黨中央當前對於“活躍資本市場”高度重視，預計未來在“活躍資本市場”領域有望看到一些實際的政策出台及逐步落地。

周鵬／文

中共中央政治局7月24日召开會議，會議指出“要活躍資本市場，提振投資者信心”。這一提法十分罕見，而表述的變化既反映了黨中央對資本市場當下運行狀況的高度重視，也體現出對資本市場長期發展的支持與鼓勵。

隨後，中國證監會召开2023年系統年中工作座談會，會議表示，中央政治局會議提出“要活躍資本市場，提振投資者信心”，體現了黨中央對資本市場的高度重視和殷切期望。證監會要從投資端、融資端、交易端等方面綜合施策，協同發力，確保黨中央大政方針在資本市場領域不折不扣落實到位。

黨中央當前對於“活躍資本市場”高度重視，中央政治局會議及證監會也均有積極表態，在這樣的背景下，預計未來在“活躍資本市場”領域有望看到一些實際的政策出台及逐步落地。

從“平穩”到“活躍”

中國的資本市場是社會主義市場經濟體系的重要構成，對於宏觀經濟，資本市場融資及配置功能的存在，使得其在支持實體經濟發展及轉型方面具有“助推器”的功效；對於企業發展，資本市場爲企業融資提供了更多的選擇，更好助力企業發展；對於居民財富管理，資本市場是滿足居民多元化投資需求、不斷增強投資者獲得感的重要平台。

此前政治局對於資本市場的表態通常以“維護資本市場平穩運行”爲出發點。從近幾年政治局會議的情況來看，對於資本市場的表態通常以“維護資本市場平穩運行”爲出發點。而從證監會每年的工作重心來看，基本也圍繞政治局會議表態开展。

光大證券認爲，此次中央政治局提出“活躍資本市場”意義重大，在經濟、企業、居民層面均有益處。

經濟層面，活躍資本市場實質上是與穩投資、促消費、強產業的政策措施互爲一體的，活躍資本市場就是在支持實體經濟、壯大經濟增長動能；企業層面，活躍資本市場，可以顯著提升企業投資信心，充分調動投資的積極性，穩定和擴大投資需求，促進企業更好發展；居民層面，活躍資本市場可以更好滿足居民資產配置需求，增加居民財產性收入，也可以間接起到擴大內需、提振消費的作用。

哪些政策值得期待？

證監會黨委書記、主席易會滿在證監會年中工作座談會上指出，要從投資端、融資端、交易端等方面綜合施策，協同發力，進一步激發資本市場活力，提升資本市場功能。

投資端，光大證券認爲可能的政策包括積極吸引中長期資金入市，提升機構投資佔比；豐富投資產品，增加多元化投資和風險管理工具；推動證券基金業更高水平的开放，促進資管機構提升核心競爭力等。

融資端，光大證券認爲可能的政策包括堅持注冊制改革，靈活調整上市門檻，鼓勵更多優質資產在A股上市；進一步放开定價方式，滿足不同類型資產上市融資需求；統籌好一二級市場動態平衡，強化A股市場造血功能等。

交易端，光大證券認爲可能的政策包括積極降低各項交易成本，提升投資者收益率與交易意愿；放寬主板漲跌幅限制，降低科創板、北交所投資准入門檻；適當延長交易時間，提升交易的連續性等。

目前已有部分政策表態，包括調降結算備付金、研究碎股交易等。8月3日，中國結算宣布，擬自2023年10月起將股票類業務最低結算備付金繳納比例由現行的16%調降至平均接近13%；8月10日，滬深交易所發文，研究將滬市主板、深市上市股票、基金等證券的申報數量要求由100股（份）的整數倍調整爲100股（份）起、以1股（份）遞增。

短期來看，光大證券認爲交易端方向值得重點關注，包括：調整印花稅稅率、交易規則調整、降低科創板等交易准入門檻、進一步加強引入中長期資金入市等。

印花稅稅率有望調整

印花稅稅率調整可能是活躍資本市場的相關政策方向之一。中國當前的股票交易印花稅稅率爲1‰，由出讓方按1‰的稅率繳納股票交易印花稅，對受讓方不徵收，未來存在下調的空間。

一方面，從海外市場的情況來看，美國、日本、德國以及新加坡等發達股票市場均不徵收證券交易印花稅。另一方面，證券交易印花稅費佔財政收入比重較小，遠低於減稅降費規模。2022年，中國證券交易印花稅2759億元，僅佔全年公共財政收入的1.35%。而2022年中國新增減稅降費及退稅緩稅緩費合計超過4.2萬億元，遠超證券交易印花稅稅費規模。另外，2021年6月第十三屆全國人民代表大會會議通過《中華人民共和國印花稅法》，稅率調整權限從人民代表大會下放至國務院，稅率調整的靈活度大大提升，也可能是印花稅調整的潛在信號。

政治局會議定調以來，多家主流媒體呼籲調降印花稅。如，央廣網8月3日發表的《切實落實中央活躍資本市場精神綜合施策提振投資者信心》提到“如果印花稅進行調整可能會比較明顯地起到活躍資本市場的作用”；《證券時報》8月4日發表的《以便利化交易聚人氣穩步提升市場活躍度》提到“市場期待未來在交易端出台更多政策和細則，比如降低股票交易印花稅、優化交易制度等”。

根據光大證券的研究，歷次印花稅下調後，均帶動短期交易情緒上升，市場成交量和股價表現短時間提升明顯。

2000年至今，中國印花稅共進行5次調整，4次下調，一次上調。2001年11月6日，證券交易印花稅稅率從4‰下調至2‰；2005年1月24日，證券交易印花稅稅率從2‰下調至1‰；2007年5月30日，證券交易印花稅稅率由1‰調整爲3‰；2008年4月24日，證券交易印花稅由3‰下調至1‰；2008年9月19日，證券交易印花稅調整爲單邊徵收1‰。印花稅4次下調後，均帶動短期交易情緒上升，上證指數的成交量和收盤價都在短時間內明顯提升；而在印花稅上調後，上證指數成交量和收盤價都出現了顯著回落。

交易規則更加靈活

光大證券表示，交易制度或將更加靈活，例如推行“T+0”交易或放寬漲跌幅限制。當前中國市場實行“T+1”交易制度，主板單日漲跌幅限制爲10%，交易靈活性與海外發達市場比有較大差異。通過交易制度的寬松化，將一定程度提振市場交易情緒，擴大交易量，同時也有利於中國與海外發達市場接軌。

目前，全球成熟股票市場多應用“T+0”交易與寬松的漲跌幅限制。美國、歐洲、日本等發展較爲成熟的股票市場基本都允許回轉交易，同時配合寬松的漲跌幅限制，但具體實施細則有所不同。

如，美股市場對於不同淨值的账戶分別有不同日內交易次數的限制，單日個股無漲跌幅限制，資金實行“T+2”交割；港股市場單日不限制回轉交易次數，無漲跌幅限制，結算採取“T+2”制度；日本股票市場對日內回轉交易次數限制爲1並根據個股價格制定不同的漲跌幅限制；英國股市單日不限制回轉交易次數，無漲跌幅限制，資金“T+2”交割。

光大證券認爲，中國交易制度有逐步向海外發達市場演進的趨勢。目前除股票市場外，可轉債、權證、股指期貨已經先後採用“T+0”交易制度。單日漲跌幅限制方面也在逐步寬松化，2020年8月，深交所將創業板股票漲跌幅限制比例由10%放寬至20%；2023年4月起，主板首次公开發行上市的股票前5個交易日不設價格漲跌幅限制（改革前漲幅限制爲44%，跌幅限制爲36%）。

此前，“T+0”交易改革已被多次提及，政策有一定的研究基礎，實行日內單次回轉交易的可能性較大。2020年5月29日，上交所就兩會代表委員關於資本市場的建議回應稱會研究引入單次“T+0”交易，保證市場的流動性。2021年全國政協委員賀強再提“T+0”議案，建議在大盤藍籌股中試行“T+0”交易制度。2021年2月27日，證監會在答復《關於進一步推進中國科創板高品質發展的提案》時表示，將深入研究論證推出“T+0”交易的可行性、實施路徑等問題。

光大證券表示，參考日本股票市場，中國若推行“T+0”交易制度改革實行日內單次回轉交易的可能性較大，同時，“T+0”交易制度可能採用部分市場試行而後全面覆蓋的方式逐步實現。

2014年1月6日，中國台灣开始實施部分證券現股先买後賣的當日回轉交易；2016年2月1日，允許所有符合融資融券條件的證券進行無限制日內交易。“T+0”交易制度實現後，中國台灣股票市場交易情緒明顯提振且持續周期較長，2017年中國台灣股票成交金額（電子定單交易）同比提升51%，2018年中國台灣股票成交金額（電子定單交易）同比提升24%。參考中國台灣逐步實現“T+0”交易，A股若推進“T+0”政策可能也會先在部分市場試行而後全面覆蓋。

漲跌幅限制放开短期可能造成市場波動率提升，但長期對市場波動影響不大。借鑑海外放开漲跌幅限制的經驗，韓國市場2015年6月將股市漲跌幅限制由15%擴大至30%，政策落地後一年內，市場波動率顯著增長，2015年6月當月市場波動率同比增長13%，9月市場波動率同比增長80%。但長期來看，市場波動和情緒釋放結束後波動率重新回落，同時市場漲跌幅保持穩定，受漲跌幅限制放开的影響並不大。

漲跌幅限制或放寬將使得股價對於信息的反應更加高效。當前10%漲跌幅限制下，當遇到超預期的外部衝擊時，股價容易跌停或漲停，使得個股日內交易失去流動性，並且可能引發市場過度預期，使得股價短期超跌或超漲。在漲跌幅限制放开至20%後，漲跌停出現的情況有望逐漸減少，股價對於信息的反應更容易一步到位，從而縮小市場預期差的時間窗口期，個股的長期換手率有望降低。

此外，市場結構也有望加速向機構化轉變。若放开漲跌幅的限制，此前短线投機資金依靠資金優勢“打漲停板”的操作在之後或將難以實現，資金追求短期高收益的難度或將增加，並可能將逐漸轉向中長期投資策略，市場穩定性有望提升，市場結構有望加速向機構化轉變。

降低科創板交易門檻

降低科創板等板塊交易准入門檻也是可能的政策方向之一。光大證券認爲，降低個人投資者交易門檻能顯著提升投資者數量，活躍資本市場。當前A股各個板塊的投資者交易門檻存在一定差異，其中科創板及北交所的門檻最高，未來或許會有所降低。

當前各板塊個人投資者交易門檻存在差異，主板最低，科創板及北交所最高。主板的門檻最低，對於資金及經驗方面均無要求；創業板對資金的要求爲开通前20個交易日日均資產不低於10萬元，且參與證券交易時間在2年以上；科創板及北交所的交易門檻最高，對資金的要求進一步提升爲开通前20個交易日日均資產不低於50萬元，且參與證券交易時間在2年以上。

降低交易門檻將顯著提升投資者數量，利於資本市場活躍，未來科創板等交易門檻或將降低。交易門檻的存在會將一些有交易意愿，但沒有達到門檻要求的投資者拒之門外，而交易門檻的降低將會顯著的提升投資者數量，進而達到活躍資本市場的目的。從2022年各個板塊的活躍情況來看，門檻最低的主板交易最爲活躍、其次是創業板、再次是科創板及北交所。隨着中國資本市場的逐漸成熟，未來科創板等板塊的交易門檻或也將適當降低，以吸引更多投資者入市。

引導中長期資金入市

光大證券表示，加強引入中長期資金入市或許也是值得關注的政策方向。引入中長期資金入市不僅能爲市場帶來增量資金以活躍資本市場，而且能使得市場更加理性平穩。當前中國股市投資者結構中，機構投資者的佔比仍然不高，對比海外市場存在非常大的提升空間，未來或將進一步加強引入中長期資金。

引入中長期投資者既能增加市場中增量資金，又能夠使市場更加理性。引入更多中長期投資者對於資本市場最直接的影響便是給市場帶來增量資金，促使資本市場更加活躍。此外，中長期資金相對來說更加理性，不會盲目跟風，是市場中重要的“穩定器”，中長期資金佔比的提升，能夠降低市場無序波動，使得市場更加理性。

當前機構投資者佔比仍不高，有較大的提升空間。截至2022年，中國A股投資者結構中，機構投資者（不包括一般法人）的佔比約爲16.2%，而同期美股機構投資者的佔比約爲59%。這意味着中國的機構投資者佔比仍然有很大的提升空間，尤其是對於公募基金及養老金。

監管機構多年來也在一直倡導，未來或將進一步加強引入中長期資金。多年以來，監管機構也在積極倡導並引入中長期資金入市，站在當前來看，之後可能會對此進一步加強。其中，針對國內機構投資者的舉措，可能包括推動完善保險、理財、社保等中長期資金的稅收優化、降低投資比例限制等；針對海外機構投資者的舉措，可能包括繼續推動資本市場开放，放寬外資投資限制，吸引外資持續流入。

其中，個人養老金入市也值得關注。在美股投資者結構中，養老基金佔有舉足輕重的地位，對於促進資本市場活躍以及穩定資本市場平穩健康發展起到了重要作用。而中國的《個人養老金實施辦法》自2022年11月落地之後，也陸續成立了一些養老基金，未來或許會進一步推動個人養老金入市，相關政策值得關注。

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