楊德龍 | 立方大家談專欄作者

周三，當前歐美經濟面臨着滯脹的風險，通脹率居高不下。由於美聯儲不斷加息縮表，加上歐洲央行11年來首次啓動加息50個基點，並且是自2000年以來最大幅度的一次加息，使得歐洲告別了負利率時代，這反過來對於歐美的經濟增長又造成了影響。滯脹是經濟增長放緩和高通脹共同作用的結果，一方面經濟增長率放緩到遠低於趨勢的水平，失業率不斷上升；另一方面通脹率居高不下，6月份美國通脹率達到了9.1%，歐洲通脹率達到11%，這些都表明當前歐美通脹水平達到了近40年的新高。如果美國能夠擺脫滯脹，那將是幸運的，反之則有可能進入到經濟衰退狀態，這將比滯脹更加糟糕。控制通脹的代價是經濟活動萎縮以及失業率的急劇上升，現在美國、歐洲面臨的高通脹實際上是爲過去幾年的大放水买單。爲了應對疫情的衝擊，美聯儲在過去兩年多的時間採取了零利率和無限量化寬松，通過大量印美元來提振經濟增速，造成了股市繁榮、大宗商品價格暴漲的場面。

今年2月份突發的俄烏衝突進一步提高了石油、天然氣和農產品的價格，歐美國家對俄羅斯石油禁運，導致油價最高飆升到140美元每桶，油價上漲帶動了很多工業產品漲價。天然氣方面，由於歐美對俄進行制裁，俄羅斯把天然氣作爲鬥爭的武器，不斷減少供給歐洲的天然氣數量，這使得天然氣價格上漲3倍，進一步推高了歐洲通脹水平。

在收緊利率方面，美聯儲還有很多工作要做，如果在今年剩下的四次利率決議會議中，美聯儲每次都果斷地將基准利率提高0.5個百分點，到年底基准利率將會上升到4%左右，這對於經濟面的影響是比較明顯的，但是這仍然無法使美國的名義利率高於同比通脹率，所以當前的美聯儲已經陷入了兩難的境地，一方面如果堅持量化寬松零利率政策，將使得通貨膨脹繼續飆升，如果通過政策抑制過剩需求，不斷提高利率，收縮資產負債表，雖然會對通脹產生實際影響，但同時可能會導致經濟增速進一步下滑、甚至陷入衰退的風險。

這次美歐面臨的通脹很可能是普遍而持久的，而不是美聯儲主席鮑威爾最初所說的“短暫和過渡性的”。這也使得抑制這一輪通脹可能需要更長的時間，而這次通脹的原因不單是由於美聯儲放水，而且還有全球供應鏈受阻以及去全球化壓力雙重推動的緣故，這使得一些產品的價格居高不下。考慮到美國經濟受到加息的影響可能會使得美聯儲投鼠忌器，現在很多投資者已經开始考慮明年美聯儲是否要啓動降息，部分投資者已經开始押注明年降息的可能性，最近一個月的市場走勢也反映了投資者的這種預期，長期美債收益率下降，美股也出現了顯著反彈，上周五美國十年期國債收益率爲2.781%，爲5月27日以來的最低水平。當前美聯儲加息縮表已經對經濟增長產生了明顯的抑制作用，而且一些跡象表明，經濟放緩的速度可能比預期的還要快，比如住房需求大幅下降、消費者支出疲軟等等，這使得投資者相信降息可能比預期的來得更早。當然也有其他的投資者持相反的看法，他們給出的理由是經濟比人們普遍認爲的更爲強韌，即使經濟出現衰退跡象，美聯儲面對居高不下的通脹也無法降息，所以現在美股的走勢存在很大的不確定性。

北京時間周四凌晨，美聯儲7月議息會議即將召开，市場預計可能會上調75個基點的聯邦基准利率，使其在年底前達到3.3%的水平，隔夜指數掉期等利率衍生品顯示出這樣的預期，對於美聯儲即將在7月議息會議上的表態以及對未來通脹和經濟增長的看法，我們拭目以待，這可能對資本市場的走勢形成影響。很多投資者擔心在美聯儲加息縮表、歐洲央行擺脫負利率的情況之下，中國央行是否會跟隨收緊，我認爲這可能性不大，因爲我國在過去兩年並沒有實施“大水漫灌”的貨幣政策，而是通過“定點滴灌”來有針對性地提振經濟增長，現在我國在通脹方面是良性的、可控的。輸入型通脹導致PPI較高，但是PPI已經开始下行，而隨着歐美加息縮表，大宗商品價格有可能會掉頭向下，這使得未來，至少在下半年，我國PPI可能會持續下降，即將會減弱對於CPI的推動作用。而由於豬肉價格同比下降，CPI一直控制在3%以內的良性通脹水平，所以我國央行重要的政策目標是穩增長，也就是通過保持穩健的貨幣政策來維持流動性合理充裕，支持經濟復蘇，從而爲經濟發展帶來更多的支撐。考慮到現在我國經濟增速已經开始回升，加上下半年貨幣政策支持，財政政策會進一步發力，這將有效地提振下半年經濟增速，從而爲資本市場走強帶來基本面的支撐。堅持價值投資，從宏觀經濟政策方面來判斷影響市場的根本性的因素，不必過於關注短期市場的波動，抓住經濟轉型受益的新能源和消費兩大方向，從而有望從長期抓住經濟轉型帶來的機會，我認爲這是比較好的投資策略。

責編:史健 | 審核:李震 | 總監:萬軍偉

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