$君實生物-U(SH688180)$  

港股市場其實是一個波動性比較大的市場，過去兩年的表現不盡如人意，是一個典型的熊市。

把時間拉到更長的維度來看，2008年以來給投資者帶來的回報，相較於其他市 場的表現也並不亮眼，尤其是過去兩年的表現是比較差的。

我認爲主要有三個方面的原因。

第一，跟中國的基本面，尤其是經濟周期和投資周期是相關的。

因爲香港市場的大部分資產都是中國資產，或者是跟中國基本面相關度非常高的資產。

過去兩年正好是地產和投資周期下行，在這樣的背景之下，相關產業和公司的基本面風險相對來說是比較高的，反映到盈利和利潤增長上也能看出來，這跟美國疫情後的上行周期正好相反。

第二，疫情以及對互聯網巨頭的管控政策。

由疫情和防疫所帶來的一些對經濟和消費的負面影響，一方面反映到了基本面，以及經濟增長和行業的盈利水平上。另外一方面反映到了投資者的預期和估值上，尤其是海外投資者的預期和估值上。

互聯網巨頭管控政策這塊懂的都懂，不用多說。螞蟻金服今天也傳出了好消息。

第三，跟美聯儲加息相關。

香港市場是一個離岸市場，它的定價是以美元和美元的流動性爲基礎，海外投資者的比例也比較高，外資的流出影響也比較大。

而在過去的一年多時間裏，恰好美元的流動性處於加息周期，利率水平上升很快，對於香港市場，尤其是高估值股票的負面影響比較大。

影響估值的另外一個因素是海外投資者對中國資產、中國經濟的一些看法，這裏面隱含的是海外投資者對於中國權益資產風險溢價的評價，在過去一段時間也是顯著上升的。

這就導致了香港市場的估值在持續下跌。甚至到10月底的時候，已經到了一個歷史上非常極致的水平。

當然不同的估值指標結果會不一樣。但即便是經過了過去兩個月的反彈，現在的恆生指數如果以PB來算，仍然處於最低的10%的分位數;以PE來算，大概也處於最低的1/4分位數的水平，仍然是一個非常低估的狀況。

所以在這樣的估值和定價的背景之下，長期吸引力是存在的。

更重要的是，我所看到的三個因素都在發生變化，甚至是反轉。

首先，從經濟周期角度的來看，我們認爲經濟周期的下行趨勢和見底狀況有已經發生，尤其是包括房地產投資在內的投資需求，有可能在2023年有所回升，甚至是明顯的回升。

這裏面有簡單的周期規律在起作用，去年地產的銷售下降超過40%，在這么大 的降幅之下，已經釋放了充分風險。

同時在積極的政策支持之下，再疊加疫情的放松，我認爲需求應該會有明顯的回升。

這裏面既包含了政策的力量，也包含了周期本身的力量。第二個方面是疫情的防控政策，在過去的一兩個月之內發生了重大的轉變。

我認爲對於經濟的影響也會有很大的變化，之前政策所影響的消費和大量需求，有可能會在疫情完全正常化之後有明顯的回升和復蘇。

這裏面既包含了消費，也包含了跟投資相關的很多需求。

尤其是基於海外經濟體在疫情徹底开放之後都呈現出了需求的明顯回升。

所以，對這一方面的看法也很積極。

第三個方面當然是跟海外流動性有關，也跟外資對中國資產的風險定價有關。

有可能在未來的一段時間裏，最悲觀的時候已經過去。

所以，這三個因素的解除，實際是市場有可能已經走到了反彈的右側，我覺得這是一個比較好的投資機會。

從產業以及自下而上的行業角度來看，港股市場其實充滿了大量的優質資產，這些優質資產正在以非常低的價格被交易。

同時，這些資產本身的基本面有很好的盈利彈性，或者是有不錯的成長性，而這樣的一些產業和公司是吸引我們愿意進入到這個市場最重要的誘因，這也是港股能夠在近期表現強勢的根本源頭。

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