愛彼迎：凜冬將至，全球旅遊消費的塌方要开始了？

1年前

愛彼迎：凜冬將至，全球旅遊消費的塌方要开始了？

5月9日美股盤後，Airbnb愛彼迎公布了2023年第一份季度財報，要點如下：

1. 本季財報表現不錯，爲何盤後股價大跌？：先看本季度整體業績表現，營收爲18.2億美元，略高於預期的1.79億。同比增速相比上季略有放緩4pct，但幅度不大。利潤層面，毛利同樣高於預期1%，經營虧損爲5百萬美元和去年同期持平，也小於預期的9百萬。

整體來看本季表現雖沒有亮點，但也至少也符合市場預期，爲何盤後股價大跌超10%？問題在於市場對旅遊需求滑坡的擔憂，被公司的業績和指引證實了。

2. 一季度尚能堅守，二季度开始滑坡：最重要的住宿預訂金額本季爲204億，同樣略高預期1%。但從價量因素拆分來看，本季預訂間夜總量爲1.21億間次，略低於市場預期。同比增速爲19%，也低於預期的20%。

同時分地區來看，本季北美地區的營收增速僅有13%，可以推測訂單量增長大概率不足10%。公司整體仍算堅挺的增長主要是靠復蘇中的亞太和歐洲地區支撐。

更嚴重的問題是，調研機構的數據顯示线上住宿支出自3月底已开始走弱，四月的前兩周下滑則更嚴重。而公司對於二季度預訂量增速的指引則不足16%，較本季明顯放緩。第三方數據和公司都指向了全球（特別是美國）旅遊需求的滑坡。

3. ADR走平，營收、毛利都無亮點：本季變現率爲8.8%，相較去年同期僅提升了0.1pct，相比四季度提升了0.5pct的情況，甚至可以說變現情況是環比惡化的。雖然公司未點評爲何變現率相對走低，但一個簡單的邏輯是供給和需求都比較旺盛時，平台就有能力提高變現，但反之亦然。

變現率同比基本持平，本季愛彼迎的毛利率也同比持平在76%，最終實現毛利潤1.4億。

4. 營銷費用前置，利潤改善趨勢暫停： 總的來看，本季度愛彼迎的費用支出整體只略有增長，但營銷支出顯著擴張，本季支出4.2億，遠高於去年同期的2.3億，佔營收的比重也提升了約8pct到23%。公司表示，今年營銷費用的投放節奏相比去年提前，因此上半年支出會較高。二季度營銷費率也會同比增加4pct。

其他費用中，運營支撐和管理費用佔收入比重基本持平，產品研發支出則明顯下降，同比減少了約0.7億。匯總來看，本季經營總費用率（不計股權費用）爲64%，相比去年略增加了1pct。

由於公司本季的毛利率同比持平，費用支出也基本持平，最後加回SBC後的經營利潤率也同比持平在13%。實現Non-GAAP口徑下的經營利潤2.4億美元，較去年增長了26%。

但GAAP口徑下，本季虧損了5百萬美元，在營收增長20%的情況下，虧損和去年同期一致，公司先前持續的利潤釋放節奏暫時中止了。

長橋海豚君觀點：

從營收和利潤指標來看，無論是本季度的業績，還是對下季度的指引，實際都符合市場的預期，或者略好於預期。但是，對愛彼迎這類估值飽滿的公司，沒有beat就是小miss，而小miss就是大miss。

同時與財務指標相比，市場更關心的則是訂單金額和訂單量的變動趨勢。然而本季度看似堅挺的增長主要是由亞太和歐洲地區支出，佔比近半的北美地區已經走弱。而展望未來，第三方數據和公司指引都顯示需求在進一步滑坡。在美國衰退風險的陰影下，投資者本就緊繃的心態在旅遊需求滑坡被證實後，避險是自然的選擇。

同時，雖然ADR目前比較堅挺，彌補了單量的下滑，撐預訂金額（GBV）。如果後續出行需求持續下滑，供需偏緊的情況扭轉後，ADR會不會同樣轉跌，進一步放大GBV的下滑也是不可忽視的風險。

相比海豚君同樣覆蓋的Uber，旅遊完全屬於可選的娛樂性指出，一旦經濟惡化受到的影響會更大，因此和兩者的股價走勢一致，海豚君也更偏好於Uber。且考慮到即便再連續下跌後Airbnb的估值仍不算便宜，海豚君認爲當前還是應觀望爲主。

以下爲本季財報詳細解讀如下：

一、Q1尚有余溫，Q2寒意要來？

Airbnb的營收構成簡單，基本完全由平台上出租房屋的傭金構成。因此，房屋出租的預訂總金額相關經營指標最能反映公司的經營狀況，也是投資者最需要關注的重點，因此我們的點評主要圍繞這一塊。

首先2023年第一季度，Airbnb實現房屋預訂總金額 (GBV) 204億美元，略爲高於預期1%。從增長趨勢來看，本季GBV同比增速爲19%，和上季度相比基本持平，並未放緩。詐看之下，全球旅遊需求在一季度仍相當堅挺。

價量因素拆解來看，實際一季度的訂單量已有走弱的傾向：

本季愛彼迎的間夜預訂量爲1.21億間，比市場預期的1.22億次略低，實際19%的增速也略遜於市場預期的20%。雖然看似差距不大，但對於Airbnb這類估值和預期都比較飽滿的公司，沒有beat就是miss。

實際上多家統計機構的數據都顯示，线上住宿支出增速從3月底就已开始明顯下滑。Sojern的數據顯示，全球酒店預定量增長在3月爲8%，但四月的前兩周爲6%；而美國的增長則更慢，3月爲4%，四月前兩周爲3%。可見全球的住宿需求整體走弱，而美國尤其。

而根據公司披露的分地區運營來看，實際一季度內美國地區的增長已經很弱，歐洲和亞太復蘇是公司本季度整體增長持平的支撐。

（1）本季北美地區的營收同比增長了13%，再剔除ADR和變現率的影響，訂單量增速會恐怕不超過10%，北美地區的增長最弱。本季美國貢獻了公司全部營收的48%，因此若美國旅遊需求繼續走弱，對整體業績會有顯著的拖累。

（2）歐洲&中東地區預訂量較2022同期增長了21%，雖然相比上季度有所放緩但還算堅挺。同時ADR增長了8%, 同樣顯示歐洲旅遊需求還在復蘇當中。

（3）南美地區則實現了22%的同比增長，其中墨西哥和巴西等地的表現比較堅韌。

（4）隨着日韓東南亞等國家先後解封，亞太地區本季度訂單量同期增長了48%，較上季度繼續提速。隨着近期國內旅遊需求快速釋放，後續可能還會進一步提速。但亞太地區佔公司營收不足10%，對公司整體的利好有限。

因此總的來看，雖然一季度旅遊需求仍堅挺，但疲態已現。而公司對下季度訂單量增速不足16%的指引則驗證了市場對宏觀經濟走弱下，旅遊需求滑坡的擔憂。

另一方面，本季Airbnb的間夜單價（ADR）並未如預期的同比下降。本季爲168美元和去年同期持平，而市場則預期下降到164美元。而若剔除匯兌的影響後Airbnb本季的ADR實際上漲了3%。但值得思考的是，住宿價格上漲的原因大多數情況下是需求大於供給，那么如果後續住宿需求持續萎縮，間夜單價會怎么走？