行業龍頭外賣業務增速放緩，成長性逐漸走弱，美團到店業務護城河並不穩固，受抖音在外賣、本地生活入局衝擊，公司營銷服務收入增速明顯放緩。

胡楠/文

美團（03690.HK）2023年第一季度實現營業收入586.17億元，同比增長26.69%，略高於彭博一致預期的574.76億元；經調整淨利潤爲54.91億元，顯著高於彭博一致預期的19.48億元，並創近年來單季度最高盈利水平。

不過，二級市場對於這份亮眼的季報似乎並不买账，業績披露當日，公司股價不僅沒有出現顯著上漲，反而有所下跌。除此之外，在最新一期季報中，美團沒有繼續披露交易用戶數目以及每位交易用戶平均每年交易數量的具體數據，但從歷史數據來看，自2022年第一季度，公司交易用戶數目就持續走低，同時交易用戶平均每年交易筆數也出現增速放緩的問題，兩項數據是美團外賣業務根基，上述情況的出現在一定程度上預示着外賣業務增速的放緩。

更爲重要的是，“新入局者”抖音在餐飲外賣、本地生活市場持續發力。據36氪數據，2022年，抖音本地生活服務GMV約爲770億元，其2023年GMV目標更是高達1500億元。另外，從數據來看，抖音對美團的經營已經產生了一定的衝擊，2023年第一季度，美團核心本地商業分部營銷服務收入增速明顯落後於傭金增速，這意味着其在商家廣告投放渠道的競爭中落於下風。

外賣成長性減弱

財報顯示，美團業務主要由本地核心商業、新業務分部組成，2023年第一季度，前者總收入爲428.85億元，同比增長25.47%，經營利潤爲94.45億元，同比增長100.74%；後者總收入爲157.32億元，同比增長30.13%，經營利潤爲-50.29億元，同比增長40.51%。從數據來看，核心本地商業分部利潤的增長與新業務分部虧損的收窄是導致公司整體業績超預期的主要原因。

有意思的是，二級市場對於上述超預期的數據卻反應平平，正所謂事出反常必有妖，因此有必要深入至具體業務層面對其業績進行拆解分析。

據公开信息，2022年第二季度，美團對各業務統計口徑進行了調整，將餐飲外賣、到店、酒店及旅遊、美團閃購、民宿及交通票務歸集爲核心本地商業分部，將美團優選、美團买菜、網約車、共享單車等歸爲新業務分部。

對於核心本地商業分部業績的增長，美團在財報中羅列了以下原因：餐飲外賣行業持續復蘇，新入駐的KA、CKA商家數量同比增長；2023年3月，公司在深圳面向商家推出了“神搶手”營銷活動，商家可以通過直播、短視頻等形式售賣產品；受交易用戶交易頻次驅動，美團閃購訂單量同比增長約35%；酒店及旅遊業務方面，隨着消費的復蘇，間夜量和交易額也在2023年第一季度顯著增長，其季度GTV同比增速超過52%，3月GTV同比增速更是超過100%；另外，受運力供應充足等因素影響，核心本地商業分部的經營利潤率也由上年同期的13.77%增至22.02%。

從上述信息來看，核心本地商業分部主要細分業務均明顯復蘇，對於二級市場如此反常的走勢，投資者不禁發問，難道是市場錯了？

據財報數據，餐飲外賣業務收入主要由配送服務、傭金、在线營銷服務組成，而到店、酒店及旅遊業務收入則主要包括傭金、在线營銷服務，統計口徑調整後，美團不再單獨披露每個業務的具體收入構成，因此，無法詳細的知道餐飲外賣、到店、酒店及旅遊業務的經營數據。

但是，如果從即時配送交易筆數入手進行推算，依然可以發現一些非常重要的數據。據Choice數據，2022年第一季度，美團餐飲外賣交易數量爲33.62億筆，即時配送交易（即時配送包括美團閃購、餐飲外賣）數量爲37.12億筆，最近一個季度的即時配送交易數爲42.67億筆，據此可以推算出，2022年第一季度，美團閃購交易數量爲3.51億筆，而2023年第一季度，由於美團閃購當期交易數量增速爲35%，故可以得知，美團閃購交易數約爲4.74億筆，餐飲外賣交易數約爲37.94億筆，後者佔據即時配送交易絕大部分比重。

基於上述數據再次計算可以得出，2023年第一季度，美團餐飲外賣交易數量增速爲12.86%，上年同期的增速爲15.81%，在疫情管控措施完全放开背景下，餐飲外賣交易數量增速並不算優秀。

另據財報數據，最近四個季度，美團即時配送交易筆數分別爲41.02億、50.25億、48.30億、42.67億，同比增速分別爲7.56%、16.20%、13.57%、14.95%，環比增速分別爲10.51%、22.49%、-3.88%、-11.65%。由於餐飲外賣交易量佔即時配送交易比重較大，因此，配送交易數據在一定程度上可以近似視爲餐飲外賣交易數據。很明顯，自2022年第三季度，餐飲外賣交易數量同比增速雖維持增長，但環比已經連續兩個季度下降，這在一定程度上意味着餐飲外賣、美團閃購業務有可能面臨成長天花板。

嚴格地講，上述數據可能受完全解封因素的幹擾，無法“真實”反映美團即時配送交易數據，故2023年第二季度的即時配送交易數據對於判斷美團餐飲外賣業務的成長性至關重要，若該數據連續三個季度出現環比負增長的情況，則可以判定餐飲外賣業務遇到了增長瓶頸。

當然，也可以通過對即時配送交易數據進行拆分，從而降低完全解封因素的幹擾。具體而言，即時配送交易數量=交易用戶數量×每位交易用戶平均年交易筆數，交易用戶數量與每位交易用戶平均年交易筆數是餐飲外賣、美團閃購業務的最底層數據，因此，可以根據兩數據的變動對餐飲外賣業務成長性做出理性的預判。

據各期財報數據，2022年第一至第四季度，美團交易用戶數分別爲6.93億、6.85億、6.87億、6.78億，環比增速分別爲0.35%、-1.18%、0.35%、-1.34%；每位交易用戶平均年交易數量分別爲37.20次、38.10次、39.50次、40.80次，同比分別增長21.97%、16.16%、14.83%、13.97%。

從數據來看，美團交易用戶數量在2022年第一季度停止增長，且出現持續小幅減少的跡象，與阿裏巴巴、京東集團等互聯網企業類似，活躍用戶增長見頂預示着業績增長的放緩；相對樂觀的是，每位交易用戶平均年交易數量依然在增長，從而維持即時配送交易筆數的增長。

王興在業績披露後的分析師交流會上也表示，消費者與美團在一起的時間越長，就越會在平台上交叉購买更多類別商品，如公司在2015年獲取的用戶，年消費頻次從第一年的6次增加至第8年的60次，增長了10倍，平均消費類別也從第一年的1-2個增長至第8年的4個以上類別；而且，新用戶比早期老客戶增加交易頻率的速度更快。

乍看起來，交易用戶購买頻率的增加似乎可以持續帶動即時交易筆數的增加，並推動業績的增長，但實際情況並非如此，交易頻率也存在上限。據各期財報數據，2021年第一至第四季度，每位交易用戶平均年交易數量環比增速分別爲8.54%、7.54%、4.88%、4.07%，而2022年第一至第四季度其環比增速分別爲3.91%、2.42%、3.67%、3.29%。

從數據來看，與2021年相比，美團交易用戶2022年交易頻率增速明顯放緩。更爲重要的是，2022年第四季度，交易頻率的增加已經無法對衝交易用戶的減少對即時配送交易數量的影響。

雖然2023年第一季度美團沒有披露具體的交易用戶數目與每位交易用戶平均年交易數量，但綜合上述一系列數據的變動，有理由認爲美團餐飲外賣業務增長正在放緩，其成長性正在逐漸減弱。

外賣壁壘仍在

據國盛證券研報，早在2020年，抖音就已經开始布局本地生活市場；2022年以來，抖音在本地生活市場持續加速，並聯合多家配送商推出餐飲外賣業務，直接與美團競爭。

據國盛證券研報，抖音到家外賣業務模式主要分爲3類：第一類是餓了么小程序，2022年8月19日，抖音和餓了么共同宣布達成合作，“餓了么抖音小程序”在南京开放試點，後續，“餓了么外賣”抖音小程序在全國多個城市开通，用戶可以通過“餓了么抖音直播間”，或者在抖音APP直接搜索“餓了么”字樣等，點擊跳轉至“餓了么外賣”抖音小程序進行下單支付，商家匹配餓了么專有配送體系；第二類是品牌外賣小程序，在抖音APP上上线特定商家的抖音小程序，這類商家擁有一定的技術开發、資金實力，通過自建品牌小程序並選擇自有履約體系，例如肯德基、麥當勞已在抖音上入駐了“宅急送”、“麥樂送”小程序，需要指出的是，受技術开發、資金壁壘限制，國內這類商家並不多；第三類是團購配送模式，2022年12月5日，抖音生活服務上线了團購配送服務，並與達達、順豐同城、UU跑腿、閃送等達成合作，不過目前該項目僅在北京、上海、成都進行試點。

從在餐飲外賣的布局來看，抖音選擇與其他配送商進行合作，並對外賣產業鏈進行了拆分，憑借大DAU的天然營銷屬性，抖音將配送服務交給品牌方、餓了么以及達達等企業，而將傭金、營銷服務部分牢牢地把握在自己手中。

從美團的數據來看，配送服務是個苦差事，2020-2021年，公司餐飲外賣配送服務收入分別爲391.16億元、542.04億元，其收入規模雖然可觀，但毛利率僅分別爲-26.01%、-25.79%。而同期，美團餐飲外賣分部經營利潤分別爲28.33億元、61.75億元，很明顯，在餐飲外賣產業鏈中，傭金、營銷服務是利潤最豐厚的部分，這也就不難理解爲何抖音選擇與其他配送商進行合作而非自建即時配送體系了。

那么，抖音在餐飲外賣市場的布局究竟會對美團產生哪些影響呢？從邏輯上看，交易用戶數量、商家數量、交易頻次是餐飲外賣業務的基礎數據，可以更直觀地反映抖音在該市場的經營情況，但由於抖音尚未上市，也沒有披露具體的交易數據，故只能利用其他數據進行替代分析。

從邏輯上看，騎手提供的配送服務是餐飲外賣交易訂單的實現載體，單個騎手單日可派送的訂單存在上限，因此，可以通過騎手數量的變動來觀察平台餐飲外賣訂單的增長趨勢。如上所述，抖音三種外賣業務模式中，團購配送尚在試點中，自建配送體系資金投入量大且門檻過高，顯然餓了么騎手數據可以間接地反映抖音在餐飲外賣市場的訂單情況。

據公开信息，2021年年末，餓了么騎手數量爲114萬，美團騎手數量爲527萬，而2022年年末，餓了么騎手數量幾乎沒有增長，依然爲114萬左右，美團騎手數量卻增至624萬。

從騎手數量變動來看，與抖音合作並未給餓了么帶來訂單的顯著增長，而美團騎手數量卻比上一年度增長97萬。由此看來，在餐飲外賣市場，抖音對美團的影響暫時並不明顯，後者的護城河未被攻破。

抖音到店，來勢兇猛

美團到店、旅遊及酒店業務的收入主要包括傭金、在线營銷服務，2023年第一季度，受疫情管控措施全完放开刺激，公司傭金收入由上年同期的119.49億元增至158.15億元，同比增長32.36%；在线營銷服務收入由上一年度的70.05億元增至77.47億元，同比增長10.59%。

據興證國際證券研報，2023年第一季度，美團外賣業務日均訂單4216萬單，同比增長12.80%；閃購日均訂單量爲526萬單，同比增長35%，且年活躍商家數量同比增長超過30%。與此同時，到家、酒店及旅遊業務GTV同比增長超過52%，春節期間，間夜量相比2019年增長40%，到店、旅遊及酒店業務復蘇顯著。

需要指出的是，統計口徑調整後，無法單獨拆分出餐飲外賣與到店、旅遊及酒店業務的傭金收入，但如果假定傭金比例不變，餐飲外賣業務產生的傭金收入則被其交易數量增速所錨定，據上述數據，2023年第一季度，美團餐飲外賣交易數量增速爲15.81%，因此，餐飲外賣傭金收入增速也應大體是這個水平。

據財報數據，2022年第一季度，餐飲外賣業務傭金收入爲72.07億元，到店、酒店及旅遊業務傭金收入爲35.43億元，綜合上述傭金數據，不難發現一個亮點，即美團到店、旅遊及酒店業務傭金收入增長是核心本地商業分部收入增長最主要的驅動因素。

不過，對於到店、酒店及旅遊業務傭金收入的爆增要辯證地分析。受疫情因素影響，近年來，到店、旅遊及酒店業務均受到了明顯的壓制，而管控措施完全放开後，市場需求集中爆發並帶動相關公司業績上漲，以酒店及旅遊OTA平台攜程集團爲例，據Choice數據，2021-2023年，公司各期第一季度收入增速分別爲-13.22%、0.05%、123.85%。

如果是上述原因，美團到店、酒店及旅遊業務傭金收入增長的持續性就值得商榷，因此其第二季度的數據對判斷上述業務增長前景至關重要。

除了市場方面的問題，美團到店業務還需應對抖音的衝擊。據公开信息，2022年以來，抖音本地生活業務持續加速，3月抖音推出專爲本地生活商家服務的經營平台“抖音來客”，6月針對生活服務商家的一站式營銷平台“巨量本地推”正式上线移動端版本。而據36氪數據，2022年，抖音本地生活服務GMV約爲770億元，其2023年GMV目標更是高達1500億元。

據國盛證券研報，從產品邏輯上看，美團本地生活採用的是“人找貨”的模式，具體體現爲貨架式的展現形式，核心在於用戶主動通過搜索並進行有目的的消費；而抖音本地生活則是“貨找人”業務模式，以信息流推薦模式爲主，核心在於通過內容對用戶進行“種草”，完成品牌宣傳和獲客引流的目的。

短期來看，抖音天然“種草”屬性可以促進到店業務市場擴容，美團、抖音均可以在這個過程中受益，兩公司相輔相成，無法相互替代。但從中長期角度，美團到店業務的護城河並不像餐飲外賣業務那么堅固。總的來說，美團到店業務的護城河主要包括三個方面，即龐大的商家數量、強黏性用戶群體以及評價數據資產。

據《2022抖音生活服務數據報告》，截至2022年年末，抖音本地生活商家數量約爲100萬，2022年第三季度末，美團商家數量約爲930萬，兩公司合作商家數量看似懸殊，但需要注意的是，美團合作商家爲全品類，而抖音則聚焦於餐飲、娛樂，如果僅看餐飲、娛樂領域，抖音與美團之間合作商家數量的差距並沒有那么誇張。而且，抖音流量大，用戶畫像年輕，更有利於商家打響新店熱度、增強品牌宣傳。

在用戶方面，據QM數據，2022年第三季度，抖音短視頻MAU超過7億，遠超美團的交易用戶數量；另外，2021年年末，抖音短視頻與本地生活重合用戶數量約爲4.28億，並在持續提升。

對於評價數據資產，美團通過與大衆點評合並獲取以口碑爲基礎的評價數據，到店業務屬於非即時消費，口碑效應明顯，但隨着用戶消費數據的增加，抖音完全可以建立一套自己的評價數據體系。

更爲重要的是，從數據來看，抖音對美團的業務已經產生了一定的影響。據上述數據，2023年第一季度，美團在线營銷服務收入爲77.47億元，增速僅爲10.59%，根據歷史數據，其餐飲外賣業務營銷收入與到店、酒店及旅遊業務營銷收入大體呈現4:6的關系，這也就是說，到店、酒店及旅遊業務營銷服務收入增速遠低於其傭金收入增速，這意味着在商家本地生活市場廣告預算的爭奪战中，美團落於下風。

另外，據彭博一致預期，預計到2025年，抖音到店業務收入將增至590億元，接近現在收入水平。由此看來，抖音再造一個“美團到店”只是時間問題。

培育新增長極

美團新業務分部主要包括美團優選、美團买菜、網約車、共享單車、充電寶等，其中美團優選與美團买菜是新業務的主要組成業務。

2023年第一季度，美團新業務分部總收入爲157.32億元，同比增長30.13%；經營利潤爲-50.29億元，同比增長40.51%，虧損金額有所收窄。不過，從行業競爭對手的經營數據來看，美團優選、美團买菜並非是一門好生意。

據公开信息，每日優鮮於2021年6月成功登陸納斯達克，發行價格爲13美元/ADS，募集資金2.73億美元，市值大約31億美元，如今市值不足1億美元。而且，2021年與2022年上半年，每日優鮮營業收入分別爲69.52億元、26.64億元，淨利潤分別爲-38.50億元、-11.01億元。

叮咚买菜也存在同樣的問題，2022年，其營業收入爲242.21億元，淨利潤爲-8.07億元，更爲重要的是，叮咚买菜運營地區持續收縮，近期又宣布退出進入不久的川渝市場；而背靠阿裏巴巴的淘菜菜也同樣處於長期虧損狀態。

由此看來，美團優選、美團买菜短期內實現盈虧平衡絕非易事，“燒錢”還將繼續。

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