摘要：定價是奈飛(Netflix)的另一個潛在增長槓杆，這也是許多投資者長期看好該股的一個原因。隨着Netflix的用戶增長停滯，並引入了受人爭議的廣告。管理層此前曾表示，即使他們增加了用戶流失，上漲訂閱價格也可以爲公司帶來增長。這主要是因爲他們的服務成本相對較低，而訂閱模式又具有相當高的用戶粘性。

根據調查顯示，Netflix的需求價格彈性爲0.6。奈飛在2019年對美國用戶的價格上漲了13-18%，這也導致24%的調查受訪者考慮取消該服務，其中有 3%的人肯定會取消，還有10%的人考慮選擇更便宜的訂閱服務。這些數字再次表明人們對奈飛的需求相對缺乏彈性。過去的數據表明，缺乏彈性的需求支持了奈飛漲價的策略，但除非需求變得更有彈性，否則Netflix突然轉向廣告是沒有意義的。

最近幾個月科技股大幅下跌、疫情影響和競爭加劇，奈飛的股價一直在掙扎，人們對該公司的情緒已經變得多么消極。展望未來，Netflix的價值將取決於其將內容投資變現的能力。到目前爲止，Netflix在這種方式上對股東的回報一直很低。在接下來的12-18個月裏，廣告的推出和對账戶分享的打擊是高風險/高回報，對該公司來說至關重要。

Netflix的訂閱账戶增長在最近幾個季度停滯不前，其中一些可以歸因於疫情後的業績後遺症。這可以從許多數字業務的用戶增長下降中看出。Netflix還將部分用戶流失歸咎於俄烏战爭，導致許多中東歐國家受到了影響。該公司表示，除去俄羅斯的影響，第一季度用戶減少了20萬，相當於增加了50萬。在最近一個季度，訂閱用戶又減少了100萬。除亞太地區外，所有地區的訂戶數量持平或下降，表明這是一個廣泛存在的問題。Netflix預計第三季度訂閱用戶將增加100萬，這可能緩解了對進一步下滑的擔憂，並推動了股價對收益的積極反應。

今年5月Netflix解僱了150名員工，其中包括電視劇、奇觀和事件電視以及喜劇系列部門的高管。他們還在6月份解僱了300名員工。Netflix的招聘速度也明顯放緩，所有這些都表明Netflix的業務基本面正在惡化。Netflix的部分問題在於账號共享如此普遍，以至於他們可能比許多人意識到的更接近市場飽和。Netflix表示，有1億家庭使用共享密碼，這意味着可以訪問Netflix的家庭數量超過3億。

Netflix目前正在努力減少這種分享或者至少實現盈利。考慮到潛在的1億家庭用戶，這對Netflix來說可能是一個巨大的增長槓杆，但同時也存在流失增加的風險。Netflix目前正在五個拉丁美洲國家試行額外的账戶共享費用。如果用戶在主要居住地以外的地方使用一個账戶超過兩周，則必須支付額外的費用。Netflix選擇的這些國家的收入貢獻可能很小，這反映出它希望在將账戶共享策略推向可能會影響公司財務的市場之前把它做好，預計將在2023年進行更大規模的推廣。

Netflix此前曾表示，他們計劃繼續專注於內容，並允許第三方管理廣告技術。他們很清楚地將生產和用戶體驗視爲價值的創造者，而不是技術。雖然他們將廣告技術的开發外包出去並不令人意外，但他們選擇微軟(Microsoft)有點令人意外。微軟的廣告技術並不是特別出名，但他們確實有自己的大型廣告業務。 不過微軟在管理第三方廣告技術業務方面相對缺乏經驗，這可能會將Netflix的服務推遲到2023年底。在選擇廣告合作夥伴時，Netflix的可行選擇可能有限，因爲像谷歌(GOOG)、康卡斯特(Comcast)和羅庫(Roku)這樣的潛在供應商都有自己的流媒體平台。微軟是一個中立方，爲Netflix提供了隨着時間的推移在技術和銷售方面進行創新的靈活性，以及強大的隱私保護。

隨着公司的成熟，Netflix的收入增長在大流行後繼續放緩。最近一個季度，匯率的影響相對較大，導致Netflix的增長率下降了約4%。Netflix預計第三季度收入將增長約5%(按固定匯率計算爲12%)。匯率問題仍將是Netflix未來發展的一大阻力，這使得該公司近60%的收入來自美國以外地區，與去年同期相比顯得很糟糕。未來Netflix的目標是通過優化定價結構更好地從觀衆身上賺錢。在不增加用戶流失的情況下，他們能在多大程度上做到這一點還有待觀察。由於訂閱用戶增長停滯，Netflix的定價權也受到質疑，目前還不清楚Netflix是否還能輕松實現增長。內容成本約佔Netflix成本的50%，因此是其盈利的主要驅動力。Netflix表示，其他成本沒有得到優化，這可能是未來利潤率提高的一個來源，因爲Netflix被迫變得更加自律。由於遣散費和房地產租賃減值，第二季度的利潤率下降了約1.9%。

Netflix的商業模式是將內容費用分攤到日益龐大的用戶群體中，從而提高利潤率。到目前爲止，Netflix在實踐中表現出的能力有限。內容支出相對於訂閱用戶基數一直相當穩定，除了在疫情期間短暫下降。內容支出的增長是否放緩以及何時放緩，將對Netflix的現金流和估值至關重要。Netflix的營銷費用相對於收入一直在下降，隨着公司規模和增長放緩，這應該是可以預料的。不過用戶流失率上升和用戶增長放緩可能會給營銷費用帶來壓力導致利潤率下降。Netflix的流失率一直在2.3%左右，遠低於剔除Netflix和Hulu後約6%的加權行業平均水平。Netflix今年1月提價後，用戶放棄這項服務的比例明顯更高，用戶流失最近上升到了3.3%。YouTube TV的月流失率爲4.3%，Disney+的月流失率爲8%。

雖然Netflix的股價大幅下跌，但仍不算特別便宜。相對而言，考慮到它們的增長前景和產生自由現金流的能力，許多公司的估值似乎較低。Netflix可能在一定程度上避免了進一步下跌，因爲它是盈利的，而且作爲一種訂閱服務，它被視爲相對防御型的。Netflix的高增長時代已經過去，盡管盈利能力強，但該公司產生自由現金流的能力有限。鑑於競爭日益激烈，Netflix面臨着引入廣告的巨大風險，Netflix的估值可能是合理的。由於缺乏競爭，Netflix的定價權過去可能被高估了，目前還不清楚該公司能否繼續提價。

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