不拆分的情況

大公司由於業務繁雜，往往在估值時考慮公司整體的指標，常見的如利潤（市盈率、EV/EBITDA）、收入（市銷率、EV/Sales）、現金流（P/FCF、DCF永續現金流折現）。好處是直觀、簡便，可以橫向對比；劣勢就是難以將每項業務估值潛力發揮最大。

對$阿裏巴巴(BABA.US)$來說，最新的動態市盈率爲15倍。但上市以來的平均動態市盈率是44.2倍，即便2021年7月以來，平均也有17.2倍，可以說目前的估值是低於歷史平均水平的，即“低估”（Undervalued）。

如果以2024年預期每股利潤60.5元（市場一致預期）來算，即2024年估值應爲每股154美元，以18%的折現率到2023年即爲130.6美元/股。

拆分的情況

拆分之後，各個業務部門都是獨立的部分，因此需要單獨拿來估值，採用的估值方法就是“分部加總”（Sum of the Part），也經常有分析師拿來使用。最大的好處就是不會浪費隱藏的價值。

阿裏巴巴宣布構建的“1+6+N”的組織結構，在集團之下，設立阿裏雲智能、淘寶天貓商業、本地生活、國際數字商業、菜鳥、大文娛等六大業務集團和多家業務公司。意味着這6大業務都要單獨估值。

1、淘寶天貓是核心，也是國內的電商業務。因爲行業較爲成熟，利潤率穩定在30%出頭（單獨業務模塊的利潤大於全公司的利潤，只因其他業務虧損），因此仍然適合拿利潤倍數或者現金流折現來估值。

2023年預期調整後的利潤（EBITA）爲1794億元（保守值），我們按保守的算，給與該部分以2021年以來公司平均市盈率17.24倍的話，該部分的估值應爲30936萬億元。

2、國際數字商業（海外）也是電商即相關衍生業務，但由於持續虧損，目前還不能以利潤或者現金流的方式估值。不過參考其他海外的電商平台，包括SEA（剛剛盈利）和MELI，不少仍是虧損，因此用收入倍數更爲合適。由於公司也是自營和三方結合，平均一下三方平台和自營平台的平均數，給予1倍PS。

以2023年收入預期666億元來算，這部分的估值就是666億元。

3、阿裏雲業務，本身是個高成長的業務，不過在2021年以後也陷入了增長停滯，並且不斷通過降本增效來提高利潤率，有望在今年實現盈虧平衡。

市場曾經給雲服務公司以相當高的估值倍數，甚至達到過三位數的市銷率。不過目前行業平均水平的市銷率爲8.8倍。考慮到阿裏雲業務難以拓展國外，我們再保守的打個對折，4.4倍的市銷率。

2023年市場預期雲業務的收入達到790億元，即該部分的業務估值爲3480億元。

4、本地生活業務是一塊成長性較高，但虧損較大的業務。其實阿裏的本地生活包括的業務種類也相應較多，因此對其估值也相對籠統，適合以收入倍數來估值。國內同類的公司上市大多市銷率1倍左右。

以2023年業績預期487億元收入來算，1倍的市銷率便是487億元估值。

5、大文娛業務，也是流血較大的業務，目前優酷的長媒體市場也是弱於騰訊視頻和愛奇藝，甚至還有被短視頻擠兌的風險。業務目前還未盈利，並且盈利預期未知。其實是較爲風險的一塊。目前行業平均的市銷率1.9倍，但是主要是奈飛等龍頭公司帶來的。除去巨頭之外的平均市銷率爲1.4倍，與愛奇藝的水平接近。

以2023年預期的315億元來算，以1.4倍市銷率，估值就是444億元（貌似這塊業務不太吉利）。

6、菜鳥作爲物流業務，理應與物流公司的利潤率保持在相同水平。目前國內物流公司的利潤率參差不齊，除了業務規模不同（影響邊際利潤率）外，對收入確認的規則不同，比如中通的利潤率近20%，而順豐在4%左右，京東物流最新盈利不到1%，預期到2025年盈利之後也在不到1%的水平。

市場預期菜鳥物流將在2024年實現盈利，也有可能更早。預期2025年的利潤率達到接近2%的水平，即14億元的水平。用較爲保守的方式，給行業平均的25倍市盈率，即360億元的市值，以11%的折現率至2023年，即293億元。

綜上

匯總起來，阿裏的估值應該爲5277億美元，即每股203美元。這與之前單獨計算的130.6美元，差距是真不少。

你們認爲拆分有沒有價值？

$阿裏巴巴(NYSE|BABA)$$阿裏巴巴-SW(HK|09988)$#【實時解讀】阿裏組織迎巨變！反轉信號？#

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