國聯證券發布研究報告稱，維持頤海國際(01579)“买入”評級，因上半年第三方收入增速不及預期，下調盈利預測。預計2023-25年歸母淨利潤爲7.79、9.05、10.5億元，目標價20.38港元。公司1H23營收26.16億元，同比-2.7%，歸母淨利潤3.58億元，同比+36%。利潤表現超預期，主要由於產品結構變化、成本下降及廣告費用支出減少。

報告主要觀點如下：

上半年關聯方需求回暖，第三方受速食拖累下滑

疫後线下消費場景更加積極，餐飲消費持續恢復，關聯方海底撈集團等需求上升。1H23年關聯方收入8.87億元，同比增長34.55%，其中關聯方火鍋調味料、中式復調、方便速食分別實現收入8.39億元、0.19億元、0.29億元，分別同比變化+36.95%、+286.10%、-30.31%。另一方面，疫後在外消費增加，家庭復調與自熱速食需求走弱，1H23第三方收入17.26億元，同比下滑14.55%，其中第三方火鍋調味料、中式復調、方便速食分別實現收入8.15億元、3.47億元、5.44億元，分別同比變化+0.59%、+2.56%、-36.42%，第三方方便速食收入下滑一方面是銷量萎縮（同比-29.40%），一方面因降價影響（同比-9.85%）。

毛利率擴張，費用率下行，淨利率大幅上升

由於自產比例上升、原材料價格下降及高毛利火鍋底料收入佔比上升，1H23毛利率爲30.5%，同比上升2.0pct。其中火鍋調味料、中式復調、方便快餐毛利率分別爲32.9%、33.0%、23.2%，同比分別上升0.1、1.2、2.1pct。同時，廣告費用及運輸費用下降，1H23銷售費用率爲9.2%，同比下降2.5pct，而差旅辦公費用及新辦廠开辦費用增加，1H23管理費用率爲5.4%，同比上升0.7pct。淨利潤率爲14.4%，同比上升4.6pct。

風險提示：復調及速食行業競爭加劇風險，新品开發與渠道下沉不及預期風險，成本大幅上行風險。

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