價值投資凍土解凍，中國低估值公司有機會

2年前

價值投資凍土解凍，中國低估值公司有機會

當悲觀情緒升溫、其他投資者蒙受損失時，價值投資者可以有出色的表現。

做價值投資對莎拉凱特勒(Sarah Ketterer)來說是一個自然而然的選擇。她的父親約翰霍奇克斯(John Hotchkis)曾創辦了面向美國國內市場的價值型資管公司Hotchkis & Wiley，她就是在那裏开啓了自己的資產管理職業生涯，並遇到了未來的商業夥伴哈裏哈特福德(Harry Hartford)。2001年，兩人成立了以價值爲導向的全球投資管理公司Causeway Capital Management。凱特勒說：“那是一個我們認真思考如何把傳統價值投資——即本傑明格雷厄姆(Benjamin Graham)的理論——應用到國際市場這樣一個在當時還算新領域的機會。”凱特勒任Causeway Capital Management首席執行官，管理着450億美元的資產。該公司的旗艦基金Causeway International Value (CIVVX)自2001年推出以來表現一直好於其跟蹤的基准。正如凱特勒所說的，價值股經歷了一個“漫長而寒冷”的冬天，表現一直落後於成長股。現在，面對通脹高企和利率上行，投資者正在從成長股轉向價值股，多年凍土正在融化。凱特勒最近被《巴倫周刊》評選爲2022年美國金融界最具影響力的100位女性之一，她近日在位於達拉斯的辦公室接受了《巴倫周刊》的專訪，談到了如今的的市場環境、有吸引力的投資領域以及價值投資的前景等問題。以下是經過編輯的訪談內容。 《巴倫周刊》：對於投資者來說，這是一個非同尋常的時期，疫情已經持續了兩年多，現在又出現了地緣政治衝突，你是怎么看市場的？ 薩拉凱特勒：這兩場危機接踵而來的確不同尋常，通常兩場危機之間會有一個間隔，可以看出現在投資者非常緊張不安，但推動市場的是企業盈利和流動性。在地緣政治衝突和全球央行开始進入貨幣政策緊縮周期等背景下，市場正在清醒過來，資金變少了，資產價格會由漲轉跌，這只是一個下跌速度和幅度的問題。 《巴倫周刊》：市場在出現大規模混亂過後通常會在一段時間裏有不錯的表現，你是怎樣利用當前形勢的？ 薩拉凱特勒：我經歷過的第一次危機是1997年的亞洲金融危機，當時我正在關注亞洲市場，看到股票價格跌至它們資產負債表上的現金水平時感到非常迷惑，那是我見過的最大手筆的买入了。後來的危機也帶來了同樣的機遇，如今也不例外。當悲觀情緒升溫、其他投資者蒙受損失時，價值投資者可以有出色的表現，而且擁有量化風險控制的價值投資者做得更好。 《巴倫周刊》：那么你在买哪些別人在拋售的股票？ 薩拉凱特勒：我們試圖確定最佳切入點，因爲不能入場太早。在合適的時間增加特定的投資是優秀的投資組合經理與一般的投資組合經理的區別。銀行股——尤其是歐洲銀行股——跌了，因爲歐洲距離地緣政治衝突很近，而且一些銀行可能擁有俄羅斯、烏克蘭和白俄羅斯的敞口。許多銀行股已經大幅下跌，估值徘徊在2020年3月的水平，與2012年歐洲金融危機期間的估值差不多，但它們目前的資產負債表明顯好於那個時候。一些銀行已經經歷了監管方面的考驗，將以股票回購和派息的方式向投資者返還更多的過剩資本和未來利潤。但2月24日衝突爆發之後投資者拋售了銀行股，這帶來了一個非常好的機會。在危機中，市場經常根據當前環境給股票定價，就好像當前環境會永遠持續下去一樣，我們的做法是把它看作一個周期，這是一個非常大的不同之處。 《巴倫周刊》：你在买哪些歐洲銀行的股票？ 薩拉凱特勒：我們买了荷蘭國際集團(ING)和裕信銀行(UCG.意大利)的股票，這兩家銀行受到的拋售最嚴重，股價已經遠低於有形账面價值。 《巴倫周刊》：你還看到了哪些機會？ 薩拉凱特勒：我們买了一些受疫情衝擊嚴重的股票，因爲我們認爲這些公司的管理層有能力大幅改善經營狀況，當疫情平息時，股價將大幅上漲，利潤將比疫情前更高。疫情期間我們买入了英國飛機引擎制造商羅爾斯-羅伊斯控股(RYCEY)的股票，最近又增持了該股。我們還看好瑞安航空(RYAAY)，該公司是歐洲運營成本最低的航空公司，擁有最新的機隊，被壓抑的旅行需求非常旺盛，瑞安航空運營着高效的新機隊，所以擁有最高的燃油效率。我們還看好法國軌道交通電力設備公司阿爾斯通(ALO.法國)的股票，從去年开始买入的，地緣政治衝突爆發後讓這只股票變得更有吸引力。市場不看好對俄羅斯有敞口的公司，但是作爲運輸行業的一部分，特別是一家提供設備和服務的公司，我們認爲阿爾斯通擁有非常好的業務。阿爾斯通去年進行了一筆不太順利的收購，在業務整合方面遇到了困難。由於該公司和俄羅斯的關系，我們得以以更低的股價买入。阿爾斯通持有俄羅斯最大的鐵道機車和鐵路服務公司20%的股份，最新估值爲4.8億歐元（約合5.32億美元）。即便這部分股份價值降到零，我們預計也不會對阿爾斯通的利潤產生影響。我和我的同事認爲，阿爾斯通的股價已經充分反應了俄羅斯相關風險，該股被大幅低估了。目前我們正在尋找能夠轉嫁上升後的成本的公司，我們認爲阿爾斯通和瑞安航空可以做到這一點。 《巴倫周刊》：除交通領域外你還在哪些領域看到了機會？ 薩拉凱特勒：在危機中表現出色的領域之一是醫療保健，尤其是制藥行業。一些人可能認爲它們在疫情期間表現更好，但有些公司是這樣，有些則不然。但在地緣政治衝突這樣的危機下，擁有巨額現金流和創新的制藥公司能給投資組合帶來穩定作用，而且一般而言這些公司不存在困擾其他行業的供應鏈問題和通脹帶來的壓力。由於歐洲制藥公司的股價低於美國制藥公司，因此在這一領域我們主要投資的是歐洲公司，包括諾華(NVS)、阿斯利康(AZN)和羅氏(RHHBY)。 《巴倫周刊》：你持有俄羅斯公司的股票嗎？ 薩拉凱特勒：沒有，我們對新興市場投資組合做的是風險量化管理，之前對俄羅斯的敞口2%，後來賣出了。 《巴倫周刊》：你怎么看新興市場的前景？ 薩拉凱特勒：中國是新興市場中最大的一個市場，在經濟增長趨於平緩之際，一些已經跌了的股票帶來了一個很好的機會。中國最終可能會帶領新興市場獲得相對於發達市場更有吸引力的回報。盈利和流動性是決定市場走勢的兩個最重要的因素，目前中國正處於流動性增加的模式。 《巴倫周刊》：在投資中國時，你最關注的問題有哪些？ 薩拉凱特勒：貿易爭端是一個風險，另外，雖然中國收緊了對一些行業的監管，但我們認爲只要監管信號是妥善、合理且一致的，企業就會響應相關要求。在投資中國時，沒有明顯監管壓力的互聯網巨頭在我們的中國基金中擁有最大的權重。京東是中國領先的一站式多產品電商平台。京東還持有京東物流的控股權，後者是一家快速增長的供應鏈和物流服務公司。京東目前的估值接近歷史低點，但長期增長潛力非常大。 《巴倫周刊》：你還對其他哪些新興市場感興趣？ 薩拉凱特勒：我們在新興市場時結合了自上而下和自下而上的策略，自下而上更重要。亞洲仍然是我們爲客戶賺錢的一個重要市場，除了中國大陸，還包括中國台灣和韓國。 《巴倫周刊》：你怎么看美國市場？ 薩拉凱特勒：由於海外便宜的投資標的非常多，美國在我們的全球價值基金(Global Value)中的權重仍然偏低，目前最被低估的股票在歐洲。 《巴倫周刊》：對於那些因市場動蕩而感到不安的投資者，你有什么建議嗎? 薩拉凱特勒：進入周期底部時總是很嚇人的，現在到了投資者在別人恐懼時應用平均成本法（在更長時期內進行更小額投資）买入一直想持有的股票的時候了，因爲大跌過後就是上漲。市場傾向於反映GDP的增長前景，我們可能正處於一個GDP放緩的時期，但從過去的經驗來看，我們會再次迎來復蘇和增長。 《巴倫周刊》：感謝接受我們的採訪。 文 |《巴倫周刊》撰稿人勞倫福斯特(Lauren Foster) 編輯 | 郭力群 翻譯 | 小彩版權聲明：《巴倫周刊》(barronschina)原創文章，未經許可，不得轉載。英文版見2022年3月30日報道“Volatility Means It’s Time for Value Investors to Pounce. Here’s Where to Find the Best Bargains.”。（本文僅供讀者參考，並不構成提供或賴以作爲投資、會計、法律或稅務建議。）