天風證券發布研究報告稱，維持美圖公司(01357)“买入”評級，預計23/24年營收爲28.78/37.03億元，目標價6.96港元。該行認爲公司在商業模式成功切換、創始人重新出任董事長後，战略層面全面聚焦主業已兌現強勁的主業收入增長，同時公司在C端的競爭格局優勢或被低估，依托於長期積累的經驗和用戶有望在AI時代工具軟件加速整合和革新的過程中重新搶佔原有專業工具軟件市場，該行建議持續關注公司的生產力產品節奏和前期產品的出海計劃。

報告主要觀點如下：

1.公司有何變化?商業模式順利升級，增長驅動切換，重新聚焦主業

美圖公司商業模式轉變(免費轉向訂閱)背後普遍忽視的是公司用戶增長驅動邏輯切換和战略層面伴隨創始人重新出任董事長後的全面聚焦主業，而這或是公司今年上半年付費用戶數出現加速的原因之一。因此該行不應將23H1付費用戶數出現邊際加速的趨勢簡單歸因爲熱門功能或AIGC，而應從SaaS軟件角度出發，公司旗下工具軟件實質上已开始更爲成熟的和用戶建立更良性的訂閱關系。因此該行認爲美圖公司的付費率增長可通過线性外推的方式預測，該行預計公司2023年全年訂閱用戶數有望在C端持續加速滲透和新增B端產品催化下有望達874萬。

2.競爭格局如何演變?C端競爭格局無虞，全面發力B端生產力和出海

美圖公司在C端工具軟件賽道擁有“隱形”的相對優勢：作爲C端工具軟件賽道的龍頭公司，在付費率开始出現加速訂閱轉化後其市佔率集中度有望再次提升，主要系包括互聯網大廠和創業公司存在局限性，在美圖公司已成爲國內少數集合型圖像處理軟件的背景下美圖公司或已經建立了較強的頭部產品效應，該行認爲市場或低估將一鍵式工具軟件做成龍頭公司的難度和領先的產品體驗對用戶心智的佔領，競爭格局演化和用戶心智佔領爲美圖公司構築“隱形”的相對優勢。

該行依舊堅定看好美圖公司的場景拓展：B端生產力和出海。B端生產力方面美圖設計室已首次驗證平台內的電商場景相關生產力需求依然強勁，AI商拍自4月上线以來累計服務超過150萬電商用戶，多項功能將原本需要3天的設計時間壓縮至10秒，累計生成1800萬張商品圖。此外生產力工具已开始逐步入駐平台型企業，賦能B端客戶生產提效降本;出海方面公司前期有較爲完善的海外運營經驗，在國內驗證過的生產力相關產品出海或將爲美圖帶來全新增量市場空間。

3.AI有何影響?AI正在加速“小而美”的工具軟件賽道重新整合工作流

工具軟件賽道自生成式AI誕生以來對包括圖像、視頻和3D內容等在內的工具軟件相關素材的生成和處理工作流有顯著影響，Adobe、Figma、Canva在內的工具軟件巨頭和獨角獸積極接入生成式AI。該行認爲生成式AI的迭代和革新與工具軟件潛在的輕量化趨勢共振，“小而美”的工具軟件賽道在AI加速整合工作流後或誕生潛在的全新機會。

美圖公司有何優勢?公司十余年軟件輕量化的經驗和穩固的C端工具軟件市場卡位是美圖在工具軟件賽道的最大優勢，工具軟件領域美圖已驗證從圖片到視頻的升維能力(從美圖秀秀到Wink)和場景拓展能力(從C端到電商和口播)，因此該行認爲美圖或依然具備向其他高維素材工具或其他設計場景拓展的可能性，或有望在全新設計場景或細分工具市場推出新的經過AI整合後更具備生產力的產品。

風險提示：1)大模型效果不及預期風險;2)工具軟件市場競爭加劇;3)B端及海外市場拓展不及預期;4)測算具有主觀性。

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標題：天風證券：維持美圖公司(01357)“买入”評級 目標價6.96港元

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