報告期內，耐看娛樂業務重點逐漸向網劇傾斜。整體來看，該公司規模較小，市場份額僅佔1%

《投資時報》研究員 辛夷

網絡劇是通過互聯網播放的一類網絡連續劇，深受年輕網民的青睞。且近年來隨着網絡劇質量的提升，大衆對於網絡劇的期待也越來越高。

近日，一家在中國領先的網劇及網絡電影制作商及發行商——耐看娛樂控股有限公司（下稱耐看娛樂）正式向香港證券交易所遞交招股說明書，申請在港股主板上市。

本次IPO，耐看娛樂的擬募集資金將用於網劇及網絡電影制作、投資或並購可提升其市場地位的公司、購买具有巨大潛力的IP、加強發行及宣傳能力，以及用於營運資金及一般公司用途。

《投資時報》研究員查閱耐看娛樂招股書注意到，2019年至2020年及2021年前三季度（下稱報告期），耐看娛樂收入來源變動明顯，業務重點逐漸向網劇傾斜。同時，公司規模較小，網劇收益雖排名第二，市場份額卻僅佔1%。另外，該公司前五大客戶佔比高達95.7%。

網劇收入佔比超七成

自2016年成立以來，耐看娛樂專注於开發及制作網絡內容，致力於發展以網劇及網絡電影爲重心的業務。2017年，該公司开始參與制作網劇及網絡電影，爲最早的網劇及網絡電影業的市場參與者之一。

其業務來源主要包括網劇、網絡電影、院线電影、許可IP、其他業務。報告期內，該公司各期收益分別爲1.35億元、2.60億元、2.62億元，2020年及2021年前三季度同比增長率分別爲92.59%%、13.42%。

《投資時報》研究員注意到，2021年，耐看娛樂在網劇及網絡電影上成績尚佳。其中，網劇《親愛的檸檬精先生》爲2021年中國票房最高的分账劇；定制網劇《你好，火焰藍》於優酷獲得9999（峰值爲9999）的最高熱度值。另外，網絡電影《興安嶺獵人傳說》是2021年票房最高的中國網絡電影。

從收入分類明細來看，該公司收入來源也發生了明顯變動，業務重點逐漸向網劇傾斜。數據顯示，該公司各期網劇收入分別爲5914.90萬元、1.68億元、1.96億元，佔總收益的比例分別爲43.9%、64.8%、74.8%。可以看到，網劇收入呈現明顯的增長，時至2021年前三季度，網劇收入佔比已超七成。

另外，網絡電影收入也增長明顯，從2019年的收入49.40萬元、佔比0.3%，增長至2021年前三季度的收入5298.40萬元、佔比20.2%。

與之相對應，耐看娛樂許可IP業務呈現明顯下降趨勢。2019年業務收入爲5958.10萬元，佔比44.1%，到2021年該項業務已降爲0。

耐看娛樂在招股書中表示，在成立之初，該公司於2016年及2017年採購並積累了大量IP，以促進早期的業務發展。但當時制作能力有限，2019年开始向第三方許可大量IP，以支持制作網劇及網絡電影的資金需要。

值得注意的是，耐看娛樂網劇業務結構下的三種模式也發生了明顯的變動。其中，版權劇業務佔比由2019年的34.2%降至2021年9月30日止的7.1%；而分账劇及定制網劇均呈現增長趨勢，尤其定制網劇從2019年的佔比爲0，增至2021年9月30日止的54.8%。

耐看娛樂按業務分部劃分的收益情況

數據來源：耐看娛樂招股書

網劇市場份額僅爲1%

據弗若斯特沙利文報告顯示，在2020年，以制作及發行網劇所產生的收益計，耐看娛樂在網劇公司中排名第二；以制作及發行網絡電影所產生的收益計，其在網絡電影公司中排名第四。

但中國的網劇市場高度分散，按制作和發行網劇的收益計算，前五大網劇公司共佔4.7%的市場份額，所以即使看起來排名靠前，但公司實際市場份額卻很低。

招股書中顯示，排名第一的公司以2.56億元的收益佔據1.5%的市場份額，而耐看娛樂以1.68億元的收益排名第二，市場份額僅佔1.0%。

另一方面，中國的網絡電影市場相對集中，前五大網絡電影公司共佔27.6%的市場份額。但作爲排名第四的公司，耐看娛樂市場份額僅爲1.3%，排名第一的公司市場份額佔比爲9.8%。

從利潤來看，耐看娛樂各期淨利潤分別爲1927.30萬元、2584.5萬元、3226.5萬元，雖保持增長但各期規模均較小。而此前同樣赴港IPO的檸檬影業，2018至2020年的調整後淨利潤分別爲2.26億元、1.51億元、2.43億元。

在影視產出量上，耐看娛樂與同類型的檸檬影業、稻草熊娛樂（02125.HK）相比也差距較大。招股書顯示，在報告期內，耐看娛樂共有9部分账劇以及30部網絡電影首次播放並產生收益。《投資時報》研究員查閱稻草熊娛樂（02125.HK）2021年中報發現，僅上半年時間，後者已播映9部劇集。

前五大客戶佔比達95.7%

網劇及網絡電影的終端消費者爲觀看該等網劇及網絡電影的一般觀衆，但耐看娛樂的收益主要來自中國網劇及網絡電影的網絡視頻平台及第三方制作商和發行商。自成立起，該公司的網劇及網絡電影大部份在五大網絡視頻平台播放，包括優酷、愛奇藝、騰訊視頻、芒果TV及嗶哩嗶哩。

招股書中數據顯示，報告期內，耐看娛樂前五大客戶收益分別爲1.03億元、1.93億元、2.51億元，佔總收益的比重分別爲76.1%、74.4%及95.7%。可以看到，耐看娛樂的收入集中度呈現增長趨勢，2021年前三季度收入幾乎全部集中於前五大客戶。

值得注意的是，耐看娛樂各期來自最大客戶的收益佔比分別爲22.4%、21.8%及41.6%，同樣呈上升趨勢。而2021年前三季度，其最大客戶就是優酷。

招股書顯示，耐看娛樂主要向優酷提供定制網劇並發出分账劇及網絡電影的播映權許可。2020年及2021年前三季度，耐看娛樂來自優酷的收益分別爲4580.00萬元、1.09億元，分別佔同期總收益的比例約爲17.6%及41.6%。2020年，優酷爲該公司的第二大客戶。

此外，《投資時報》研究員注意到，2020年，耐看娛樂引入東陽阿裏巴巴（阿裏影業的並表附屬公司）爲股東之一，借此與阿裏影業達成战略合作。優酷信息爲阿裏巴巴控股的並表實體，而阿裏巴巴控股爲阿裏影業的最終控股公司。

在中國的網劇及網絡電影市場，五大網絡視頻平台往往保持穩健的市場地位。與頭部視頻平台深度合作一方面有利於公司的業務發展；但另一方面，對於單一視頻平台較爲依賴也存在一定的風險，且就網劇及網絡電影的發行或合作條款進行談判時的議價能力可能有限。

耐看娛樂在招股書中坦言，若其無法與優酷維持業務關系，或優酷失去其領先的市場地位或知名度，該公司的業務、財務狀況及經營業績可能會受到重大不利影響。

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