蒙牛、光明等知名乳企的原料奶供應商澳亞集團，开始衝刺港股上市。

港交所資料顯示，近期澳亞集團有限公司（下稱“澳亞集團”）在時隔7個月後再次遞交招股書，中金公司和星展亞洲融資有限公司擔任聯席保薦人。這也是該公司在2022年10月14日遞表失效後的再一次申請。

據招股書，澳亞集團是中國第一家設計、建設及運營規模化及標准化萬頭奶牛牧場的奶牛牧場運營商，目前業務包括原料奶業務、肉牛業務、其他業務(自有品牌乳制品的銷售)。盡管公司聲稱爲中國前五大奶牛牧場運營商之一，但其在原料奶市場產銷量市佔率均不足2%。

業績方面，今年上半年澳亞集團多個指標出現下滑。例如，今年上半年公司持續經營業務的利潤爲2984萬美元，較上年同期的8004萬美元同比下降62.7%；毛利率也從2021年上半年的33.4%下降至24.5%。

業內分析認爲，業績下滑讓澳亞集團的上市之路多了一些不確定性。另外，該公司不僅是新希望、明治、元氣森林等企業的供應商，這些客戶也是澳亞集團的股東，這種利益綁定加深和穩定了上下遊的合作關系，但也要警惕主要股東話語權的膨脹，使得牧場失去定價權。

市場份額佔比較低

天眼查資料顯示，澳亞集團，分拆自佳發集團(UD2,新交所上市公司)，作爲奶牛牧場運營商，爲多元化的下遊乳制品制造商客戶提供優質原料奶，公司自2018年起在中國拓展肉牛業務，利用既定的標准操作程序及奶牛養殖業務的經驗快速成長發展。

另據招股書，澳亞集團是中國第一家設計、建設及運營規模化及標准化萬頭奶牛牧場的奶牛牧場運營商。

憑借母公司佳發集團自1997年以來在印度尼西亞开展相關業務的經驗，公司逐漸开始在中國運營自己的奶牛養殖業務。

公开資料顯示，佳發集團是一家泛亞洲工業化農業食品集團，在印度尼西亞、越南、印度、緬甸及孟加拉國均有業務，澳亞集團的業務正是分拆自新交所上市公司佳發集團的乳制品部門。

澳亞集團進入中國後，於2004年和中國蒙牛乳業有限公司在內蒙古成立合資企業，开始中國業務，建立了國內首個牛群規模超過萬頭的大規模牧場，澳亞持股70%。

在2008年退出蒙牛合資企業後，澳亞集團將合資企業70%的權益出售給了蒙牛，並於2009年在山東省开始獨資運營第一個牧場。

據招股書，和蒙牛分道揚鑣，原因在於蒙牛希望將合資公司定位爲純粹的上業參與者，而澳亞的战略則是在中國擴展下遊業務。

2010年和2013年，澳亞集團在拿到兩筆外部投資後，建設了其在國內的第二至第四個牧場，至2015年，該公司在山東已擁有了五個大規模的商業奶牛牧場。隨後的4年，借助外部資本的支持，澳亞集團將牧場業務進一步擴張至內蒙古，建設了另外三個商業牧場。

2021年6月，在收購醇源牧場的母公司Falcon Dairy Holdings Limited後，公司目前在中國經營着10個牧場。

截至最後實際可行日期，澳亞在中國擁有及經營十個奶牛牧場，總佔地面積約爲1.46萬畝。截至2022年6月30日，公司的總存欄量爲11.14萬頭奶牛。

根據弗若斯特沙利文的資料，按每頭成母牛的年平均產奶量計，公司位列中國十大萬頭規模化奶牛牧場之中。根據脂肪含量、蛋白質含量、菌落總數及體細胞數等各種主要質量指標，公司的原料奶質量一直超越市場標准。

盡管擁有種種亮眼的數據，但由於奶牛養殖行業集中度較低，在全國市場上澳亞集團的市佔率仍然較低。

招股書援引弗若斯特沙利文的資料稱，澳亞集團是中國前五大奶牛牧場運營商之一，於2021年，就原料奶的銷量、銷售額及產量而言，公司在中國所有奶牛牧場運營商中排名第三、第四及第五，市場份額分別爲1.6%、1.8%及1.7%。

和已在港股上市的現代牧業相比，澳亞集團也存在較大差距。2021年現代牧業原料奶銷售量158.7萬噸，但澳亞集團僅爲59萬噸，兩者的實力相當懸殊。

另外，從2017年开始，澳亞銷售起自有品牌乳制品。據悉，公司的自有品牌爲“澳亞牧場”，主要銷往中國的大型咖啡廳、奶茶店、面包店及點心連鎖店。

不過，目前這部分營收總體佔比較低。2019年至2022年上半年，公司自有品牌業務收入分別爲1370萬美元、1200萬美元、3340萬美元及1100萬美元，佔澳亞集團總收入的3.9%、3.0%、6.4%及3.9%。

自2018年起，該公司在中國發展肉牛業務，公司稱這與原有的奶牛牧場運營相輔相成。

截至2022年6月30日，澳亞在中國擁有及經營兩個大規模肉牛飼養場，飼養2.8萬頭肉牛，其中2.66萬頭爲荷斯坦肉牛。根據弗若斯特沙利文的資料，截至2021年12月31日，就肉牛的數量而言，公司是中國第十一大肉牛飼養場企業，市場份額爲0.03%。

上半年淨利潤腰斬

由於自有品牌乳制品銷售佔比不高，目前澳亞集團的兩大業務支柱分別是原料奶業務及肉牛業務。

招股書稱，得益於育成牛逐漸成年及收購了醇源奶牛牧場等原因，公司經營業績穩步提升。

具體而言，2019年-2021年，澳亞集團收入分別爲3.52億美元、4.05億美元、5.22億美元，年復合增長率爲21.9%；期間淨利潤分別爲6756.7萬美元、9584萬美元、1.05億美元，復合年增長率爲18.4%。

從收入結構來看，原料奶業務佔據澳亞集團的營收大頭。2019年-2021年，公司原料奶實現銷售收入分別爲3.16億美元、3.50億美元、4.38億美元，分別佔公司總收入的89.8%、86.6%、83.9%。

在報告期內，公司肉牛業務收入最高是2021年的5050萬元，營收佔比爲9.7%。今年上半年該部分業務收入爲2500萬美元，營收佔比爲9%。不過肉牛業務增長速度較快，收入由2019年的2220萬美元增至2021年的5050百萬美元，年復合增長率爲50.7%。

2019年至2021年，澳亞集團的毛利率分別爲34.6%、37.1%和33.7%；淨利潤率分別爲21.2%、24.5%和20.0%。

2021年公司盈利水平下滑，主要是從去年下半年开始，受行業周期性影響，面臨奶價下調和原材料成本上升趨勢衝擊，導致其盈利能力受到考驗。

進入2022年，澳亞集團的盈利水平下滑更加明顯。公司在今年上半年毛利率大幅下降8.9個百分點至24.5%。其中，公司原料奶業務毛利率爲27.2%，而上年同期爲34.7%。

受毛利率下滑影響，公司在上半年的利潤規模也已“腰斬”。招股書披露，2022年上半年，公司的營收爲2.78億美元，同比增長15.4%；淨利潤爲2984萬美元，相比上年同比下滑62.72%。

據悉，奶牛養殖的飼料主要包括青貯飼料(由玉米和苜蓿制成)、牧草(主要爲苜蓿和燕麥幹草)、玉米及豆制品。這些飼料價格的變動，直接影響着澳亞集團的銷售成本。據統計，2016年時，國內玉米、豆粕平均市場價格分別爲每噸2016元、3298元，至今年春節之後時，玉米價格則接近每噸3000元，豆粕價格一度突破每噸5400元。

在中國農墾乳業聯盟專家組組長宋亮看來，國內的原料成本大幅上漲，而國內奶價卻在持續下行，飼料成本上漲會極大侵蝕原料奶企的利潤。

另一方面，澳亞集團利潤率走低也與原奶價格下行有關。有媒體報道稱，從2021年三季度开始，生鮮乳價格在突破新高後开始一路走低。招商證券研報數據顯示，截至10月11日，主產區生鮮乳價格報4.14元/公斤，較去年同期下降4.17%。

原奶價格回落，飼料價格仍處於高位，無疑壓縮了原料奶企的盈利空間。

部分客戶也是股東

下遊客戶方面，澳亞集團與全國及地區領先的乳制品制造商（包括蒙牛、光明、明治、君樂寶、新希望乳業、佳寶及卡士）及新興乳制品品牌（如元氣森林及簡愛）建立了長期合作關系。

據招股書披露，澳亞的客戶群多元化且平均售價較高。這種多元化體現在，於2021年及2022年上半年，老牌乳業品牌蒙牛、光明、明治等約佔公司原料奶業務總收入的83%及81%，以及元氣森林、簡愛等新興乳制品品牌約佔公司原料奶業務總收入的15%及16%。

此外，根據弗若斯特沙利文的資料，2019年至2021年，公司的原料奶產品的平均售價分別爲4076元噸、4371元噸及4789元噸，比行業平均水平高出11.6%、15.2%及11.5%。

能賣出更高價格的原因在於，根據弗若斯特沙利文的資料，公司的最大客戶及前五大客戶於2021年分別貢獻營收佔總收入的27.4%及65.7%，低於其他前五大同行的平均水平76.5%及85.7%。

澳亞集團表示，這使得公司不僅能夠獲得更強的議價能力，亦能產生較高的平均售價水平。

不過，很多下遊乳企和澳亞集團的關系，不僅僅是供應商和客戶的關系，公司的4家原料奶客戶先後成爲其股東。

2020年，明治乳業收購澳亞集團25%股權，對價2.544億美元；2021年9月，新希望乳業宣布，全資子公司GGG Holdings Limited 以5840萬美元對價獲得澳亞集團在5%股權。

同樣在2021年下半年，元氣森林通過子公司Plutus Taurus Technology HK Limited持股5%；簡愛酸奶母公司樸誠乳業通過战略投資，持有股權2.5%。

上述四家企業合計持有澳亞集團37.5%的股份，2022年上半年，澳亞集團對新希望乳業、樸誠乳業、明治中國全資子公司銷售額分別爲1753.8萬美元、3241萬美元、1030萬美元。

下遊乳企控制上遊牧場企業，在國內並不罕見，比如蒙牛旗下的中國聖牧和現代牧業，伊利將賽科星、中地乳業收入囊中，君樂寶則收購了西安銀橋乳業、入股來思爾乳業等等。

宋亮認爲，原奶客戶和澳亞集團形成股東關系，加強了上下遊和形成穩定的購买合作關系，也是作爲乳制品產業分工，形成利益連接的一種模式。

不過值得注意的是，在乳制品產業鏈中，目前的澳亞集團主要身份仍是供應商，擁有更強話語權是其未來在市場站穩腳跟的關鍵。

對上遊奶企來說，如果定價權被強勢的客戶兼股東所掌控，出現“奶價一言堂”的情況，則可能進一步壓縮其利潤空間。（來源：雷達財經）

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