*“零跑汽車”獲取完整招股書

9月22日，港股汽車板塊走低，“蔚小理”股價大跌，分別下跌7.59%、3.85%和11.89%。小鵬收跌53.9港元/股，創歷史新低，市值跌破1000億港幣。

而剛剛通過港交所聆訊的零跑汽車，在招股期間遇冷。據悉，零跑於9月20日至23日招股，每股招股價48-62港元，目前錄得孖展1.08億港元，距公开發售募資總額8.11億港元相差甚遠。

零跑招股遇冷，與“蔚小理”港股上市後表現不佳有關，投資者均沒有賺到錢。

01

低價車型貢獻的“增速第一” ，難解盈利困境

從交付量數據來看，2022年的零跑可謂“一騎絕塵”，市場格局大有從“蔚小理”變“四小龍”的趨勢。上半年，零跑交付51994輛，同比增長265.3%；1-8月累計，零跑交付76563輛，在造車新勢力中僅次於哪吒和小鵬。據弗若斯特沙利文資料，按交付量來看，零跑是中國領先的新能源汽車企業中增速最快的一家。

2022年1-8月，零跑交付的車型中，售價低於10萬元的入門車型T03交付量爲33058輛，佔比超過60%。售價爲15-20萬元的中高端車型，交付量佔比爲39.84%。較2021年T03車型佔比接近90%的佔比，零跑的銷量結構亦取得一定改善。

但分析零跑造車的成本和利潤，高交付數據背後的真實含金量有待商榷。

2022年第一季度，零跑汽車收入爲19.92億元，同比暴漲616.5%，毛利率爲-26.6%，較2019-2021三年有一定改善。但淨虧損達10.42億元，同比增長162.36%，虧損居高不下的原因，在於制造成本過高。

從招股書內披露的銷售成本具體構成來看，零跑的單車成本爲11.68萬元，高於10.42萬元的單車均價。2022年第一季度的原材料及耗材成本高達22.71億元，佔總成本的90.09%，而收入只有19.92億元。也就是說，零跑的總收入連同期原材料的支出都負擔不了。

增收不增利的盈利問題依然困擾着零跑，即便交付量增速第一，銷售結構向好，但佔交付量大頭的低價車型能帶來的收入和利潤空間始終有限。且零跑的交付量距能形成規模效應的30萬輛還存在不小的差距，制造成本在短期內會持續高位。

02

現金儲備僅“蔚小理”1/10，IPO只爲先活下去

招股書內，零跑表示IPO的募資用途是“40%用於研發、25%用於提升生產能力、25%用於擴張業務及提升品牌知名度、10%用於運營資金及一般公司用途。”即依靠二級市場融資，爲全域自研道路加碼，同時擴大產能和營銷。

但零跑的現金流情況，更能反映其急於IPO的核心原因。

據招股書信息，零跑2019-2021年及2022年第一季度的現金及現金等價物分別爲2.46億元、5.42億元、57.13億元、52.31億元，較“蔚小理”三家500億元的現金儲備，相差10倍左右。

2022年第一季度，零跑的經營性現金流爲-3.85億元，以該水平測算，零跑2022年全年的經營性現金流預計15.4億元。零跑目前账面上的52.31億元，只夠支持3年左右的時間。另結合目前新能源賽道競爭加劇，車企增加研發投入、擴大產能、交付提速等情況，零跑的現金流狀況會急劇惡化。

從這個角度來看，零跑急於IPO的最核心原因，是“活下去”。

03

“蔚小理”市值陰跌，小鵬市值蒸發近2000億港幣

就目前而言，零跑的上市之路並不順暢。先是計劃募資總額較此前傳言的15億美元縮水三分之一，變成10億美元；後是兩日招股僅錄得孖展額1.08億港元，較足額認購相差甚遠。

招股首日遇冷，究其原因，在於市場對造車新勢力的狂熱追捧已過，對其估值开始理性折現。此前早已在港上市的“蔚小理”，日子也不太好過。截至9月22日收盤，蔚來和理想市值較剛上市時分別下跌8%和18.9%；小鵬市值暴跌67%，蒸發2000億港元。

1. 蔚來

受供應鏈和疫情期間停產等因素影響，蔚來2022年上半年的交付量增幅僅21.1%，1-8月累計交付71556輛，在造車新勢力中排名跌落至第五位。

業績方面，2022年第二季度蔚來營收102.9億元，同比增長21.8%，創單季新高，是“蔚小理”三家中最早實現營收破百億的企業。但由於上半年原材料價格上漲，蔚來的毛利率從2021年的20.1%下滑至16.7%，淨虧損27.45億元，同比擴大316.4%。

研發方面，蔚來二季度研發投入21.5億元，同比增長143.2%，接近2021年全年研發投入的一半。創始人李斌在電話會議中表示，在包括芯片等核心技術領域，蔚來的目標是建立全棧自研能力。

現金儲備方面，截至2022年6月30日，蔚來的現金和現金等價物、限制性現金和短期投資爲544億元。

產品方面，截至2022年6月，蔚來單車均價達45.2萬人民幣，復合其主打的高端品牌形象。而9月新車型ET5的上市補足了蔚來旗下車型在30-35萬價格區間的空白，該車型上市以來，市場關注度較高，疊加蔚來發布Q2業績營收創新高的利好，蔚來暫時止跌，市值回升至2750億港元。

此前，由於定位高端系列導致客戶群體有限，且供應鏈影響較大導致交付不足，相較理想和小鵬，蔚來曾一度掉隊。蔚來總裁秦力洪表示“作爲先發者的蔚來正在進入彎道期，出彎後速度會重新回來。” 綜合蔚來Q2財報和8月回升的交付數據，蔚來或許已逐步出彎。

但在增速放緩，供應鏈繼續承壓，轉型全棧自研加大投入的多因素影響下，出彎後的蔚來能否回歸頂峰，仍需要時間驗證。

2. 小鵬

小鵬汽車2022年1-8月累計交付90085輛，在造車新勢力中排名第二。但單月交付量在2月、4月和8月都跌破萬台。

業績方面，2022年第二季度小鵬營收74.36億元，同比增長97.7%。另由於上半年原材料價格上漲，毛利率下滑至10.9%，淨虧損27.01億元，同比擴大126%。小鵬的營收規模和毛利率都居“蔚小理”末位。

研發方面，小鵬二季度研發投入12.65億元，同比增長46.5%，主要用於汽車智能化、新車型开發及研發人員薪酬支付。其智能化研發成果，主要集中於全場景智能輔助駕駛、人機交互、語音交互等領域。

現金儲備方面，截至2022年6月30日，小鵬的現金及現金等價物、受限制現金、短期存款、短期投資及長期存款人民幣爲413.39億元，較蔚來和理想低100多億。

產品方面，小鵬新車型G9也於9月21日上市，定位純電中大型SUV。該車型是小鵬旗下目前定價最高的車型，將有助小鵬改善毛利率。但該價格區間競爭車型衆多，G9是否能脫穎而出尚未可知。

交付量遙遙領先，業績表現卻在“蔚小理”中處於末位，市場信心不足，小鵬目前的市值僅剩1069.22億港元，較最高點蒸發2000多億。提高單車均價並降低成本，對小鵬而言至關重要。

3. 理想

理想汽車2022年1-8月累計交付75396輛，在造車新勢力中排名第四，8月僅交付4571輛，同比下滑51.54%。

業績方面，2022年第二季度理想營收87.33億元，同比增長73%，增速放緩。受益於增程式汽車技術成本控制的較好，且單車均價高，理想二季度的額毛利率爲21.5%，淨虧損6.2億元，同比擴大164%，但其毛利率和虧損金額相比蔚來和小鵬表現較好。

研發方面，理想二季度研發投入15.3億元，同比增長134%，主要用於增程技術的研發。但理想的新車發布較蔚來、理想及二线造車新勢力都落後很多。

現金儲備方面，截至2022年6月30日，理想的現金儲備達536.5億元，和蔚來的現金儲備規模相當。

產品方面，理想發布L9，售價超過45萬元，有助於理想進一步提升毛利率水平。但爲推進車型換代，原有車型理想ONE終端降價2萬元，且被曝出將於10月停產的消息，引起消費者投訴和品牌口碑下降，這對未來打开銷量可能也會造成不小的負面影響。

目前，理想市值已跌至2076.24億港元，且理想總裁沈亞楠9月曾兩度減持公司股票，套現超9000萬元，被外界解讀爲公司發展缺乏信心，再一次將理想推上輿論的風口浪尖。

曾經靠單一爆款車型實現季度盈利的理想，隨着競爭加劇不得不加速新車的推出速度，除L9外，理想還計劃發布另一款增程式車型L8，並於2023年切入純電車型。加速开發新車勢必會導致研發成本上升，理想現金流將大幅承壓。

在難以繼續依賴單一爆款佔據市場優勢的情況下，未來如何布局新車的推出速度和價格區間，理想必須認真權衡。此外，以降價促銷來度過產品換代導致消費者信任度降低，也已得不償失。理想要解決的難題，似乎更多一些。

在價值回歸的新能源汽車賽道中，如何打破盈利困境，真正站穩腳跟，將是所有造車新勢力成功過彎的關鍵點。畢竟，風口最盛的時期已過，接下來恐怕只能靠自己。

-End-

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標題：零跑IPO遇冷，“蔚小理”背鍋

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