如果要選一家從准備上市开始就飽受市場爭議的港股公司，泡泡瑪特一定能排上號。$泡泡瑪特(HK|09992)$

“看不懂泡泡瑪特，說明你不懂年輕人”

“憑什么做小玩具的公司能值1000億？”

“沒了盲盒，泡泡瑪特還有什么？”

......

很難有一家公司像泡泡瑪特這樣，能引發不同教育背景、不同年齡階層的人形成如此鮮明的觀點對立。

一开始，對於市場的不理解和質疑，泡泡瑪特還常常會通過各種渠道出面解釋，希望市場明白他們究竟在做什么，但更關心盤面趨勢的投資者們眼看着公司市值從1500億的位置往下扎個猛子，根本沒有這個耐心聽，而是選擇了用腳投票。

泡泡瑪特直面質疑發聲的次數越來越少，甚至給人一種“躺平”的感覺。

但在看完了最新的中期業績，筆者感受到“不打嘴炮，扎實做業務”或許才是泡泡瑪特現在的成熟模樣。

01

消費弱復蘇的背面，泡泡瑪特緣何高增長？

在看泡泡瑪特的業績之前，我們先回答一個問題，消費復蘇了嗎？

盡管春節、清明、五一等旅遊旺季都促進了一波消費，也使得其在三駕馬車之中拉動經濟的貢獻比例最大，但消費復蘇的力度其實遠不如年初市場預期的那樣強烈。

2023年上漲，我國消費者價格指數（CPI）同比上漲0.7%，但分拆到各個月份來看，同比增速逐月下降的趨勢比較明顯。

其他宏觀數據就不一一列舉了，但在一個總需求不足的背景下談消費復蘇，結果不言自明。

泡泡瑪特的業績卻給人另外一種感受。

8月22日，泡泡瑪特發布了2023年中期業績，營收28.14億元，同比增速19.3%，增速基本符合預期。

但進一步來看，在去年高基數的影響下，今年Q1增速較低，Q2增速已經升高到40%以上，考慮到下半年才是泡泡瑪特的傳統銷售旺季，全年營收增速有望再上一個台階。

更重要的還是利潤端。

今年上半年，泡泡瑪特經調整淨利潤5.35億元，同比增長42.3%，淨利潤4.77億元，已超去年全年。

回顧其2022年的中報和年報，利潤下降是難以回避的痛點，也是資本市場用腳投票的理由。如今，利潤端一掃頹勢，自然也得到了市場的積極反饋，業績公布次日，泡泡瑪特股價大漲6.79%。

在這樣的環境下，作爲一個可選消費屬性突出的消費品，泡泡瑪特能夠實現逆勢增長，憑的是什么？

可能還是有人認爲盲盒是關鍵，但筆者認爲盲盒形式有幫助，但肯定不是核心。

一方面，針對盲盒這一營銷手段，政策端的監管力度是在不斷加強的，在這樣的環境下，泡泡瑪特還是實現了雙位數增長。

另一方面，“萬物皆可盲盒”，幾乎任何一家消費企業都可以採用盲盒這種形式，它只是日本福袋、扭蛋的一種升級玩法，若是憑借這樣一種唾手可得的方式便能實現逆勢增長，商業似乎也太簡單了一點。曾經，一年新注冊幾千家潮玩公司如今又去了哪裏呢？

所以說，盲盒裏面藏着的東西才是真正的寶藏，也就是IP。

對於以IP爲核心的企業，市場最擔心的就是公司的當家IP生命周期結束後，無以爲繼。市場曾一度擔憂MOLLY和DIMOO在泡泡瑪特中佔比過高，可持續性存疑，但現在看來，“老將依舊強勢，後來者亦不弱於人”。

2023年上半年，MOLLY和DIMOO分別實現收入4.11億元、3.62億元，兩大經典IP保持穩定輸出。

（來源：泡泡瑪特）

SKULLPANDA作爲新生代頭部IP代表，更是在本次業績期交出了5.26億元的好成績，似乎有一股接過MOLLY重擔的勢頭。

新銳IP 也有亮眼表現，小野IP實現收入1.09億元，同比增長191.3%。2022年下半年推出的全新IP HACIPUPU同期實現收入6900萬元。

新老IP 的完美接力是保障泡泡瑪特以IP爲核心的商業模式運轉的底層支撐，這背後是泡泡瑪特十幾年塑造的良好IP發現和藝術家挖掘能力，這種隱形壁壘給泡泡瑪特築起護城河的同時，帶來了不間斷的新IP供給。

但IP運營除了數量上的保證之外，還要充分發揮單個IP的最大價值，它的載體不止是潮玩，可以是或虛擬、或現實的任何形式。因此，泡泡瑪特也在探索電影、遊戲、樂園等各個賽道，看起來有點“不務正業”，但這本質上還是以IP爲核向外延伸拓展新的可能。

就像泡泡瑪特創始人王寧在此次業績會上所說，“單個生意模型可能收入較少，但是綜合框架可以把IP的價值發揮得很大很大”。

02

海外破圈，再造一個泡泡瑪特？

海外市場儼然成爲了泡泡瑪特的第二增長曲线。

2023年上半年，港澳台及海外收入3.76億元，同比大增139.8%，尤其是利潤端大超預期，經營利潤達到了7889萬元，同比增長183%，這也是泡泡瑪特海外利潤的首次披露。

得益於海外門店直營模式，高毛利一直都是泡泡瑪特出海的特色。疊加折扣活動頻次、力度降低，以及優化供應鏈壓提升對工廠的議價能力，今年上半年海外市場毛利率再度攀升，尤其是海外线下渠道毛利率從去年同期的68.9%提升到了75.9%，比國內线下渠道還要高出12.9個百分點。

由此來看，海外市場不僅是泡泡瑪特的第二增長曲线，更是實現高質量增長的關鍵引擎。

回首過往，爲何泡泡瑪特會毅然選擇出海？其實，諸如沃爾瑪、星巴克這樣的優秀零售企業，無一不是在本土市場取得成功後出海，通過豐富的行業經驗、供應鏈管理能力實現對海外市場的降維打擊，長遠來看還能通過多地區經營平滑單個市場的周期波動影響。

對於泡泡瑪特這樣在國內潮玩幾無對手的玩家而言，這套邏輯同樣適用。

一方面，海外龐大的市場規模擡升了泡泡瑪特的成長天花板，據弗若斯特沙利文數據，全球潮玩零售規模2024年有望達到418億美元，這一數字是同期國內市場規模的3倍有余。

另一方面，中國潮玩擁有的相對完備的供應鏈體系，因此在質量和性價比上更能形成優勢。

在這種情況下，品牌的全球化敘事或將成爲提振業界對泡泡瑪特信心的新驅動。

截至2023年6月30日，包括合營及加盟在內，泡泡瑪特港澳台及海外門店達到55家，覆蓋東南亞、北美、歐洲等地區。

在本次業績會上，管理層表示，根據最近在法國、英國門店的數據，80%-90%的消費者都是當地人，海外門店100%都是處於盈利狀態。可見，泡泡瑪特的品牌已經在大洋彼岸生根發芽。

（來源：泡泡瑪特）

泡泡瑪特創始人王寧預計今年全年海外市場營收會達到10億元，明年的海外收入有信心超過整個集團2019年IPO前的收入。如此來看，“海外市場再造一個泡泡瑪特”的豪言即將變成現實。

03

“既要快，又要好”的版本答案

業績的回暖，尤其是盈利能力的提升，是此次泡泡瑪特業績報告最突出的亮點，此外，庫存相比去年年底下降12.5%，與去年同期相比下降20.8%；周轉天數從去年的156天降至132天，更顯得這份業績快速增長外殼下的高質量內核。

（來源：泡泡瑪特）

這得益於近幾年經營思維的轉變--粗放式發展向精細化運營的升級。

回首上市之初，泡泡瑪特就被冠以“成長神話”的光環，三年營收漲10倍、利潤漲200多倍，風頭一時無兩。

這也難怪，畢竟當時中國潮玩賽道上還沒有一家足夠有分量的公司站出來，整個市場處於蠻荒狀態，甚至沒有多少人發現其中的機會，泡泡瑪特作爲开荒者享受到最大紅利無可厚非。

但也正因爲沒有前人經驗借鑑，一切都要靠自己摸索，坐上業內頭把交椅的泡泡瑪特在高速發展的過程中，還是留下了一些諸如品控、庫存等方面的問題。隨着市場競爭變得激烈、消費者需求變得愈發多元化，高速增長的光環褪去後，這些問題集中暴露了出來。

這也是每一家成長型企業都必然要面對的問題，即在實現高增長的同時，如何兼顧高質量。反求諸己，精細化運營幾乎是多數企業共同的改革抓手。

而縱觀國內外零售企業的變革，渠道上的精細化運營都是重中之重，也是筆者認爲最能體現泡泡瑪特沉下心來做事兒的新經營思路。

一般來說，連鎖零售店的模式就是把一個單店模型跑成熟後不斷復制，土地面積有多大，營收天花板就有多高。因此，幾乎每個連鎖零售品牌都會盡可能地瘋狂开店，泡泡瑪特一开始也是這么做的。

但現在，泡泡瑪特开始慢了下來。

今年上半年，泡泡瑪特在中國內地僅新开19家线下門店，這一數字在2022年全年是49家，2021年則是108家。

泡泡瑪特創始人王寧也曾多次表示，不會爲了开店而开店。

不同一般的零售店，泡泡瑪特的選址非常挑剔，一般都是一二线城市商業中心的黃金位置，這樣高勢能門店的顧客與泡泡瑪特潮玩的消費者畫像更加接近。如果無視這樣的優勢，盲目增加門店數量，有可能損害門店的平均收益，導致單店效益下降，反而得不償失。

“慢即是快”，這是一種智慧。

除了线下渠道外，线上渠道的精細化也值得一提。

比如，泡泡瑪特還會針對不同用戶建立不同社群，通過給用戶不同的標籤，尋找高價值用戶；泡泡瑪特會針對會員用戶設置會員版公衆號，會重點介紹用戶最關心的“抽盒”、“會員權益”，讓高價值會員快速獲取所需信息，提高轉化率。有的放矢，泡泡瑪特抽盒機小程序於2023年上半年實現了3.73億元的收入。

順應直播電商大勢，泡泡瑪特也在試水抖音直播賣貨，但並不依賴粉絲量近兩千萬的大號，而是通過“泡泡瑪特生活空間”、“泡泡瑪特潮玩體驗館”、“泡泡瑪特官方旗艦店”等粉絲量相對較小的號來做全天候直播，也是想通過更加精准的粉絲實現更高的轉化率，疊加較小投流比例，實現利潤率的提升。

需要指出的是，精細化只有進行時，沒有完成時。隨着渠道愈發寬泛，對於泡泡瑪特的運營能力要求也會越來越高，習慣了“摸着石頭過河”的泡泡瑪特還會給我們怎樣的驚喜？

04

輕裝上陣，回歸商業本真的生長哲學

回首過去13年，泡泡瑪特從一間小格子鋪到潮玩龍頭，再到多线作战的IP運營公司，始終都坦率地向市場展示自己，就如同創始人王寧所說，“泡泡瑪特打的是明牌，賣什么，怎么賣，一目了然。”

看起來很簡單、很容易復制的模式，卻極少看到有類似的成功者。只因更多的人跟風進來，造個玩具套上盲盒就开賣，並沒有弄清楚這背後的隱性壁壘究竟有多高。

IP從何而來？如何培育IP？產品尺寸該做多大？甚至於裝產品的袋子該設計成什么樣？只有下苦功，搞懂了真正商業經營過程的每個細節，才有一直坐在牌桌上的底氣。

創造過奇跡，也經歷過低谷，泡泡瑪特作爲如今的執牛耳者，自然已經過了這個階段，更重要的是，泡泡瑪特知道自己應該做什么，不應該做什么。

有關盲盒形式的質疑雖然不曾停歇，但隨着盲盒政策新規的落地，行業發展也在走向規範發展，泡泡瑪特已經不會再疲於向市場撇清自身與盲盒的關系，也不再分散精力糾結產品中盲盒比例該設置多少，而是越來越聚焦於自身業務發展。

不斷創造IP、挖掘IP價值、做好精細化運營、推進全球化战略，這些決定了商業經營根本的東西更值得公司好好花時間研究、實踐。

13年了，泡泡瑪特還是那個爲年輕人制造快樂的公司，不一樣的是，它變得越來越成熟了。

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