今年上半年，泡泡瑪特業績呈現出增收不增利趨勢。其中，營業收入實現23.59億元，同比增長33.1%，淨利潤3.33億元，同比減少7.2%

《投資時報》研究員 林申

盈利水平走低、獨家IP產品收入下滑，素有“盲盒第一股”之稱的泡泡瑪特國際集團有限公司（下稱泡泡瑪特，9992.HK）再被市場熱議。

公开數據顯示，2022年上半年泡泡瑪特營收同比增加33.1%，淨利潤同比下降7.2%。對於對於造成利潤下滑的主要原因，該公司稱主要由於“2022年上半年疫情反復，多個主要地區及城市限制出行，對各地經濟造成了短期的影響”。

業績走弱的同時，泡泡瑪特會員復購率表現也很難令投資者滿意。截至2022年6月底，該公司累計注冊會員總數從2021年底的1958.0萬人增加至2305.9萬人，新增注冊會員爲347.9萬人，而上述時間段內，會員復購率則由56.5%下滑至47.9%。

此外，IP設計、創作及運營作爲泡泡瑪特的經營核心，也在消費疲弱大環境下經受着一定的考驗。數據顯示，截至2022年6月底，該公司存貨爲9.57億元，而2021年12月底則爲7.89億元；同時間周期內，該公司存貨周轉天數也由128天上升至160天。

反觀二級市場，泡泡瑪特股價已然處於頹勢。據Wind數據顯示，自今年7月份以來，該公司股價跌破發行價38.5港元/股，截至9月5日收盤，泡泡瑪特股價報於19.02港元/股，最新總市值262.85億港元，較上市之初的953.29億港元已經縮水超70%。

單店收入下降 上半年增收不增利

泡泡瑪特2022年中期業績顯示，報告期內，該公司業績呈現出增收不增利的態勢。其中，實現營業收入23.59億元，同比增長33.1%；實現淨利潤3.33億元，同比減少7.2%；非國際財務報告准則經調整淨利潤3.76億元，同比下降13.5%。

與營收上漲背道而馳的是，泡泡瑪特零售店及機器人商店單店銷售收入處於下降趨勢。《投資時報》研究員計算發現，無論是零售店還是機器人商店，相應的單店平均銷售收入全部呈現出下滑趨勢，其中，零售店單店平均收入由去年上半年的3129.12元下滑至今年上半年的2895.13元；機器人商店也由153.53元減少至106.45元。

此外，若將目光聚焦於該公司利潤數據，從中期簡明綜合損益表來看，報告期內該公司經銷及銷售开支、一般及行政开支分別爲6.93億元、3.23億元，分別同比上漲65.14%、34.63%，上述費用的攀升在一定程度上侵蝕了當期利潤，並反映在了毛利率上。

公开資料顯示，今年上半年泡泡瑪特毛利率爲58.1%，較上年同期的63.02%下降4.92個百分點，且拉長時間維度看，該公司中期毛利率已經連續兩年呈現出下降趨勢（2020年上半年毛利率爲65.23%）。考慮到未來產品工藝會愈加復雜，疊加原材料價格的不確定性（泡泡瑪特原材料主要爲PVC注塑）以及OEM廠每道加工工序成本的上升，成本端的壓力或在較長時間影響其利潤表現。

泡泡瑪特2020年至2022年各年上半年毛利率表現（%）

數據來源：根據公开資料整理

會員復購率走低 出海能否扛起大旗？

如果說費用攀升、單店收入下降是造成泡泡瑪特增收不增利的主要因素，那么會員復購率走低或是該公司另一個棘手難題。

公开資料顯示，截至2022年6月底，泡泡瑪特累計注冊會員總數爲2305.9萬人，較2021年12月底的1958萬人環比上漲17.77%，而與注冊會員數增加相反的是，會員復購率則由2021年底的56.5%下降至今年上半年的47.9%。

在會員復購率走低的同時，該公司廣告及市場費用則由2021年上半年的5680萬元增加至2022年上半年的1.14億元，同比上漲100.9%，這主要由於线上线下渠道的宣傳推廣的增加，如：微信抽盒機和天貓的平台推廣，MEGA產品等視頻推廣，IP主題展等對泡泡瑪特品牌宣傳。

對於廣告及市場費用上升而會員復購率下降，是否意味着留存客戶並且提升客戶單價的能力在下降？是否從側面凸顯出廣告及市場推廣效率較弱等事宜，《投資時報》研究員向該公司發送溝通提綱，截止發稿尚未收到回復。

此外，需要注意的是，或許是考慮到會員復購率下降這一現象，泡泡瑪特今年上半年加速了品牌全球化進程的推進。

2022年2月，泡泡瑪特在迪拜世博會开啓潮玩之旅活動，現場展示MOLLY、DIMOO等多個IP系列潮玩，吸引了來自世界各地的參觀者；2022年3月，泡泡瑪特在新加坡舉辦BUNNY主題商場展，向海外消費者展示中國原創潮玩IP的魅力。上述活動雖然在該公司業績上得到了直接反映，使得今年上半年海外市場收入同比增長161.7%至1.57億元，但相較於國內市場收入來看，比重仍然過小。

存貨上升 獨家IP收入下降

公开資料顯示，泡泡瑪特業務的核心在於IP，目前該公司自主產品主要分爲：自有IP、獨家IP和非獨家IP。

具體來看，自有IP是泡泡瑪特主要商品類型，主要包括Molly、SKULLPANDA、Dimoo、小甜豆等，受益於SKULLPANDA、Molly、和Dimoo的銷售收入貢獻較高，以及MEGA產品的收入貢獻，今年上半年該公司自有IP實現收入15.28億元，同比增長69.7%；由於The Monsters、PUCKY因爲排期原因發售新系列減少，獨家IP營收同比下降17.1%至3.27億元；受益於上半年新系列產品的銷售，非獨家IP收入同比增加4.51%至3億元。

可以看到，在上述三類自主IP產品中，自有IP是該公司創收的主要來源，在營收中的佔比高達64.8%；獨家IP的營收在今年上半年則有所下滑。

對於下一步如何繼續提升IP的核心競爭優勢，該公司指出，“豐富IP類型，擴大IP庫，保持高質量的設計創新水准，推出更多頭部系列產品，對IP進行持續運營，強化IP心智，加深粉絲與IP之間的情感連接。以及拓寬除更多潮玩品類，進一步發掘MEGA、衍生品、BJD等品類的發开及完善相關工藝及生產發售流程”。

此外，需要注意的是，雖然該公司自有IP及非獨家IP收入均有所上漲，但存貨數據表現仍然不容樂觀。資料顯示，泡泡瑪特存貨由2021年底的7.89億元增加至2022年6月底的9.57億元，存貨周轉天數也由128天上升至160天，而存貨減值金額也由2021年6月底的16.5萬元攀升到了443.1萬元。

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