2022年降本增效扛過低谷，2023年穩中求進

2022年在宏觀經濟的壓力下，頭部互聯網公司通過聚焦核心主業，收縮虧損較大的項目，以成本端不斷優化提升盈利質量。3Q22A 騰訊控股(700 HK，买入)在經歷4 個季度的同比負增長後恢復到同比正增長；阿裏巴巴-SW(9988.HK，买入)經調整EBITA也從過去5個季度的同比負增長恢復至同比正增長，並在2Q23A實現了29.0%的同比增長；快手-W(1024.HK，未評級)、京東集團-SW(9618.HK，未評級)、拼多多(PDD.US，买入)、美團-W(3690.HK，买入)等頭部互聯網公司3Q22A利潤端表現均超過市場預期。2023年隨着防疫政策優化，互聯網政策邊際放松，國內消費信心逐步改善，我們預期互聯網公司將在降本增效及強優勢業務健康擴張兩個維度同時發力，核心基本盤穩固的互聯網公司將進入業績及估值雙修復的階段。在經歷2021-2022年低配互聯網的策略後，我們建議在2023年可適當提升互聯網板塊的整體配置，遊戲板塊建議重點關注騰訊控股、網易-S(9999.HK，买入)、心動公司(2400.HK，买入)；電商板塊建議重點關注阿裏巴巴、拼多多；短視頻賽道建議重點關注快手、騰訊控股；另外建議關注本地生活平台龍頭美團及地產互聯網龍頭貝殼(BEKE.US，买入)

遊戲版號發放常態化，供給端改善推動行業回溫

2022年4月，暫停長達8個月的網遊版號審批名單正式恢復發放；12月進口遊戲版號也自2021年6月後重啓發放，在2022年11-12月兩批發放版號中，中重度精品遊戲佔比有所提升，我們預期2023年遊戲產品供給端有望推動行業的逐步復蘇，建議關注騰訊控股、網易及心動公司。3Q22A騰訊通過延長存量遊戲的生命周期，加強全球範圍遊戲發行，取得了遠好於遊戲大盤的表現，近兩個月、《無畏契約》(根據Newszoo，2022年1-11月美國地區流水總額超過3.1億美元)《寶可夢大集結》(根據Sensor Tower，截至2022年7月上线一年累計營收約3,200萬美元)《重生邊緣》的陸續獲批將爲公司優質遊戲供給提供安全墊。網易長线運營能力凸顯，同時積極推進海外布局，隨着《大話西遊：歸來》《巔峰極速》《幻想生活》等版號獲批，遊戲產品組合更趨豐富

電商行業整體處於紅海，建議關注消費整體復蘇及個股第二增長曲线

隨着中國電商人口滲透率趨於飽和，用戶流量紅利進入紅海，我們認爲2023年整體電商行業將受益於宏觀消費的整體復蘇，但保持高度競爭的態勢，建議重點關注阿裏巴巴和拼多多。我們認爲阿裏巴巴在覆蓋全場景消費的產品矩陣布局方面具有領先優勢，未來將針對數字商業10億年度活躍消費者聚焦用戶精細化耕耘，業務模式隨着國內物流網絡及商流逐步恢復進入穩態優化期，目前估值對應FY24E 13.5x PE，具有吸引力。在整體經濟疲軟以及商戶去庫存壓力較大的背景下，拼多多過去兩個季度公司主站貨幣化率及盈利能力持續提升，收入及利潤增速表現遠超行業；海外TEMU發展態勢良好，在美國的下載與安裝量保持高位，有望爲公司帶來第二增長曲线，我們認爲2023年公司成長性與盈利能力有望繼續超市場預期

短視頻賽道韌性凸顯，騰訊視頻號商業化加速

根據Questmobile數據，2022年9月，國內移動互聯網短視頻用戶時長佔比同比提升0.8個百分點至27.5%，抖音及快手MAU分別同比增長5.2%及4.6%達到7.1億及4.4億，短視頻賽道流量保持穩健增長。2022年短視頻廣告預計同比增長8.0%至1,177.6億人民幣，佔非電商類廣告收入同比提升2個百分點至33.1%，增速雖有所回落但跑贏廣告大盤。我們預計2023年以短視頻平台爲重要載體的直播電商GMV的增速仍將領跑電商大盤，建議重點關注騰訊控股和快手。騰訊視頻號發布《視頻號商家技術服務費管理規則》公告稱,將從2023年1月1日起面向商家收取技術服務費,根據商品類目表數據,費率標准在1%-5%之間。目前從用戶使用時長及流量角度，騰訊視頻號與抖音快手仍有較大的差距，我們預計騰訊2023年將視頻號作爲主要業務發力點加大運營資源的投入，並开始加速變現。視頻號產品加速迭代有望爲騰訊廣告業務帶來新的增長動能。作爲第二大短視頻平台，我們認爲快手將受益於互聯網廣告市場整體復蘇，eCPM有望得到修復，外循環廣告與內循環廣告有望在2023年均獲得平穩增長，且公司在整體廣告加載率方面相對競爭對手仍有提升空間

本地生活及地產數字化龍頭受益防疫及地產政策優化穩中向好

本地生活龍頭美團3Q22A得益於核心商業板塊用戶補貼減少、訂單結構優化以及新業務有效的成本控制，利潤端大幅超出市場預期320.6%，四季度以來雖仍受到疫情影響，但隨着國內防疫政策優化，國際/省間流動有望逐步恢復，我們認爲美團將憑借自身強履約能力及用戶心智帶動餐飲外賣及到店酒旅業務在疫情常態化後實現高彈性恢復從而回歸高速增長軌道。2022年以來地產紓困政策持續推進，3Q22A地產互聯網平台貝殼業務穩步復蘇，存量房業務GTV同比增長超過20%，遠超行業約7%的同比增速，我們認爲貝殼作爲居住產業數字化龍頭，基於其房地產交易業務所積累的用戶心智及履約能力，中期將受益於房地產政策利好持續釋放及市場活躍度服務帶來的經營槓杆釋放，“一體兩翼”有望帶來全場景平台化空間

$騰訊控股(HK|00700)$$阿裏巴巴-SW(HK|09988)$$快手-W(HK|01024)$

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