最近隨着美國CPI數據的回落，加息預期的放緩，以及國內疫情的優化，A股、港股和美股都开啓了暴力反彈模式。其中反彈最猛的是曾遭萬人唾棄的港股，不過現在已經搖身一變，進入技術性牛市了。

我曾多次強調，港股最優質的資產是互聯網和醫療，這次反彈互聯網和醫療也是漲幅最大的。

關於港股互聯網、中概互聯的話題已經聊過很多了，我想這波大家也都喫到肉了，但對於港股醫療的話題卻聊得比較少，這次就用這篇將近4000字的長文來詳細的分析一下港股的優質資產（港股創新藥），現在是否也已經出現拐點。

一、個人認爲創新藥下跌的主要原因有：

1、國內環境變化，最直接的影響就是集採。

醫藥集採導致藥品價格大幅下降，雖然現在對創新藥方面的集採還比較少，但在這種高壓環境下，居安思危，一旦某款藥品被集採，收入就會遭到巨大打擊，這對公司的業績影響很大，也對市場的情緒影響很大。

2、市場對醫藥行業的預期轉變

市場認爲醫藥行業前兩年業績高速增長是因爲疫情的原因，而這種突發性的外因造成業績短暫性的高速增長是不可持續的，隨着疫情的逐漸好轉，醫藥行業終會回歸正常化，業績增速也自然會回歸正常。特別是疫情常態化後的明年，市場更是預測醫藥行業可能會出現負增長。

3、美國加息影響流動性，特別是港股。

美國加息直接影響全球流動性，特別是對港股流動性的影響，而創新藥企業很多都還處在虧損狀態，前期研發需要投入大量的流動資金。對創新藥的估值也大多採用未來價值貼現法，但用貼現率計算當前估值時受基准利率的影響很大，基准利率越高估值就被壓制得越低。

創新藥的商業本質就是現金流量，前期研發周期長，成功概率低，需要投入大量的流動資金。傳統藥企轉型創新藥企時還可以將仿制藥銷售收入轉爲創新藥的現金流，而純創新藥企業的現金流卻高度依賴於融資環境。創新藥企業的這種發展模式注定了創新藥的估值高度依賴於未來價值的貼現，而未來價值的貼現又跟基准利率高度相關。

上圖來自光大證券研究所。

通過對納斯達克生物技術指數與美國加息、降息周期的回測，可以很明顯得看到，納斯達克生物技術指數的漲跌與美國的加息、降息周期強相關。

美國處在加息周期時，納斯達克生物技術指數很難出現上漲，甚至下跌，而當美國處在降息周期時，納斯達克生物技術指數都是處在上升通道。就以最近兩年爲例，2020年美國开始進入大幅降息周期，納斯達克生物技術指數隨之出現大漲，2021年下半年美國开始進入加息周期，納斯達克生物技術指數隨之出現大跌，直到最近，美國加息周期進入末尾，納斯達克生物技術指數才止跌回升。

美國加息、降息周期與納斯達克生物技術指數出現強相關的可能原因有：

1) 融資難易方面：加息周期，資金成本高，融資難度大，不利於創新藥企業的研發投入；而降息周期，資金成本低，融資難度低，有利於創新藥企業的研發投入。

2) 企業估值方面：加息周期，基准利率高，貼現率高，會壓制企業估值；而降息周期，基准利率低，貼現率低，會擡升企業估值。

3) 風險偏好方面：加息周期，無風險利率高，市場風險偏好就會下降，不利於高風險高收益的創新藥資產；而降息周期，無風險利率低，市場風險偏好就會上升，有利於高風險高收益的創新藥資產。

說了這么多，肯定有人會好奇爲什么美國的加息會對中國的創新藥企業影響這么大？

1）中國很多創新藥企業是在香港上市，而香港是國際开放市場，受到國際資本流動性的影響。

當美國加息時，港股的流動性會急劇下降，今年就是如此，美國持續加息，港股的流動性就持續下降，而流動性下降後帶來的就是估值下降；當美國降息時，港股的流動性就會上升，市場風險偏好也會上升，國際資本就會尋找這種潛在收益高的創新藥資產。

2）港股實行的是聯系匯率制，當美國加息時，香港也會加息，相較而言，如果國內不加息，那人民幣匯率就會出現貶值，而港股上市的創新藥企業大部分業務都是在國內，當人民幣貶值時，換算成港幣的收入、利潤都會出現下滑，業績下滑估值肯定也會跟着下降，例如今年。

3）港股創新藥企業很多都是A + H兩地上市，當港股市場出現下跌時，A股市場自然而然也會受到影響，隨之下跌。

4、前兩年漲得太多了（最重要的原因）。

2019，2020年，創新藥企業股價上漲太高，那兩年創新藥企業股價翻倍的比比皆是，但漲多了就會跌，跌多了就會漲，這也是股市永恆的宿命。

創新藥指數在短短2年時間內就上漲接近2倍，試問有哪一個市場可以長期接受這種漲幅？又有哪一個行業的業績能長期維持這種高增長，如果不是業績導致的上漲，那多漲的部分，市場就一定會用下跌來回歸合理。

創新藥在上漲周期時，漲幅會大幅高於同期的滬深300，也大幅高於同期的市場平均漲幅，爆發力特別強。

創新藥在下跌周期時，跌幅也會大幅高於同期的滬深300，也大幅高於同期的市場平均跌幅，波動非常大。

這就是創新藥的特性，漲的時候特別猛，跌的時候也特別猛。

二、創新藥的牛市何時到來

上圖來自光大證券研究所。

結合上文分析的下跌原因，我個人認爲創新藥的牛市到來可能需要下面幾個利好，而且利好越多爆發越猛：

1、國內某些政策放松，或者大力支持創新藥企業的發展。

當前已有跡象，這幾次公布的集採都好於預期。只有讓企業有合理的利潤，行業才能有更健康可持續的發展。

2、國內貨幣政策放松，使市場流動性更加充裕，有利於改善創新藥企業的融資環境。

國內的貨幣政策今年都比較寬松，11月25日又一次宣布降准，釋放流動資金約5000億元。

3、美國進入降息周期，不僅可以降低創新藥企業的融資成本，同時也可以降低計算估值的貼現率，提高創新藥企業估值。

美國降息周期雖然還沒來，但隨着加息周期進入末尾，余下的加息次數只會越來越少。

4、人民幣匯率重回升值通道，這樣換算成港幣的業績就會變好，估值也會隨之提高。

最近人民幣匯率已經從最高點有所回落，雖然還不確定是否重回升值通道，但再大幅貶值已經是不太可能的了。

三、創新藥是選A股好，還是港股好

通過上面的分析，創新藥企業的估值受無風險利率的影響最大，也就是受貨幣政策和融資環境的影響最大。

1、港股上市的優質創新藥企業更多。

A股和港股的創新藥企業雖然有部分是A + H兩地上市，但也有很多是單獨在某一市場上市。特別是由於創新藥企業前期大多處於虧損階段，而港股的融資環境又相對更爲开放，所以在港股上市的純創新藥企業更多。

2、美國加息、降息對港股上市的創新藥企業影響更大。

港幣是與美元掛鉤的聯系匯率制，爲了跟美元匯率保持一致，香港也會跟着美國加息、降息。

3、人民幣匯率。

當人民幣貶值時，換算成港幣的業績就會變差，港股就會隨之下跌；當人民幣升值時，換算成港幣的業績就會變好，港股就會隨之上漲。

綜上所述，現在投資理論上應該優先選擇A股的創新藥，但其實並沒有這么簡單。

1、美國加息周期已經進入後半段，人民幣匯率也已經貶值到歷史高位，接下來美國還要加息多久，人民幣匯率還會貶值多少，雖然都是未知數，但卻都已進入尾聲。

2、港股的創新藥跌幅更大，截止當前，港股創新藥從最高點下跌54.2%，A股創新藥從最高點下跌43.2%。同類資產在抄底時首選跌幅更大的，因爲反彈時漲幅也會更大。

3、反彈的第一步是估值修復，然後才是業績修復。港股的創新藥受流動性影響更大，估值更低，一旦流動性出現拐點，港股的創新藥反彈更快。

就比如最近這波反彈，A股的創新藥指數僅僅上漲16.75%，而港股的創新藥指數已經上漲30%。

所以，如果此時再做選擇，那更適合應該是港股的創新藥。

四、對比A股和港股的創新藥指數，答案還是一樣

A股創新藥指數，又名中證創新藥產業指數 (931152)，簡稱CS創新藥。

中證創新藥產業指數是從滬深市場主營業務涉及創新藥研發的上市公司證券中，選取不超過50只最具代表性上市公司證券作爲指數樣本，以反映滬深市場創新藥產業上市公司證券的整體表現，成分股目前50只。

港股創新藥指數，又名中證香港創新藥指數 (931787)，簡稱港股創新藥。

中證香港創新藥指數在香港市場中選取不超過50家主營業務涉及創新藥研發的上市公司證券作爲指數樣本，以反映香港市場創新藥主題上市公司證券的整體表現，成分股目前45只。

當前兩只指數的前十大權重股如上圖。

港股創新藥指數前十大權重股累計佔比66.23%，持倉相對比較集中，且大部分企業都是屬於生物制品行業，創新藥含量非常高。

中證創新藥指數前十大權重股累計佔比57.57%，持倉相對比較均衡，行業分布也比較均衡，化學制藥、生物制品、醫療服務行業佔比都比較高。

再看兩只指數的行業分布會更加直觀。

港股創新藥指數一半的行業權重都是生物制品，佔比49.6%，其次才是化學制藥，佔比38.7%，剩下的行業佔比都非常低。

中證創新藥指數第一大行業是化學制藥，佔比41.2%，成分股數量基本一半都是化學制藥公司，其次才是生物制品，佔比31.6%。

從兩只指數的行業分布就可以看出，港股的生物制品公司更多，創新藥含量更高，而A股的化學制藥公司更多，仿制藥轉型創新藥的企業更多。

歷史數據回測也確實如此，當創新藥行情啓動時，港股的創新藥指數漲幅會高於A股，彈性更大，超額收益更多。

結語：

1、醫藥板塊大跌的原因有很多，但每個下跌原因都正在變好或已經變好。

2、醫藥板塊受流動性影響最大的是創新藥板塊，但受集採影響最小的也是創新藥板塊，同時爆發力最強的還是創新藥板塊。

3、鑑於當下美國加息周期和人民幣貶值已經進入末尾，且港股的創新藥含量更高，跌幅更大，所以當下更好的選擇或許是港股的創新藥指數基金$港股創新藥ETF(SH513120)$ 

$三葉草生物-B(HK02197)$$藥明生物(HK02269)$$藥明康德(HK02359)$

本文作者可以追加內容哦 !