前不久，現代牧業發布了盈利警告：集團預期於截至2023年6月30日止六個月錄得公司股東應佔溢利介乎2億元至2.2億元（2022年同期5.08億元），同比減少約57%-61%；現金EBITDA（介乎12.3億元至13億元（2022年同期14.41億元），同比減少約10%-15%。

對於淨利大幅下降，現代牧業認爲有兩點主要因素。一是原料奶業務毛利率下降及毛利額減少，主要由於大宗原材料價格較2022年同期仍處於高位及國內原料奶市場售價下行，導致集團原料奶業務毛利率較2022年同期減少約4個百分點；本期間來自原料奶總銷量的增長無法完全抵消毛利率下降所帶來的影響，導致原料奶業務毛利額較2022年同期減少約1.2億元至1.8億元或減少8%-12%。

二是乳牛公平值變動減乳牛銷售成本產生的虧損增加，主要由於本期間牛肉市場價格下降、原料奶售價下降、飼料成本上漲等因素，使得乳牛公平值變動減乳牛銷售成本產生的虧損較2022年同期增加約1.8億至2.4億元或增幅50%-70%。

事實上，對於飼料成本上漲、成本支出居高不下等問題，現代牧業曾提出“降本增效”措施，包括通過加強和簡化採購流程及借助統一採購平台措施來降低採購成本，同時通過優化飼喂配方、調整飼料結構、持續提升牛只健康和每頭奶牛的平均年化產量，开源節流降低運營成本等。但就業績來看，現代牧業“降本增效”並沒有帶來理想當中的效果。

核心盈利能力走低 毛利率連續三年下滑

從財報中可以看到，原料奶業務爲現代牧業核心業務。於2022年，集團原料奶銷售收入錄得99.45億元，同比增長42.0%。在中國投資及營運合共41個牧場公司，飼養405358頭乳牛，同比增長14.6%；每頭成乳牛的平均年產量達12.2噸，同比增長8.0%；總產奶量達236萬噸，同比增長46.6%。

在高級乳業分析師宋亮看來，作爲大型牧場，下遊乳企對其收奶較爲穩定，這使得奶牛養殖企業都可以實現營收的穩定增長。不過，2022年，原材料價格上漲推高了奶牛養殖行業的成本，同時，原料奶價格穩中有降，擠壓了奶牛養殖企業的利潤空間。

爲緩解大宗物料價格持續攀升帶來的養殖壓力，現代牧業選擇“三管齊下”：一是擴大牛群規模，繼續提升單產，從而攤薄單位成本。二是加強成本費用管理，通過准確把握市場節點、配方與物料市價緊密聯動調整、精准飼喂高效牧場管理，平抑飼料價格上漲的影響，降低公斤奶銷售成本，持續保持公斤奶飼料成本處於行業領先水平。三是加大經營管理力度，挖潛節流，大力推行對標改善，節約其他現金成本，提升效益。堅定走成本領先战略，秉承着“一切成本皆可降”的理念，繼續深挖潛力，降低單位成本，從而實現成本行業領先战略。

那么，降本增效一年後，究竟得到了怎樣的結果？

從財報數據來看，現代牧業“降本增效”的方法似乎平抑了部分部分飼料價格上漲帶來的影響。財報顯示，2022年，集團於內部分部間抵消前的原料奶的單位銷售成本2.97元/公斤，同比增加0.15元/公斤，其中公斤原料奶飼料成本爲2.33元/公斤，同比增長0.22/公斤。

與此同時，現代牧業還迎來了營收數據首次突破百億的高光時刻。於2022年，該公司全年收入達122.95億元，同比增長73.7%。

對此，現代牧業表示，收入增長主要由於集團原料奶銷量同比大幅增長，同時在報告期內，現代牧業收購愛養牛科技，業務拓展至畜牧業互聯網平台運營，連同富源國際飼料業務板塊，爲其貢獻飼料收入23.5億元。

但是，現代牧業的銷售成本增速幾乎與營收增速持平。2021年，該公司銷售成本爲69.07億元，到了2022年末，這一數據顯示爲119.2億元，同比增長了72.58%。

在奶價下滑、成本增長、行業競爭激烈等方面影響下，現代牧業的淨利潤數據與營收數據背道而馳。期內，現代牧業歸母淨利潤爲5.62億元，同比下滑44.79%；溢利約5.8億元，同比下滑43.84%。

不僅如此，現代牧業的盈利能力也在不斷走低。2018年-2022年，該公司毛利率分別爲58.86%、73.27%、78.67%、36.02%、26.57%。

由此可見，對於目前的現代牧業來說，“降本增效”似乎只是杯水車薪。但俗話說“背靠大樹好乘涼”，作爲蒙牛原料奶供應商，現代牧業擁有這樣一位“行業巨頭”大客戶，應該不愁賣不出去。

蒙牛兜底後 現代牧業庫存仍高居不下

從現代牧業發展史來看，蒙牛與現代牧業之間淵源頗深。譬如該公司創始人鄧九強，曾是蒙牛創業元老級人物。有報道稱，鄧九強之所以創辦現代牧業就是要彌補當時蒙牛的“奶源短板”。

此外，現代牧業現任總裁、執行董事孫玉剛，曾在2002年5月至2007年3月期間任內蒙古蒙牛乳業（集團）股份有限公司財務及投資部經理。

從2022年年報中還可以看到，除了孫玉剛，現代牧業管理層中還有不少履歷中印有“蒙牛”二字。包括集團黨委書記郭文舉，2010年3月至2017年6月在蒙牛集團擔任黨委副書記，2017年7月至2020年12月在蒙牛集團擔任黨委副書記、紀委書記。集團副總兼運營二中心總經理韓春林，於1999年1月至2004年9月，在內蒙古蒙牛的液態奶部門出任營銷經理。集團副總裁宋維政，於2001年12月至2019年12月在蒙牛集團任職質檢處長。

此外，現代牧業9名董事總有3名同時在蒙牛任職。除了孫玉剛，公司非執行董事張平，於2014年加入蒙牛集團，同時也是蒙牛多家附屬公司的董事；非執行董事陳易一，於2023年2月起加入現代牧業，同時爲蒙牛集團副總裁、集團战略管理負責人，值得一提的是，陳易一此前先後在雀巢、國際紙業、利樂西得樂、華潤創業等多家知名公司任職。

更重要的是，兩家公司之間還存在緊密的股權關系。2017年初，蒙牛以每股1.94港元的價格收購了現代牧業16.7%的股份。交易完成後，蒙牛持股比例增至39.9%。於2022年12月31日，中國蒙牛乳業有限公司（簡稱“蒙牛”）及其全資附屬公司共同擁有其已發行股本的56.36%。

不僅如此，現代牧業與蒙牛之間的交易也是十分密切。2019年-2022年，現代牧業的主要客戶蒙牛集團帶來的營業額佔總營業額的85.3%、82.0%、84.5%、92.5%。

在2021年報中，現代牧業坦言，公司所產原奶絕大部分銷售給蒙牛。公司與蒙牛的合約效期至2028年止，蒙牛同意購买公司擁有的所有牧場奶牛產下的全部符合質量標准的生鮮奶。公司有最多將原料奶的30%售予其它加工廠或最終客戶的權利。

但是，在有大客戶兜底的情況下，現代牧業的存貨數據依舊增長迅速。據了解，現代牧業的存貨金額從2021年末21.91億元增長到2022年的33.79億元，漲幅達54.22%。

與此同時，現代牧業背負的償債壓力也在與日俱增。2020年-2022年，公司資產負債率也在逐步增長，分別爲48.37%、53.05%、59.60%。截至2022年12月31日，現代牧業總負債約爲171.8億元，其中非流動負債爲87.10億元，同比增長20.92%；流動負債爲84.68億，同比增長28.07%。其中短期貸款有48.54億元，同比增長72.49%；經營性負債32.89億元。但同期內公司銀行結余及現金僅有21.26億元。

奶源過剩、乳企擴建原奶供應基地 牧場企業如何脫困？

與現代牧業類似，優然牧業的原料奶業務高度依賴大股東伊利。於2022年，優然牧業向伊利銷售原料奶產生收入人民幣104.85億元，佔報告期內原料奶總收入的96.6%。

但其依舊沒有擋住淨利下滑。2022年度報告顯示，該公司實現收入爲180.51億元，同比增長17.62%，歸屬母公司淨利潤爲4.15億元，同比下降73.38%。

事實上，在我國居民健康意識不斷提升的同時，入局奶制品行業的小型商家紛紛湧現。企查查顯示，在2019年以前，我國奶業增幅從未超出過0.7%，2020年我國新注冊牛奶相關企業1.2萬家，同比大幅增加71.5%。

在此背景下，上遊原奶規模开始大幅擴張。數據顯示，2021年我國奶牛牧場Top10運營商總產奶量852.6萬噸，同比增長18%。農業農村部數據顯示，2022年我國奶類產量4027萬噸，首次突破4000萬噸大關，位居全球第四位。

與此同時，伊利、蒙牛、光明、君樂寶、新希望、三元食品等頭部乳企，紛紛投入上遊牧場的產能擴張潮之中。但這種過於迅速的增長也埋下了奶源過剩的隱患。

最近兩年，我國乳制品消費增速不斷放緩，市場需求也在不斷下滑，再加上國內原料奶產業加速擴張，導致乳制品行業供需平衡被打破。

據第一財經報道，2022年年中大牧場的收奶價格還能達到4.2元到4.3元/公斤，年底的奶價卻已經跌至3.9元到4元/公斤。2022年供奶合同到期後，下遊乳企選擇不再續籤。

爲儲藏過剩的生牛乳，不少乳企選擇噴粉技術。在第十四屆中國奶業大會上，國家奶牛產業技術體系首席科學家李勝利透露，“在2023年2月最難的時刻，國內乳企平均每天過剩噴粉儲藏的生鮮乳高達1.08萬噸，佔收奶量的17%，到2023年5月，每天噴粉數在4000噸到5000噸，情況有所好轉。”“但目前上遊原奶行業虧損面已經超過60%。”

中國奶業協會名譽會長高鴻賓也表示，在行業困難的情況下，大乳企繼續保持收奶，伊利和蒙牛一度日噴粉量都高達到5000噸和4000噸，而每噴粉一噸就直接損失1萬元以上。

奶價下滑、高庫存帶來的高成本，都在一步步加劇乳企的壓力，與此同時，上有飼料成本高漲問題也不容小覷。李勝利表示，“今年厄爾尼諾現象導致國內多地高溫、幹旱，夏糧價格有所上漲，因此飼料成本依然會高位運行。而未來幾個月也是牧場儲備青儲飼料的關鍵期，銷售困難、資金緊張等問題會倒逼部分牧場加速退出，但預計2023年過剩生鮮乳總量會超過110萬噸。”

對此，宋亮認爲，牧場企業甚至乳企只能通過“殺牛減產”的方式來降低成本，同時還要加快存欄淘汰，減少總量生乳供應。

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