備受市場矚目的《傳奇天下》今天正式上线，成爲中國儒意進軍遊戲業務領域推出的第二款遊戲。該款遊戲由著名歌手及影星陳小春代言，玩家可通過微信、QQ遊戲中心、App Store、官方網站、oppo、vivo等渠道下載該遊戲。“經典IP+強研發+強發行”的組合或許可以助力《傳奇天下》成爲一款出色的長线手遊產品。

此前，中國儒意旗下景秀遊戲於今年5月26日上线的史詩級三國策略手遊《亂世逐鹿》，推出市場後截至7月19日，總注冊人數已達134萬，總充值超過人民幣1億元。

背靠騰訊進軍遊戲，獲得騰訊持續加碼增持

7月14日，中國儒意發布公告，擬向騰訊、陽光人壽及中國漢地合共發行9.75億股新股，淨籌約23.4億港元。

公告同時表示，爲了支持中國儒意公司業務長遠發展，騰訊控股通過間接全資附屬WaterLily與中國儒意公司籤訂協議。其中，WaterLily以每股認購股份2.40港元認購1.625億股認購股份。

這也是騰訊今年第二次增持公司股份。今年1月，騰訊以每股2.5港元的價格認購了中國儒意6400萬股份，持股比例增至20.13%。值得注意的是，是次增持，騰訊的認購價格較當時收盤價有高達近10%的溢價，表明了中國儒意被第二大股東騰訊持續看好。

筆者注意到，近年來，騰訊和儒意的合作，從流媒體領域擴展至遊戲領域，表明雙方的綁定將越來越深。除了在技術、版權等方面獲得騰訊全力支持外，儒意更可能利用騰訊系社交產品的巨大流量來進一步強大自身產品。

中國儒意此前主營業務爲內容制作和流媒體，在騰訊的支持下，开始進軍遊戲領域。今年1月初，騰訊與中國儒意籤訂遊戲合作協議，表示將提供登錄、防沉迷及反外掛機制、未成年人保護以及搭建支付和結算渠道等方面的具體技術服務。目前，騰訊和中國儒意合作的其他多款具有高市場價值、高科技含量遊戲項目也在洽談中。

筆者認爲，隨着合作持續深入，中國儒意和騰訊之間的協同效應有望進一步提升。騰訊的聯盟中，拼多多、京東、貝殼、B站、快手等均在流量上得到過巨大的扶持，並取得了極快的發展速度。

精品遊戲战略始見成效，打造業績新增長極

根據中國音數協遊戲工委等發布的《2021年中國遊戲產業報告》顯示，2021年中國遊戲用戶規模保持穩定增長，用戶規模達6.66億人。同時，2021年，中國遊戲市場實際銷售收入2965.13億元，比2020年增加了178.26億元，同比增長6.4%。

在2022上半年，遊戲行業終於結束了版號寒冬，迎來了版號發放，遊戲市場趨於回暖。不過，隨着智能手機在網民中的覆蓋率逐漸飽和，我國移動遊戲用戶已到達瓶頸。從用戶付費角度來看，根據Statista和Sensor Tower的數據，2021年我國移動遊戲ARPU爲344元，美國、日本則分別爲137、460美元，絕對值相比發達國家仍有較大增長空間。

因此，在我國人均可支配收入和娛樂支出佔比不斷提升的驅動下，市場對遊戲精品化需求持續增長。如何滿足受衆更多元更高層次的娛樂需求，成爲遊戲廠商拓展增長空間的關鍵。

2022年5月26日，中國儒意推出與騰訊在遊戲領域達成深度合作後的首款遊戲《亂世逐鹿》。該遊戲採用PBR高效渲染技術構建三國時期宏偉的3D大地圖，邀請著名歷史作家馬伯庸擔任架構師、國際音樂大師梅林茂擔任首席作曲家，給玩家呈現出真實的三國故事及战場。《亂世逐鹿》在上线當日拔得頭籌，獲得App Store免費遊戲排行榜第一以及免費總榜第三。根據七麥數據，《亂世逐鹿》截至6月底在App Store的下載量超75萬次。

據中國儒意公告披露，今日上线的《傳奇天下》是一款擁有正版授權並使用虛幻引擎4（Unreal Engine4—UE4）开發的傳奇系列手遊。《傳奇天下》由端遊研發團隊通力合作，歷時四年精心打造而成，不但繼承了經典《傳奇》網遊系列的傳統玩法及經典元素，並在核心玩法之上大幅豐富了遊戲內容並對畫面進行了跨世代升級。

筆者了解到，在過去20年中，傳奇從一款普通的網絡遊戲成長爲中國網絡遊戲史上最鮮亮的文化符號之一，這個頗具生命力的遊戲IP吸納了國內龐大的玩家用戶，並逐漸在各個年齡層實現滲透。

得益於業內領先的虛幻引擎4，新上线的《傳奇天下》擁有刻畫精細的生態環境和栩栩如生的人物模型。配合全新的技能特效和多人同屏的遊戲體驗，《傳奇天下》中的破城門、奪战旗及战皇城的攻沙玩法致力於爲玩家們帶來最暢快的城战體驗。

此外，根據22年4月公司發布的相關公告，預期第三款合作產品爲基於北歐神話的經典MMORPG，預計將於今年四季度推出；2023-2025年，公司將主要集中於推廣上述3款合作產品，並在磋商第四、第五款合作產品，後續產品有望成爲2024年業務管线的一部分。遊戲業務已經成爲公司新的增長點。

IP價值進一步釋放，影遊聯動效應凸顯

近年來，隨着相關產業的發展，基於熱度較高的IP做影視、動畫、遊戲等相關內容开發的案例越來越多，“影遊聯動”是其中被經常提及的一種。

影視和遊戲均爲IP的重要內容載體。在美國等成熟市場中，影視行業中衍生品收入遠高於票房收入。對於影視內容而言,衍生價值开發除了擴寬商業變現能力外,還可以延長IP生命周期,也能豐富IP內容的宣傳渠道,讓作品有更大更持久的影響力。

2021年11月，Netflix上线了《怪奇物語》、《Shooting Hoops》等五款手機遊戲，希望通過遊戲來拓展新業務。基於IP的影遊聯動，有望成爲流媒體新的業務增長點。根據Sensor Tower平台6月提供的數據，由Netflix發行的手遊目前在APP Store和Google Play兩大商店平台已累計下載超過1300萬次。

而國內，在《慶余年》手遊之前，已有不少影遊聯動的產品出現，包括“天涯明月刀”“天龍八部”“誅仙”“笑傲江湖”“鬥破蒼穹”“倩女幽魂”等均有多款遊戲上线。

多年來，中國儒意持續投入內容研發，利用高品質劇本吸引優秀制作團隊及演員出演，以慢節奏打造出精品內容，在影視制片領域積累深厚護城河。自成立以來，儒意影業孵化了百余部影視作品，且多次獲得飛天獎、金鷹獎、白玉蘭獎等獎項。近年來備受好評的代表作有《你好，李煥英》、《送你一朵小紅花》、《唐人街探案》等電影和《琅琊榜》、《北平無战事》、《羋月傳》等電視劇。這些精品IP，將爲公司探索影遊聯動奠定堅實內容基礎。

華福證券在最近的一份研究報告認爲，從中長期看，中國儒意探索影遊聯動具備可行性。中國儒意在大股東騰訊技術優勢支持下從遊戲運營起步積累，後續將進一步從更早期的遊戲开發階段介入，實現影視和遊戲的同步开發，豐富IP載體。

結語

當前，2022年上半年已正式收官，如何把握下半年的投資機會成爲投資者們重點探討的話題。Big money think small，在投資中，我們往往並不需要去花太多時間關注到那些宏大敘事之中，而應該從能夠觸手可及的地方去尋找相關板塊中優質標的，探究其成長性和估值邏輯。

1.中國儒意核心業務成長性

從中國儒意來看，其核心收入主要來源於南瓜電影、儒意影業內容制作和遊戲收入三項。

1）下半年影視行業持續復蘇，儒意影業影視劇項目儲備充足

受社會全面復工復產、防疫政策調整優化以及熱門影片上映等多重利好疊，今年6月以來，影視行業呈現顯著的回暖之勢，國內影院營業率恢復超八成。而根據公开數據，今年暑期還將上映約25部題材豐富的新片，片單充足將爲影視行業的持續復蘇提供支撐。中國儒意參與出品的喜劇類電影《獨行月球》將於7月29日發布上映。此外，由儒意影業投資和制作的多部影視劇項目在推進中。

2）流媒體行業付費滲透率低，南瓜電影會員和ARPPU仍有較大增長空間

在“宅經濟”時代的催化下，中國儒意抓住了流媒體市場流量大爆發的紅利期，用戶數量一直呈現幾何級增長。截至2021年12月底，南瓜電影累計注冊會員數達7084萬人，同比增長101%；累計付費訂閱用戶數達2868萬，同比增長472%。2021年12月，南瓜電影用戶平均觀影時長達61分鐘。

根據QuestMobile，2021年中國在线視頻行業月活躍用戶規模達8.64億，按照南瓜電影2021年的累計付費用戶數2868萬人計算，其行業付費滲透率約3%，對比騰訊視頻、愛奇藝的14%和12%，付費滲透率較低，會員規模仍然有很大的增長空間。

同時，南瓜電影的會員費對比騰訊視頻、愛奇藝等各大平台仍處於相對低位，南瓜電影會員的價格有望進一步提高上限，從而帶動ARPPU值進一步上漲。

3）遊戲板塊增長可期

遊戲業務雖然爲公司今年新布局的板塊，依靠騰訊的技術支持與渠道優勢，公司的遊戲業務增長可期。根據七麥數據的“ 6月國內App Store TOP50熱門遊戲發行商收入預估榜單 ”顯示，深圳景秀網絡月收預估373萬美元（折合人民幣約爲2501萬元），排名爲21名，上升37位。

2.公司整體估值仍處於低位，投資價值凸顯

3月31日,中國儒意公布2021財報,盈利增長近97倍,創下歷史新高。不過，在中國儒意轉換到流媒體賽道後,雖然業績迅猛增長，然而價值一直沒有得到回升。

主要同業公司估值對比，數據來源：WIND

從上圖可以發現，由於港股缺少可比公司，若以A股或美股同業公司來看，A股的芒果超媒和美股的奈飛市盈率PE均遠高於中國儒意。即便港股整體流動性不高帶來一定折價，但考慮到中國儒意已經納入港股通標的，中國儒意目前PE估值仍有提升空間。

從短期來看，中國儒意釋放出不少未來發展前景趨好的信號，2022全年表現值得期待。中長期來看，流媒體及遊戲業務均對應着巨大市場想象力，後續的業績爆發力不容小覷。

筆者認爲，隨着中國儒意的營收持續增長，盈利能力穩步提升，維持較爲良性的發展格局，相信在後市定會有新一番的格局，估值修復彈性較大，值得市場給予更多的關注。

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