交銀國際發布研究報告稱，首予雲音樂(09899)“买入”評級，目標價99港元。公司作爲第二大音樂平台，用戶粘性強，付費用戶數持續穩定增長，利潤率優化趨勢確定。音樂行業雖受競爭衝擊，但相比其他文娛平台用戶流失少，該行預計未來穩定在6.2億+。參考海外成熟市場音樂/視頻付費意愿差異，該行估算中國內地音樂付費用戶數仍有5100萬-1.02億增量。
報告中稱，雲音樂付費牆提升+88VIP雙輪驅動會員增長，預計訂閱收入增長趨勢確定，2022-25年復合增速16%。1)目前付費牆僅10-15%(vs.騰訊音樂35%+)，參考騰訊音樂付費牆對會員拉動效果，假設雲音樂未來三年提升付費牆15個百分點，並考慮88VIP增量貢獻，保守預測會員淨增1,700-5,500萬，對應復合增速13%。2)精細化運營促進月ARPPU提升，但部分被88VIP會員增加所抵消，該行預計雲音樂ARPPU中短期穩中有升，2022-25年復合增速爲3%。長期隨88VIP增量貢獻降低，應有更顯著優化。
該行提到，音樂授權溢價收窄、直播分成下調支撐公司毛利率改善和利潤擴張。1)在线音樂利潤率持續優化：監管引導音樂版權結算模式優化，溢價收窄趨勢不變。另外，長期看，音樂消費分散化利好平台議價能力提升，自制強化將進一步拓寬利潤率改善空間。2)直播對利潤仍是正向拉動：考慮分成大幅優化，該行預計直播業務將維持毛利正增長，對公司整體利潤增長仍是正向拉動。該行預計2023/24年毛利率分別提升11/3個百分點至26%/29%，經調整淨利潤6/9億元。
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