑

警惕商譽高企、高額合約負債

LAOCAI

先來看看基本面。

2019年至2022年上半年，公司營收分別爲14.04億元、15.03億元、17.8億元及7.3億元；淨利潤1.47億元、1.5億元、2.08億元及2295.8萬元。

相比首次亮相，三年營利穩增勢頭被打破：2022上半年營收同比下滑12.31%，淨利潤更下滑了78.16%，淨利率降至3.1%。堪稱業績大變臉。

美麗田園解釋稱，疫情期間其若幹門店遭到短暫關閉，再加上一些客戶出行受限。故此，公司諸多服務被取消，客戶對服務及產品的整體需求有所下降。

不止淨利，毛利率也創下報告期內新低：毛利分別爲7.08億元、7億元、8.3億元及3.1億元；毛利率分別爲50.4%、46.4%、46.8%及42.8%。

下降主要是受疫情衝擊，以及激烈市場競爭下，公司走優惠路线所導致。

的確，美麗田園已相當努力：如銷售开支方面，2019年至2022年上半年，分別爲2.78億、2.71億、2.99億和1.2億，分別佔當期總收益的19.8%、18.0%、16.8%和16.4%。

公司解釋，主要集中在員工成本、營銷开支方面，其中員工成本包括銷售及營銷團隊的工資、福利及花紅等。

誠然，疫情反復、消費承壓，美麗田園業績下滑有客觀外因，只是自身有無反思點呢？

比如伴隨業務並購擴張，衍生的商譽減值風險。

如2021年，美麗田園收購了貝黎詩部分股權，成爲非全資附屬公司。遺憾的是，貝黎詩業績並不理想，毛利率亦大幅下滑，2022上半年僅16.9%。

招股書顯示，截至2019年至2022上半年，美麗田園商譽分別爲1.5億元、1.76億元、1.94億元及1.92億元，均超過各年度收益的10%。

值得注意的是，美麗田園並未進行商譽減值，其表示：按估計使用價值計算的現金產生單位可收回金額高於其账面值。

自身業務看，美麗田園採取“會員儲值”的營銷方式，即通過預存一定的資金獲得區別於普通客戶的商品、服務折扣或增值服務。

該模式提升了業績，亦帶來了高額合約負債。

報告期內，分別爲9.15億元、11.55億元、13.48億元和13.88億元，佔同期總資產比50.3%、54.92%和54.42%，佔同期總收入比65.12%、76.85%、75.69%和189%。

尤其2022上半年，已接近總收入的兩倍體量，是否過於激進？有無一定的兌付風險？

行業分析師於盛梅表示，整體看，2022上半年的最新業績單，美麗田園表現並不多美麗，營利雙降、毛淨利率下滑，還要面對高額的合約負債和商譽減值，這些壓力疊加傳遞，對資本信心的影響不可小視。

的確，當業績出現變臉，尤其盈利光環褪色，美麗田園該拿什么打動投資者？

02

營收依賴傳統美容

行業王者VS市佔率0.3%

門店平均消費降低

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公开資料顯示：美麗田園創立於1993年，業務涵蓋傳統美容服務、醫療美容服務（包括外科手術類及非外科手術類）以及亞健康評估及幹預服務。

公司擁有包括美麗田園、貝黎詩、秀可兒以及研源醫療4個品牌。其中美麗田園和貝黎師定位傳統美容院，提供日常面部和身體護理服務；秀可兒定位醫療美容，提供能量儀器與注射服務；研源醫療定位亞健康服務商，專精於抗衰醫學。

2019年至2022上半年，公司傳統美容服務、醫療美容服務、亞健康評估營收分別爲58.3%、37.5%、4.2%。可見，主要收入來源還是傳統美容服務。

門店經營看，主要有直營和加盟兩種模式。截至2022上半年，美麗田園整體服務網絡涵蓋352家門店，包括177家直營店及175家加盟店。

但從總收益看，直營門店爲妥妥主力，2019-2021年，分別貢獻了總收益的91.7%、93.9%及94.1%。2022上半年爲93.9%。

而來自加盟店的收益貢獻主要包括產品及設備採購額、加盟費、培訓費等，其佔同期總收益的6%、4.7%及4.9%。

不過對比毛利率，加盟店明顯更勝一籌。2019年至2021年，毛利率分別是59.3%、57.7%、57.5%，今年上半年更高達63.8%。而直營店分別是43.1%、36.8%、38.3%、31.2%。

美麗田園解釋稱，加盟店收益主要組成部分是產品銷售，直營店的收益主要組成部分是服務銷售。服務銷售會產生員工成本、租金开支及其他營運相關开支等固定成本，因此產品銷售的毛利率高於服務銷售。　

可即便如此，下列下滑數據還是有警示之意。

2019-2021年，顧客到店次數從81.9萬次增至105.5萬次，年復合增長率13.5%。而截至2022年前6月，顧客到店次數爲46萬次。

截至2021年，直營店約有活躍會員7.74萬人，同比2020年提升12.5%。活躍會員平均每年到店10.8次及消費20832元。

2022上半年，直營店服務6.1萬名活躍會員，平均光顧門店5.9次，平均消費約人民幣1.07萬元。

門店擴張步伐也有放緩。2019年-2022上半年直營門店總數爲154家、161家、177家、177家，其間新增門店數分別爲7家、16家、0家。

同期，淨增加盟門店從25家下降至8家，新开加盟店37、33、23家；新關閉門店量12、7、15家。

美麗田園表示，關店主要由於門店地址不方便顧客前往，爲更好分配資源而合並現有門店。加盟店增減數量由業務战略決定，故關閉不符合長期战略標准的門店。

的確，營商環境承壓下，企業一時放慢節奏，在情理中也有战略蓄力。

按2021年收益計，美麗田園是中國最大的傳統美容服務提供商。在“傳統美容”和“傳統美容+輕醫美”領域市佔率分別位居第一和第二，但在美容和非手術類醫美的市佔率卻分別只有0.2%和0.6%。

招股書提到，美麗田園總市場份額只有0.3%，前五大參與者全部加起來也僅佔1.5%。

換言之，市場高度分散，美麗田園即使躋身王者，也無躺贏可能。頭部優勢尚未完全建立，想來這也是其堅持上市的原因所在。

招股書顯示，公司募資用途中部分擬用於進一步擴張店面規模。

問題在於，看看上述下滑的客戶消費水平、平均光顧門店次數、營利表現，是否已有成長瓶頸？有多少擴張邏輯、擴張底氣呢？

03

監管罰單、醫療糾紛

專業短板亟需補齊

大額分紅有多香？

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說千道萬，還在產品服務質量，尤其象美容院這樣的強體驗、強專業領域，口碑體驗是生存之基。

截至2022年6月30日，美麗田園員工共有3,618人，其中專業服務人員1898人。包括注冊醫生110人、注冊護士128人、藥劑師13人、提供傳統美容服務的經培訓的美療師1489人、店長158人。

注冊醫生佔總員工人數比僅3%，美療師佔總員工人數比也不過41%，專業力量是否有待提升呢？

2019年至2022年上半年，公司退款分別約爲1010萬元、1930萬 元、2190萬元及820萬元，分別佔同期總收益約0.7%、1.3%、1.2%及1.1%。在所有退款中，170萬、380萬、300萬、140萬與投訴相關。

還有醫療糾紛、監管罰單煩惱。2019年，一名客戶在一家直營店接受眼瞼整形手術約兩個月後因視網膜中央 動脈阻塞損害視力，控告美麗田園並要求做出損害賠償。法院最終判決該直營店賠償損失10.9萬，理由是手術前未有告知客戶此特定風險。

2019年12月10日，因“未按照醫療器械說明書和標籤標示要求運輸、貯存醫療器械”，上海秀可兒門診部有限公司被罰2萬元。

2020年11月30日，這家公司又因“經營、使用未依法注冊、無合格證明文件以及過期、失效、淘汰的醫療器械”，被沒收物品，罰款15.4萬元。

2021年9月16日，美麗田園旗下的寧波江北甬江秀可兒醫療美容診所有限公司因醫療處置問題，被警告並罰款1.6萬元。

行業分析師劉銳玲表示，長期以來，因技術門檻低，參與者水平參差不齊，規範與監管不及時等因素，美容業粗放亂象不斷，這也是相關部門監管日益加碼的深層原因。作爲志在上市的行業王者，相比業績下滑，夯實專業性、提升品控風控，才是美麗田園最迫切要排的暗雷。

何去何從，考驗當家人大智慧。

公开信息顯示，美麗田園最早是1993年在海南开設的一家美容院，創始人是現任董事會主席李陽已故的妻子王莉。1998年，美麗田園將總部遷到上海。2004年注冊成立有限公司。2006年，王莉去世後李陽全面接手了公司，並开啓擴張之路。

從2017年开始，美麗田園請來明星劉濤代言，強化企業高端屬性。甚至在小紅書“種草文”中，美麗田園被譽“美容界的愛馬仕”。

招股書顯示，IPO之前，美麗田園公司董事長李陽、李陽女兒李方雨、連松泳、牛桂芬、崔元俊和苑慧敏六名一致行動人合計持股約55.77%。其中，李陽間接持股爲17.25%，直接持股爲0.97%；李方雨間接持股爲20.56%；Meiyao Holdings持股爲16.98%。

在上市前夕，美麗田園進行了大額分紅。

2022年2月，美麗田園向股東派息1.2億元，約佔2021年淨利的57.7%。2019—2021年，則分別向股東派息7710萬元、7280萬元和8670萬元。

三年半時間，累計分紅3.5億元，美麗田園約佔期內利潤的67.99%。不禁疑問，公司還未上市先分走近七成利潤，到底缺不缺錢？上市誠意咋樣？多用於上述專業性提升、品控風控打磨是否更香？

2019年-2021年，美麗田園醫療研發开支分別爲914.2萬元、1267萬元、1802.9萬元，今年上半年爲1499.2萬元，去年同期爲775.1萬元。持續提升，值得肯定，然相比上述動輒億元的銷售开支還是顯得有些羸弱。

04

上市並非萬能藥

做大做強靠什么？

LAOCAI

一番梳理，志在“美容院第一股”的美麗田園，價值底色不甚美麗，不乏短板待補。

當然，能從海南一家美容院，成長爲全國三百多家連鎖門店的知名品牌，美麗田園必有過人之處。

目前，公司擁有4大品牌+ 47類服務項目+超800 個SKU，全面布局身體及皮膚護理服務以及抗衰醫學服務。這種極度垂直細分，基本覆蓋了各種應用場景及消費者群體，讓美麗田園實現了客戶全生命周期的跨越。

以用戶爲中心，想之所想急之所急，想來這就是美麗田園躋身行業王者的關鍵。

據招股書披露，按2021年收入計，美麗田園是中國最大的傳統美容服務提供商和第四大的非外科手術類醫療美容服務提供商。

據弗若斯特沙利文分析，中國傳統美容服務市場的收入規模已由2017年的3451億元增至2021年的4032億元，年復合增長率4.0%。

隨着消費升級，傳統美容服務市場將繼續增長，預計2030年將達6402億元，2021年至2030年的年復合增長率爲5.3%。

聚焦募資用途，美麗田園將用於擴張及升級服務網絡；進行战略並購加盟店，該等加盟店已展現龐大市場潛力及將與直營店網絡締造協同效應；進一步投資於IT系統，以發展內部數字化能力，精簡日常營運及提高營運效率；以及營運資金及其他一般公司用途。

行業依然充滿紅利，企業亦對未來充滿信心、並有查漏補缺、精進之舉。單從此看，美麗田園IPO就值得期許。

不過，真正要做大做強、行穩致遠，資本並非萬能藥、上市更非萬能解。

在仰望資本星空、大步奔赴“美容院第一股”之前，夯實專業度之基、品控風控之本，進而握緊用戶、最終消逝業績頹勢，或才是更重要急迫的事情。

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