作者：丁一

出品：全球財說

終於，分拆自萬科A的物業管理公司萬物雲赴港上市傳出新進展。

4月1日，萬衆期待或是說姍姍來遲，萬物雲終於正式向港交所提交招股書，聯席保薦人包括中信證券、花旗和高盛。

“活下去”倍顯艱難 上市背後的含義須深思

萬物雲之所以備受關注，一是作爲萬科的物業公司經營數據全方位公开披露，更關鍵在於選擇的時間節點讓市場充滿猜測。

畢竟不足一年前，在2021年6月30日的萬科2020年股東大會上，對於萬物雲的上市時間鬱亮仍回答曖昧。

“如果只是傳統意義上的物業管理服務，我覺得多一家上市公司、少一家上市公司並不重要，但如果我們是一個城市服務商，我覺得會變得很重要”。

隨後不足半年的11月5日，萬科A突然發布公告稱擬分拆所屬子公司萬物雲空間科技服務股份有限公司到香港聯合交易所上市。

有趣的是，2022年4月1日萬物雲正式遞交招股書當天，諸多內房股及物管企業由於無法在港交所規定最後期限披露年報，被迫停牌。

這其中就包括了融創中國、佳兆業集團、世茂集團、中國奧園、當代置業、花樣年控股、彩生活、陽光100中國等，物管企業包括恆大物業、奧園健康、榮萬家等。

上述上市公司延遲發布年報的房企給出理由主要分爲兩種，一是臨時更換審計師導致審計延發， 二是受新冠疫情影響。

但是也有不少房企除上述兩點原因外，還疊加了流動性危機等深層次問題。年報未能如期發布的房企均存在或輕或重的流動性危機，大部分仍在處理債務問題，經營具有較大不確定性。

再往前一日即3月31日，萬科A剛剛舉行线上業績發布會。鬱亮在業績發布會开始前花費將近20分鐘的時間向全體股東檢討、解釋業績表現不佳的原因。

同時，鬱亮還自愿放棄其2021年度全部獎金，並稱已經取消了集團合夥人的層級，萬科每個人都要下沉到前线去幹活。

在房地產行業的凜冬時刻，萬科A突然選擇分拆物業上市，用意究竟是什么讓市場多了幾分猜測。

以目前的情況看，依靠減少拿地硬撐過冬很難實現“活下去”的目標，如何轉向提速實現彎道超車才是重中之重。

資料顯示，早在2014年萬科便提出要做“城市配套服務商”，其中萬物雲便是重要一環。

此前的官網信息顯示，萬物雲包含Space（空間）、Tech（科技）和Grow（成長）三大模塊，三大模塊並立而行，並在細分爲萬物梁行、萬科物業、樸鄰發展、萬睿科技、第五空間、萬物雲城、萬物成長七大業務板塊。

在招股書最开始萬物雲便將三大模塊展示出來，但目前來看住宅空間、商企城市空間處於並立關系，科技板塊則側重爲提供解決方案。

圖片來源：萬物雲招股說明書

其中“空間”主要爲萬科物業、樸鄰發展的社區服務，萬物梁行的商企服務，萬物雲城則主打城市服務概念，從始至終“空間”模塊也是萬物雲的最核心業務。

雖然，萬物雲要講的故事已經從城市服務商上升至空間科技服務，並且可以從三大模塊七大業務板塊中拆分出更多上市可能，但以目前情況而言萬物雲的業務仍是平平凡凡普普通通的“物業管理”。

無法跳脫出“物業管理”，換種說法便是模式與行業其他公司相差不大，以下多個數據便能說明問題。

“第一規模物管公司即將上市”期許落空

先來通過幾個關鍵數據，來窺得萬物雲的大致情況。

2021年，萬物雲實現營業收入237.04億元人民幣，毛利40.2億元，淨利潤爲17.14億元。

但從上述三項數據，萬物雲均不及碧桂園服務，營收規模未能錄得第一，居內地物業服務公司第二位。

值得注意的是，2019年、2020年萬物雲分別實現營業收入139.27億元、181.45億元，同期均高出碧桂園服務較多。

但隨着碧桂園服務不停买买买擴大規模，在2021年反超萬物雲成爲行業第一，也讓彼時萬物雲“第一規模物管公司即將上市”的期許落空。

同時，截至2021年12月31日，萬物雲在管住宅及商企物業建築面積約7.85億平方米。

其中，住宅物業在管面積佔比最高，管理住宅物業達到2823個，在管建築面積約6.6億平方米，合約建築面積約8.78億平方米。

而碧桂園服務同期不含三供一業的合同面積約爲14.4億平米，在管面積7.7億平米，在管項目數5041個，可以說通過擴張對所有物管企業實現了絕對碾壓。

在2021年的一年時間中，碧桂園服務分別斥資72.25億元、100億元、33億元分別收購藍光嘉寶服務94.62%股權、富力物業100%股權以及彩生活鄰裏樂100%股權。

克而瑞數據顯示，2021年共有29家上市物企發起53項並購，並購交易總額達355.88億元，收並購力度最大的物管企業均爲已上市且資金充足的龍頭企業。

部分房企爲緩解流動性壓力選擇出售旗下優質的物業資產，所以手握現金至關重要。

在這個“魚喫魚”的時代，收並購將持續進行，資金、資源、機會等多方面必將傾向於資金實力雄厚的龍頭企業，萬物雲上市募資也正是出於此考慮。

招股書顯示，IPO的募資用途主要可以概括爲“全國範圍內擴張、擴大業務底盤、實現規模經濟、創造新業務機會”4個主要核心。

值得注意的是，在碧桂園服務業績會上首席財務官黃鵬表示“大規模收並購階段已經結束”，下半場的“神仙打架”如何進行，還需要拭目以待。

“雲”與“服務”並無差別 員工成本高企，毛利率頗低

雖然，萬物雲並不希望自己所講的故事僅停留在物管公司，而是希冀上升至空間科技服務。

並且萬物雲董事會主席朱保全曾公开表示“物業是我們最早的初心業務，雲是我們期望的未來”，並表示“將把科技、雲服務作爲我們未來重倉投資的方向”。

可惜現實終究骨感，從招股書數據看物管業務仍是萬物雲的主要收入來源。

招股書顯示，2021年萬物雲實現的240.4億元營業收入中，社區空間服務收入134.6億元，佔比56.0%；商企和城市空間服務收入87.2億元，佔比36.2%；AIoT及BPaaS解決方案服務收入18.6億元，佔比7.8%。

通過32年時間，萬科不斷摸索物業發展趨勢，但仍難以打破傳統模式。從招股書的言辭中可以感到，萬物雲將社區、商企和城市空間稱爲獨一無二的“三駕馬車”，如何讓馬車飛奔，將是萬物雲以後的重點。

萬物雲指出，自身一直致力於實現空間服務的標准化、數字化和智能化，以科技手段爲高品質服務保駕護航。並且，通過AIoT和BPaaS解決方案在空間裏實現了遠程和混合運營，進而爲客戶提升空間服務效率。

簡而言之，就是通過科技板塊提升效率，從而降低對人力勞動的依賴，但事實真的是這樣嗎?

招股書顯示，目前萬物雲維持或提升現有盈利能力水平仍取決於能否控制經營成本，尤其是員工成本。萬物雲的員工成本至2021年爲72.35億元。

2019年-2021年，萬物雲員工成本與分包成本合計佔銷售成本比例爲77.5%、80.7%、80.1%，人工成本並未出現顯著減少。

圖片來源：萬物雲招股說明書

同時，萬物雲的整體毛利率呈現出逐年走低的趨勢。

2019年-2021年，萬物雲整體毛利率約爲17.7%、18.5%、17.0%。

其中，社區空間居住消費服務三年毛利率分別爲16.1%、18.7%、15.8%；商企和城市空間綜合服務分別爲20.5%、17.2%、15.9%。

朱保全表示，從分析師的報告看15%是一個合理區間，並稱物業服務是民生行業，信任關系遠比毛利率重要。

碧桂園服務最新財報顯示，2020年、2021年其整體毛利率分別爲34.0%、30.7%。雅生活服務、綠城服務、保利物業的毛利率也分別達到27.5%、18.5%、18.68%。

如此來看，萬物雲的概念確實是與其他公司別無二致，“雲”與“服務”沒有區別，仍屬於傳統物管行業。

突擊派息接近3年利潤 千億市值夢想道阻且長

值得肯定的是，萬物雲來自第三方收入的佔比較爲可觀，報告期內分別爲84.6%、 81.4%、80.8%；來自萬科集團及其合營企業或聯營企業的收入佔總營收比重分別約15.4%、18.5%、19.2%。

但即便如此，萬物雲必然與萬科有着“剪不斷”的關系。

股權結構方面，萬科直接持有6億股內資股，持股佔比57.12%，萬科通過各全資附屬公司萬傾、 萬斛、萬馬爭先、盈達投資基金、萬殊之妙及萬斛泉源擁有的合共6060萬股股內資股，持股佔比5.77%。

由此計算，萬科擁有權益並有權行使合共約爲62.89%的投票權。

資料顯示，2016年萬科物業引入兩家战略投資者博裕資本和58集團，博裕資本以其管理的基金認購25%股權，58集團以其下屬公司認購5%股權。

博裕資本、姚勁波在萬物雲蟄伏超過5年，但還未上市就已經收獲頗豐。

值得注意的是，2021年11月萬科宣布分拆萬物雲擬赴港上市後，博裕資本將7.6%股權轉給瑞軒、睿達第三有限公司、珠海達豐，總對價69.96億元；58同城姚勁波向海南雲勝轉讓2.14%的股權，對價19.91億元。

還未上市，上述兩大股東便通過突擊股權交易收獲90億元，這筆买賣頗爲合適。

目前，博裕資本通過Radiant Sunbeam Limited持股17.14%，58同城姚勁波持股4.76%，公司董事局主席朱保全則持股8.57%。

招股書顯示，2019年-2021年萬物雲分別宣派股息2.47億元、3.18億元、35.37億元，共計分派超過41億元，而這三年萬物雲的利潤僅爲42.7億元。

尤其是2021年，上市前夕一下宣派超35億元股息，也讓市場震驚。以萬科62.89%的持股計算，三年共分得25.78億元。

從萬科高層的公开言論可以看出，無疑是對萬物雲寄予厚望。鬱亮曾表示萬物雲“有望達成千億市值”。

目前來看，碧桂園服務的最新市值爲1113.67億港元，換算成人民幣並不足千億，而雅生活服務、綠城服務等市值都徘徊在一兩百億元。

疊加已錯過物管企業上市的黃金時期，萬物雲的千億市值，道阻且長。

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