記者 | 楊志錦

編輯 | 方海平

新媒體編輯 | 實習生 邢馨予

 “之前有個地方發了城投債，私募機構幫忙代持，然後找到了我們業務部門，希望我們成立信托計劃去接這部分債，但最後我們否掉了這個業務，才知道市場上有很多這類業務，尤其以私募基金爲多。”某大型信托公司風控部人士坦言。

21世紀經濟報道記者了解到，市場上通過二級策略投資高收益城投債的機構不少，這類操作主要通過投研獲取收益。但與此同時，一些私募基金募集資金後在二級市場認購特定城投債，這類行爲存在合規嫌疑，且有一定風險：一是可能涉嫌不正當交易，二是可能存在流動性和信用風險，三是涉嫌公开募集資金。 

01  認購特定城投債

記者獲得的某私募產品信息顯示，該產品於今年5月初开始推介，擬認購華東省份某區縣AA主體發行的一只城投債，業績計提基准爲年化8%。該只債券於2022年9月發行，規模約6億元，至目前已在市場上存續了8個月。“是先鎖定了債券及額度，然後再开放募集資金。”相關產品人士表示。

類似的產品不少。比如近期某機構推介的一款債券定向投資私募基金，該產品規模預計爲5000萬元，擬投資華北地區某區縣AA城投發行的私募城投債，業績基准也是年化8%。

該產品擬投資標的債券於2019年11月發行，規模爲5億。如果上述定向投資私募基金成功發行，其單只產品的持有規模將達到該只債券總規模的10%。這只標的債券期限結構爲3+2年，即投資者有權在第3年將其持有的債券回售給發行人。

此外，這類產品投資標的不止單只城投債，還有多只特定城投債、特定區域城投債，但相關債券均是已發行的城投債，發行主體評級也較低，大多爲AA，少量爲AA+。從投資的券種來看，主要是私募債，包括公司債私募品種及定向融資工具PPN。

這類產品出現背後是政信產品的“非標轉標”。“從2019年开始，非標類的城投產品，不論是私募基金，還是信托、定融、租賃，未兌付、延期的比比皆是，但是城投債還維持着剛兌，因此我們也开始非標轉標了。”西部省份某私募公司業務總監表示。

在推介相關產品時，相關方面將城投信仰作爲優勢之一，如城投債全市場無一例未兌付記錄，安全性遠高於非標類產品；產品風險低、安全系數高，從第一只城投債發行至今無實性違約等。

“高收益債這幾個字被這類策略弄得名聲很差。”北方地區一家私募高管直言，“通過二級相關策略正常投資城投債獲取高收益的機構有不少，但都不會購买指定的城投債。”

他提供的一款私募基金產品顯示，該產品擬投資於國內交易所上市的債券、可轉債、發行上市的股票等等，產品投資標的以高收益債爲主，主要包括折價城投債、產業債。

據記者了解，這類高收益債策略有多種，比如價值投資策略。選擇配置一些被傳統金融機構“歧視”的短久期債券，憑借不斷的到期兌付和交易，來獲取打底收益。再如事件衝擊策略，在特殊事件的驅動下，債券價格可能會經歷先跌後漲的過程。

02  三類風險引關注

與上述通過交易策略投資城投債不同，在業內人士看來，通過私募產品在二級市場上認購特定存量城投債存在合規嫌疑，且有一定風險：一是可能涉嫌不正當交易。由於認購的存量城投債是指定的，意味着私募機構購入城投債的交易對手方由債券發行人或者相關證券從業人員指定，而非通過市場化詢價流程確定，這一過程可能有暗箱操作、返費的嫌疑。

與此同時，債券初始發行時可能就涉及結構化發債。舉例而言，一家企業要發行5億元的債券，由於其信用不足，市場上只有3億的認購資金。該企業就會找一家機構，讓其先認購剩余的2億元債券，並代持該筆債券，待發行方找到新买家時再將該筆債券接走。接該筆債券的資金可能是私募機構，也可能是其他類型的金融機構。

二是可能存在流動性和信用風險。私募機構大量募集個人投資者資金並重倉持有單一弱資質城投債，有的資金期限與底層資產期限不相匹配，容易導致債券信用風險、流動性風險向個人投資者傳導。

值得注意的是，雖然城投債保持剛兌，但相比傳統的政信產品，城投私募債產品缺少擔保抵押措施，增信不足。與此同時，這類私募產品購买的城投債所在區域債務風險相對較高，面臨一定的未能兌付風險。

三是涉嫌公开募集資金。按照監管要求，私募資金不能公开募集，一般定向非公开籌資資金。但當前通過微信或者公號等方式進行公开宣傳，募集存在合規嫌疑。

深圳證監局近日發布的一份監管通報稱，個別私募機構向大量高齡投資者公开宣傳推介私募證券投資基金，相關私募證券投資基金以債券面值重倉买入由證券公司從業人員等第三方指定的單一弱資質信用債，流動性風險及涉衆風險突出。雖然通報並未點名這類信用債具體是哪種類型，但考慮到當前信用債大部分是城投債，市場認爲這指向城投債的可能性較大。

監管部門近期也強化對相關業務的監管。4月中旬，監管部門對固收類私募產品進行規範。其中，監管部門要求，存量私募產品投資於城投債的，且自然人投資者超過30人或者自然人投資者的出資比例超過基金實繳出資50%以上的，要求管理人先降低此類產品的數量，然後才可以備案新產品。

4月28日，中國證券投資基金業協會就《私募證券投資基金運作指引（徵求意見稿）》（簡稱“私募新規”）公开徵求意見。其中，私募新規在單只私募證券投資基金、同一私募基金管理人管理的全部私募證券投資基金投資集中度，禁止多層嵌套、總槓杆要求等方面均提高了監管要求。

再如，私募新規多條規定對私募債基通過收取財顧費等形式直接參與結構化發債或通道業務的行爲加強監管：私募基金管理人及其股東、合夥人、實際控制人、員工不得參與結構化債券發行，不得直接或者變相收取債券發行人承銷服務、融資顧問、咨詢服務等各種形式的費用。

德邦證券首席宏觀經濟學家蘆哲表示，考慮到信托、券商資管等資管機構短期內難以替代私募債基與城投的合作，因此與私募債基合作較多、以接續現金流爲目的的區域受影響可能較大。此外，通過定融融資較多的城投主體受影響可能更大，舉借定融較多的主體可能資金壓力較大、融資紀律相對寬松，與私募債基就信用債开展合作的可能性相對更高。

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