衛龍於上年3月份進行了一輪上市前投資，並引進了高瓴、騰訊、紅杉資本等知名投資者，股東背景強勁。

根據弗若斯特沙利文的數據，於 2021年衛龍擁有 6.2%的市場份額，在中國所有辣味休闲食品企業中排名第一，在約3000 家年收入超過 2000 萬人民幣的競爭對手中排名第10，並且 95.0%的消費者年齡在 35 歲及以下，55.0%的消費者年齡在 25 歲及以下，反映了市場的消費客群具增長潛力。中國辣味休闲食品市場相對分散，按零售額計，2021 年前五大企業的市場總佔有率爲 11.5%。

衛龍產品分爲“調味面制品”、“蔬菜制品”和“豆類制品”三大品類，2021 年對收入的貢獻率分別爲 60.8%、34.7%和 4.5%。分銷渠道中，88.5% 爲线下渠道，在线渠道佔比不斷增加，2021 年佔比 11.5%，其且過去三年而言是呈現上升趨勢，反映在线渠道銷售的增長比整體爲快。

財務方面，衛龍毛利達到 17.9 億元，按年增長 15%，但低於2020 年的 25%，毛利率由 2019 年全年至 2022 年首六個月都 是穩定在 37%-38%，在 2022 年環球供應鏈及食材成本大幅上 升下，衛龍能頂着成本壓力，保持毛利率實屬理想。然而由於銷售人員獎金和廣告費用以及管理費用增加的費用，衛龍的淨利潤僅實現了按年 1%的低個位數增長。此外，2022 年 首 6 個月的收入爲 22.6 億元人民幣，上年同期爲 23.0 億元， 稍微倒退了 1.74%，反映了內地新冠疫情反覆對生產及交付產生影響。在 2022 年下半年新冠疫情嚴重，多個城市作出靜 態管理，集團 2022 年全年收入或可能倒退。

在現時港股投資氣氛轉好，衛龍現時上市的時機是正確的。 然而，以 2021 年盈利計，衛龍的上市市盈率的中間數爲約26.0 倍，其倍數是明顯高於內地休闲食品的其他公司，例如 廄師傅控股(0322)的 15.1 倍及達利食品(3799)的 10.8 倍，加 上衛龍 2022 年全年盈利或因收入倒退，衛龍的上市市值存來 頗高的溢價，故此我們給予中性評級。

分析員：凱基證券 龔俊樺, CFA

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