原文摘自: 六裏投資報

原文作者：投資報

8月10日，橡樹資本聯合創始人霍華德馬克斯(Howard Marks)在一場對話中，談起了關於通脹，規避風險還是买入風險資產，正確的投資操作方法等等話題。

在他最近的備忘錄《敢於另闢蹊徑》中，霍華德引用了比爾米勒的一句話，即“是靠時間創造了偉大的業績，而非擇時。”

在這次對話中，霍華德再次援引這句話，以表明自己對擇時的態度。

在他看來，在市場變化時，如果試圖擇時，就是對原本風險狀態的一種轉變，投資人更應該把握的是市場的長期趨勢，其他頻繁的主動操作只是試圖爲組合錦上添花。

而擇時則有可能讓投資人賣在谷底，錯失反彈，也錯失長期趨勢帶來的回報。

先來看投資報精譯提煉的要點金句：

1.我相信，即使美聯儲必然要加息，但利率仍然會處於歷史最低的區間內。

你知道我經常提起、我掛在辦公室牆上的那張字幅，那上面寫道，1981年，你的借款利率是22.25%。

我相信我們不會回到這種狀況中，美聯儲會保持偏向於貨幣寬松。

政府更喜歡貨幣寬松，大家都想要成長。

2.我相信，並且說過很多次的是，市場底部時離开，又沒有重新买進來，這是投資中最大的罪過。

哪個更糟糕？是买高了？還是賣低了？

如果你买的價格高了，隨着市場向下波動，你可能會懊悔一段時間。

但是，積極的市場意味着，經濟會隨時間有所增長，市場也會隨之上行。

但如果你賣低了，賣在市場底部，還沒有买回來，你會錯失反彈，也會錯失長期向上的趨勢。

我們必須得把握好長期趨勢，這是投資人主要的職責，而不是反復從一個股票切換到另一個股票，進進出出。

投資者的主要目的就是享受長期的收益。

任何提高回報率的主動動作，都只是在邊緣繡花。

3.每個投資人、每個客戶的風險狀態都有所不同，這取決於：

他們擁有的資源對比他們的需求的充分程度；

也取決於他們現在處於人生的哪個階段，是資金的流入更多還是流出更多；

他們的愿望是什么；

以及，最重要的，他們對於波動的容忍程度是多少？

4.最後一個影響通脹的問題，就是通脹預期。

我知道，從1970年代起，只要人們心中有通貨膨脹的預期，那這種預期就很難消除，而且他們會自圓其說。

因爲人們會覺得說，在未來买東西會比今天买東西更貴，所以他們更傾向於現在就买，這就會推高價格。

這是邏輯鏈條之所在，它很難被打破。

5.擇時真的是一件很難的事。

如果你現在變得更加防守了，那么某一個時間，你就要變得更加激進來參與市場的正常發展。

保持在市場之中，這是非常重要的。

6.在最近的備忘錄中，我引用了比爾米勒說的一句話，它是我們這個時代最傑出的投資人之一。

他說，是時間創造偉大的業績，而非時機擇時。

我認爲他說的對。

離行業、公司越遠，離宏觀越近，

你越不可能知道共識之外的東西

問：2022年上半年可以說是一個充滿挑战的時期，投資者經常問“我們究竟該如何做”，我知道你經常被問到到底該买入還是賣出，是應該規避風險還是买入風險資產，爲什么你覺得這樣的問題是不好的？

霍華德馬克斯：我覺得，這些問題很膚淺。

這些都是很重要的問題，但他們很難被簡單地回答。

要自信地給出這些买賣建議，你就必須得有信心知道大衆共識中不知道的事。

你離微觀的公司、行業越遠，

離宏觀經濟、市場、貨幣、利率、商品越近，

實際上，你就越不可能知道大衆共識不知道的事。

我們得去思考，現在的價格反映了多少這方面的問題，但並沒有什么好方法去探尋。

所以，那這一切如何歸結到可以給出一個买賣的判斷呢？

現在該承擔多大的風險？

問：如果沒有簡單的答案，你會對投資者現在應該承擔的風險給出什么建議？

霍華德馬克斯：我在前6年一直在說，每個投資人都應該去像車輛的速度計一樣，定位自己投資組合的風險處於什么水平。

它從0分到100分，我們可以假定0分意味着全然防守，放棄進攻；

假定100分意味着全然進攻，放棄防守。

在我看來，每個投資人，或者每個客戶資產的管理者，都需要有適當的正常的風險狀態。

當然，每個投資人、每個客戶的風險狀態都有所不同，這取決於：

他們擁有的資源對比他們的需求的充分程度；

也取決於他們現在處於人生的哪個階段，是資金的流入更多還是流出更多；

他們的愿望是什么；

以及，最重要的，他們對於波動的容忍程度是多少？

現在，我們定位好了每個人在速度計上正常的風險狀態。然後，我們還需要思考兩個問題。

第一，你要一直保持這樣的風險狀態嗎？

不會試圖擇時，也不會由於市場變化而試圖改變自己的風險狀態？

對於這個問題，沒有正確的答案。這完全取決於每一個人。

但是如果對於這個問題的答案是，不！我會去嘗試改變我的風險狀態。

那么，下一個問題就是，現在如何做？

美聯儲會繼續收緊下去

問：那么現在，你認爲當前的趨勢會使得投資者更加激進還是防守？

霍華德馬克斯：之前兩年發生的大事，就是美聯儲的大規模刺激政策，降息、購債以及政府赤字支出。

這些共同作用導致了世界經濟與市場流動性的井噴。

現在，刺激政策又變成了收緊，我們處於“反刺激”的狀態。

美聯儲在過去這些年的行爲說明，它們會繼續收緊下去。

我們知道，美聯儲出於抗通脹的考慮會去加息。

其他條件不變的情況下，這對市場也是不利的。

有意思的是，50年前，我們曾經討論過關於債券和股票的分散化作用。

但，它們同時受到利率變化的影響。

最近，我們就見到了提高的利率，以及下跌的股票和債券價格。

此外，更高的利息也會導致經濟活動減少，這意味着企業盈利會隨之下降。

而且，不需要我來說我們也知道，我們面對着極高的地緣政治不確定性，尤其是近期俄烏衝突後產生的混亂。

所以，在討論相比於正常的風險狀態，我們應該更加激進還是防守時，這些都是我們要去考慮的因素。

即使美聯儲加息，

利息仍將處於歷史最低的區間內

問：你會認爲現在的趨勢使得人們覺得，不應該如此致力於防守嗎？

霍華德馬克斯：投資的偉大之處就在於，事情總有兩面性。

從另一方面來說，也有一些因素是駁斥我剛才講的這些因素的。

人們大多認爲，美聯儲控制通脹的動作會導致經濟衰退，有人覺得是今年，有人覺得是明年、後年。

但我相信，即使美聯儲必然要加息，但利率仍然會處於歷史最低的區間內。

你知道我經常提起、我掛在辦公室牆上的那張字幅，那上面寫道，1981年，你的借款利率是22.25%。

我相信我們不會回到這種狀況中，美聯儲會保持偏向於貨幣寬松。

政府更喜歡貨幣寬松，大家都想要成長。

問：低利率已經變成了一種常態？

霍華德馬克斯：是的，如果回到歷史上這樣，那利率將帶來巨大的負面衝擊。

我們中的最樂觀的人仍覺得，通脹將平息，或者去年導致通脹的一些因素會是暫時的。

我們抑制了需求，而支出激增，同時，由於供應鏈出現問題，使得我們並不能保持增長。

人們用更多的錢來买東西，但能买的東西卻少了，這肯定會導致強通脹的產生。

我們希望，當供應機制重回正軌後，供需會重回更好的平衡，進而使得通脹問題得以緩解。

最後一個影響通脹的問題，就是通脹預期。

我知道，從1970年代起，只要人們心中有通貨膨脹的預期，那這種預期就很難消除，而且他們會自我強化。

因爲人們會覺得說，在未來买東西會比今天买東西更貴，所以他們更傾向於現在就买，這就會推高價格。

這是邏輯鏈條之所在，它很難被打破。

另一個反駁人們變得更防守的事情在於，擇時真的是一件很難的事。

如果你現在變得更加防守了，那么某一個時間，你就要變得更加激進來參與市場的正常發展。

保持在市場之中，這是非常重要的。

是時代而非擇時，

創造偉大的結果

問：你在最近的備忘錄中也提到，在疫情爆發時離开市場的人，後來再也沒能回到市場中來，錯失了大幅的增長。

霍華德馬克斯：我相信，並且說過很多次的是，市場底部時離开，又沒有重新买進來，這是投資中最大的罪過。

哪個更糟糕？是买高了？還是賣低了？

如果你买的價格高了，隨着市場向下波動，你可能會懊悔一段時間。

但是，積極的市場意味着，經濟會隨時間有所增長，市場也會隨之上行。

但如果你賣低了，賣在市場底部，還沒有买回來，你會錯失反彈，也會錯失長期向上的趨勢。

我們必須得把握好長期趨勢，這是投資人主要的職責，而不是反復從一個股票切換到另一個股票，進進出出。

投資者的主要目的就是享受長期的收益。

任何提高回報率的主動動作，都只是在邊緣繡花。

在最近的備忘錄中，我引用了比爾米勒說的一句話，它是我們這個時代最傑出的投資人之一。

他說，是時間創造偉大的業績，而非擇時。

我認爲他說的對。

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