【招銀國際消費】安踏體育 (2020 HK) — 展望需更爲謹慎，但優於同業

盡管考慮到雙十一的銷售表現對業績仍然非常關鍵，公司對下半年的指引沒有改變（安踏/ FILA零售流水分別增長約10%/ 超10%）。但我們和管理層均對公司22年下半年和23年持有更爲謹慎的看法，原因包括：1）國慶黃金周時體現岀消費意欲疲軟以及疫情封控仍然嚴格，2）四季度行業的折扣力度很可能會再度加大，3）线下銷售復甦繼續低於預期，經營槓杆效果不好。

我們給予买入安踏，賣出李寧的配對交易建議，背後邏輯爲：安踏增長動力較強，而從歷史角度來看估值比率相對安全。相對於李寧方面，核心品牌面臨銷售增速放緩和同比毛利率壓力。我們認爲：1）投資者對安踏和FILA增長的預期相對較低，2）其他品牌的利潤增長相當快（尤其是迪桑特和可隆，尤其受惠於近期戶外和露營的熱潮)，可能佔22年銷售額約 9% ， 3）Amer Sports的增長潛力相當健康和穩健。

安踏三季度的零售流水增長爲中單位數，符合管理層低端預期。零售折扣爲74折，跟去年同比持平，好於預期。FILA 三季度的零售流水增長爲低雙位數增長，考慮到疫情，相當不俗，但零售折扣爲75.5折，比去年略多。庫銷比分別爲5倍和7倍以上，高於正常水平，目標在年底回復正常。

維持安踏买入評級，但對22/23/24年淨利潤下調6%/7%/7%。目標價下調至113.3港元，基於25倍23年市盈率，現價在18倍。

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