對於資本市場的寬松信號，產業該歡欣鼓舞還是審慎思量？

2022年低迷的股市氛圍下，港交所出手了。
10月19日，港交所發布咨詢文件，建議擴大香港現有上市制度，允許特專科技公司來港上市。早在一個月前，市場就有相關消息傳出，稱港交所正在計劃一個新的18C章程方案，降低人工智能、新材料、芯片等領域大型科技公司的營收門檻，讓他們更容易滿足上市條件。如今靴子落地，想必不少投資大佬松了一口氣。和迎來上市“大禮包”的科技公司相比，生物醫藥行業還掙扎在資本市場融資難、回撤高的痛苦中，10月19日，具有標杆屬性的美股納斯達克生物醫藥指數（XBI）下跌近5%，對於biotech公司無疑是又一重利空的信號。醫藥企業的低谷期也可以通過資本市場松一松閥門解決嗎？如果港股表現已然如此，換一個更火熱，討論度更高的資本市場，例如新加坡，能讓行業寒冬回暖嗎？

01 港交所再擴容被“套”住的醫療股們能翻身嗎？

在這波上市潮到來之前，港交所的上一次“高光期”是在2018年，那也是生物醫藥行業雨後春筍般在資本市場迎來轉機的一年。港交所原行政總裁李小加曾表示，“生物科技企業的發展普遍面臨研發和審批周期長、資金需求大的巨大挑战，香港希望發揮資本市場的優勢，爲它們雪中送炭，推動生物科技行業的大發展，也爲投資者提供新的投資機遇。”2018年，港交所修改《上市規則》並引入18A章，允許未盈利生物科技公司上市。此後，港交所迅速成爲大批生物醫藥公司在美股之外的第二選擇。尤其是百濟神州、信達生物等明星醫藥股的上市，吸引了整個醫藥投資市場的目光，大批醫藥公司赴港上市，總募資額超過千億港元。除此之外，很多醫藥公司紛紛开始採用“A+H”雙重上市模式，通過香港市場接觸國際資金和更廣泛的投資群體，解決融資需求的同時也爲業務拓展加深了國際化知名度。到了2021年，20只18A上市新股中，超半數生物醫藥公司出現首日破發現象。盤點下2022年藥企在港股的變化， 截至2022年10月份，13家赴港上市的醫藥公司中，超過6成的公司股價低於發行價，跌幅最大的是醫療器械公司潤邁德，市值蒸發了超過一半。股價截至2022年10月20日
資本永遠追求的是更大的利潤以及更小的風險，港股市場對於創新生物醫藥公司的募資意義被打碎，這無疑引起了一波市場恐慌情緒的蔓延。“我覺得短期內看不到會有明顯的一些改善。”就流動性問題，一位醫療行業投資人吳明表示，香港市場作爲國際性市場，受到國際資本、中美關系等因素影響，此前很多海外投資人對國內的判斷是“風險在加大”。既然如此，2022年以來討論熱度越來越高的新加坡，會是帶醫藥公司走出當前估值困境，快速回春的下一個“跑馬場”嗎？

02 醫藥公司Plan B下一站新加坡？

新加坡被很多人視爲下一個“18A”誕生的地方。從廣州白雲機場出發，僅僅4個小時就能抵達被人戲稱“坡縣”的新加坡，2022年上半年，各路投資人蜂擁而入這塊東南亞“明珠”城市。坊間一直有傳聞，香港的金融資產和優勢地位正在向新加坡轉移，尤其是在新能源汽車蔚來選在新交所上市後，新交所知名度逐日增長。而生物醫藥作爲新加坡原本的強勢領域，也同樣引起了制藥界關注。新加坡交易所北京代表處首席代表謝採含曾表示，科技、醫療、新能源相關的行業在新加坡資本市場比較受歡迎。作爲世界四大自由貿易港之一，新加坡是東南亞唯一的發達國家，也被視爲覆蓋整個東南亞市場的“橋頭堡”，從當地起飛，兩個小時即可抵達印尼首都雅加達或越南胡志明市。2021年以來，法國制藥公司賽諾菲、德國疫苗企業BioNTech、美國莫德納、中國科興等醫藥公司紛紛落子新加坡，將此地作爲進軍亞洲市場，輻射東南亞及澳大利亞的支點。新加坡經濟發展局上海代表處主任何欣倩曾對媒體表示，如今，新加坡生物醫藥產業生產人員超24000名，研究人員超2000名。對於生物制藥行業，新加坡的愿景是，到2030年，實現從大型生物制藥到初創企業等各個企業領域參與者的多元化創新生態系統，希望成爲創新療法和新模式的首選地點，並進一步加強新加坡中長期的研發能力。在這個愿景中，中國生物制藥企業將是重要組成部分。吳明認爲，就交易所現在的情況來看，新加坡傳統的二級市場規模較小，跟港交所無法相比。原來在新加坡上市的中國企業很少，就算上市後，基本上也都沒能得到較大支持。無法忽視的是，目前一級市場投資方面，特別是美元基金，都在往新加坡跑，再從新加坡來對接一些中東或亞洲，包括是一些華人中國內地在海外的一些資金。在長期關注一級市場的醫藥投資人王騁看來，相比“新貴”新加坡，香港市場的優勢更爲堅挺。他告訴E藥經理人，首先，新加坡一直以來被視爲亞洲走向國際市場的跳板，投機人集聚現象是今年剛出現的，相比香港的醫藥投資環境，新加坡的PE、VC氛圍不濃，大家更多是觀望階段，其次，新加坡最大的問題是人口總量小，二級市場體量更小，交易量不到香港市場的1/3，指望它是醫藥股“解藥”，恐怕並不現實。王騁表示，香港背後最大的底氣是預期被打造成全球離岸人民幣交易中心，這個大前提下，新加坡更適合作爲一個資產配置的備選方案，不會撼動香港在金融市場的地位。

03 醫藥產業不止缺錢

無論是港交所還是新交所，作爲資本市場的一分子，代表的都是更廣闊的募資渠道。行業“寒冬”之下，也是產業翹首以盼的助力。醫藥行業資深從業者楊炳文對此卻頗爲憂慮，她認爲，這輪寒冬形成是經濟周期、技術周期、政策周期疊加的產物，中國美國都在經歷，但產業界也都清楚，這波寒冬下的殺估值就是之前資本市場針對醫藥行業吹起來的泡沫太大了，正在做理性重構，仍在進行，還沒結束。因此當資本作爲金融工具這一調整產業發展的催化劑，再次松下來，對產業的可持續理性發展會不會反而是種傷害？”她反問E藥經理人。浩悅資本資深合夥人李逸石曾表示，在一個健康的生物醫藥行業環境裏，更多的公司不應該是因爲融不到錢才活不下去，而是應該像美國市場一樣，當你的分子進入臨牀以後沒有拿到更好的數據，投資人和公司高管都認爲沒有必要把管线再往後推，公司自然就解散了。但是在目前的中國市場，產業界都理解這樣的邏輯，但創業者和投資者接受起來仍然需要時間。從創新藥全球研發上市的進度來看，進入臨牀的藥物中只有約12%的藥物能夠最終獲批上市，每一年都有很多藥物止步於臨牀II期。也就是說，90%多的Biotech公司產品最終還是無法獲批的，一些小的只有單產品的公司，如果缺少“能打”的核心技術，結局必然是消亡。在楊炳文看來，作爲長周期行業，醫療產業的沉浮並不百分之百取決於在哪個資本市場上市，而是藥企有沒有創新差異化的產品和適宜的發展战略。事實上醫藥產業有不少美股、新加坡等地上市後因流動性差，估值低而私有化再上市的公司，實現亮眼轉身也就僅有藥明康德。在資本市場波動不斷的當下，關注資本市場的“晴雨表”重要，但更重要是夯實內功。“活下來、內卷、國際化、裁員、差異化創新、研發潮與資本寒冬、集採、傳統藥企創新轉型、行業新周期、國產替代”，此前在E藥經理人舉辦的“2022醫藥行業十大關鍵詞”投票中，以上十大詞匯似乎透露出中國醫藥創新企業亟待破局、走出寒冬的迫切與呼喚，同時也體現其在不斷摸索的韌勁。等待春和景明之際，也是中國醫藥創新邁入新周期，亟需梳理風向、重新整合、重塑生態之時。是時候與行業各方同坐一起，進行思索與共享，談挑战、談解法、渡勇氣、窺探前沿、探索新周期中的生態發展战略。

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