公司動態 財經 开甲財經 2022-05-05 01:37:14
4月14日，互聯網汽車金融平台易鑫集團發布財報。當天，其股價下跌3.5%，最低至0.71港元，創下上市以來

4月14日，互聯網汽車金融平台易鑫集團發布財報。當天，其股價下跌3.5%，最低至0.71港元，創下上市以來新低。這令人尷尬的表現或許說明，即使有騰訊、京東等一衆巨頭加持，易鑫的現狀及未來仍不被二級市場資本看好。
實際上，自2017年上市以來，易鑫集團一直處於大虧小賺的尷尬境地，2019年後更是由於信貸風險爆發，逾期率飆升至9.3%，壞账核銷高達33.5億。過去兩年，易鑫痛定思痛，开始從粗放式的自營放貸業務轉向助貸爲主，自營貸款業務規模不斷收縮，從重資產平台向輕資產的撮合型平台轉型。迄今爲止，易鑫雖然取得了一定成效，但只能說是暫時“止血”，距離真正的可持續健康增長仍很遙遠。

大虧小賺，盈利能力徘徊不前

4月14日，港股上市公司、互聯網汽車金融平台易鑫集團披露了2021年年報。年報顯示，易鑫2021年營業收入34.94億元，同比增長5%；淨利潤2895萬元，扭虧爲盈。營收數據顯示，易鑫集團仍未徹底走出過去幾年的壞账危機。

2018年-2020年，易鑫集團營業收入分別爲55.33億元、57.99億元、33.25億元，淨利潤分別爲-1.66億元、0.31億元、-11.56億元。業績數據表明，過去四年，易鑫集團營收規模幾近腰斬，盈利能力依舊徘徊不前。

值得注意的是，2021年，易鑫集團的信用減值損失明顯降低，僅有2.86億元。2018年-2020年，其信用減值虧損分別高達6.69億元、11.07億元、18.12億元。
需要指出的是，信用減值虧損大降伴隨的是易鑫集團自營信貸業務規模的急劇收縮，這是一個風險出清的被動結果，與資產質量改善並無必然聯系。


表外貸款業務爲表內貸款3倍

易鑫集團主營業務有交易平台和自營融資兩大業務。截至2021年12月31日止，易鑫通過貸款促成服務和自營融資業務促成的汽車融資總額約爲人民幣450億元，同比增長66%。

交易平台主要業務模式就是助貸，即易鑫集團向金融機構推薦汽車分期貸款客戶，此類貸款大部分需要易鑫集團提供風險擔保。該業務包括兩部分收入來源：
一是助貸收入。2021年，助貸收入爲19.52億元，去年同期爲11.85億元，同比增長65%。截至2021年12月31日止年度，易鑫通過助貸促成約43.4萬筆融資交易，交易量同比增長47%。
二是擔保收入。易鑫通過兩家持有融資擔保許可證的附屬公司爲其助貸業務提供貸款擔保。截至2021年12月31，擔保服務產生收入2.22億元，較2020年（6100萬元）增加267%。

自營融資業務包括直接融資租賃及售後回租兩種模式。直租模式就是易鑫根據消費者（承租人）對車輛的選擇，向汽車廠家/經銷商購买車輛並提供給消費者使用，消費者按月支付租金。售後回租實質上是汽車抵押融資。
財報顯示，易鑫自營融資業務收入逐年下滑。2021年，融資租賃服務產生收入由2020年的19.52億元減少至11.56億元。2018年和2019年，融資租賃服務收入分別爲41億元和37.5億元。

反映在業務層面，易鑫自營融資租賃規模過去幾年快速收縮。截止2018年、2019年、2020年和2021年末，易鑫應收融資租賃款淨額分別爲373.33億元、275.84億元、132.72億元和115.11億元。4年內，易鑫自營融資租賃業務縮水7成。這也可以解釋爲何易鑫2021年信用減值損失大降，本質上是易鑫經歷了一場激烈的表內貸款表外化的過程。
如下表所示，截至2021年12月31日，易鑫集團的風險資產包括表內的應收融資租賃款115億元、應收账款27.36億元以及其他應收款項，但在表外，易鑫還有337.7億元的信貸余額，這部分是易鑫促成的汽車分期貸款。

需要指出的是，表外貸款余額約爲表內貸款余額的3倍。對這部分業務，易鑫通過其擔保公司爲逾期貸款承擔保證責任。截至2021年末，易鑫爲該部分業務繳納的風險保證金余額爲6.52億元，佔表外貸款余額的1.93%。但從易鑫前幾年自營融資租賃貸款壞账水平看，1.9%的保證金似乎難以覆蓋壞账風險。

漫長攤銷期扼殺盈利前景

值得注意的是，2021年，易鑫集團的銷售及營銷費用高達13.58億元，同比增長59%。在行政成本、研發費用均出現下降的情況下，銷售成本出現飆升，原因何在？

財報稱，銷售及營銷費用增加“主要由於收入增加，薪酬和福利开支、股權激勵費用及專業服務費用相應增加”，截至2021年12月31日止年度，銷售及營銷人員的股權激勵費用爲人民幣4,300萬元，而截至2020年12月31日止年度則爲人民幣1,600萬元。

這個解釋顯然不夠有說服力。首先，2021年收入同比僅增加5%，和營銷成本增長不成比例；其次，股權激勵同比僅增加了2700萬元，在總銷售成本中佔比較低。

財報顯示，易鑫集團在無形資產部分將“業務合作協議”3.42億元攤銷費用列入銷售及營銷費用。2020年，這部分攤銷費用爲2.62億元。這是易鑫銷售費用增長的主要原因。
截至2021年末，“業務合作協議”累計攤銷費用11.22億元，年末账面淨值依然高達12.22億元。這意味着，未來數年，易鑫集團的銷售和營銷費用仍將居高不下，這必然會繼續制約易鑫集團的盈利能力。
需要指出的是，上述無形資產攤銷涉及的“業務合作協議”與易鑫集團先後於2015和2017年兩次進行重組有關。
在2015年重組中，易鑫向易車香港發行1349.9896萬股普通股，以換取易車的汽車融資交易業務；向易車香港發行1153.4156萬股A系列優先股以換取1億美元現金及上海易鑫的全部股權。易車集團亦同意將易車集團網站有關汽車融資租賃及相關產品的所有在线查詢交給易鑫集團運營(主要指易車網站對易鑫的免費流量支持，自2015年2月16日起爲期3年)。
在2017年5月份的重組中，易鑫向易車及易車香港分別發行7093.4920萬股C系列優先股及429.9090萬股C系列優先股，以換取易車二手車交易業務，即北京信保及看看車所經營的業務；以及易車就二手車相關業務的不競爭承諾；易車有關汽車融資服務及二手車相關業務的三年免費流量支持，可自動再續期2年，且每年需向易鑫提供最低數量的线索；免費使用易車的汽車型號數據庫，爲期20年。
對於在2015年重組完成後獲得的流量支持協議，根據合約條款使用直线攤銷法於3年內計提攤銷，已於2018年12月31日前攤銷完畢。在2017年重組完成後獲得的流量支持協議，會根據實際使用的交易线索數量按無形資產予以攤銷。

二手汽車相關業務的不競爭承諾使用直线攤銷法於15年內攤銷；汽車型號數據庫使用直线攤銷法於20年內攤銷。
逾期率之謎

易鑫財報顯示，截至2021年末，其通過自營融資租賃服務及貸款促成服務進行的融資交易的180日以上逾期率及90日以上（包 括180日以上）逾期率分別爲1.64%及1.95%；
截至2020年末，180日以上及90日以上（包含180日以上）的逾期率分別爲1.62%及2.28%；
截至2019年末，180日以上逾期率及90日以上（包括180日以上）逾期率分別爲0.33%及1.30%；
截至2018年末，180日以上逾期率及90日以上（包括180日以上）逾期率分別爲0.42%及0.92%。

易鑫宣稱，“我們的資產質量不斷得到提升。我們的90天以上逾期率呈下降趨勢，從截至2020年12月31日的2.28%下降到截至 2021年12月31日的1.95%。我們的30-90天逾期率也下降到歷史最低。”

易鑫還將其逾期率下降歸結爲“汽車行業復蘇”、“採取更審慎的信貸風險控制策略”、以及“加大催收、提高二手車處置效率、增加訴訟效率”等原因。

事實果真如此嗎？易鑫的真實逾期率到底是多少？如果30天-90天的逾期率下降至歷史最低，爲何易鑫沒有主動披露呢？作爲一家汽車消費金融平台，僅披露90天以上逾期是什么操作？

順便提一下，易鑫的年報有多不走心，連年份都能寫錯。CFO和董祕可以扣獎金了。

其實，2019年以前，易鑫在披露逾期率上還是非常自信和透明的。以2018年爲例，易鑫詳細披露了30日、90日和180日以上的融資租賃貸款淨額以及逾期率。截至2017年12月31日和2016年12月31日，易鑫融資租賃貸款30日以上逾期率分別爲0.68%和1.48%；90日以上逾期率分別爲0.40%和0.82%；180日以上逾期率分別爲0.14%和0.23%。

2019年，易鑫僅選擇性披露了自營融資租賃年服務和貸款促成服務90天以上的貸款逾期率，對30天以上和60天以上的逾期率避而不談。

不過，在應收融資租賃款的账齡分布中，易鑫不小心泄露了其自營貸款業務的逾期率祕密。

數據顯示，截至2019年12月31日，易鑫自營融資租賃貸款账面余額269.04億元，90天以內逾期貸款18.17億元，90天-180天的逾期貸款5.28億元，180天以上的逾期貸款1.44億元。計算可知，2019年末，易鑫90天以內逾期率高達6.8%，90天以上逾期率高達9.3%。

截至2018年12月31日，易鑫自營融資租賃貸款账面余額368.19億元，90天以內逾期貸款10.28億元，90天-180天的逾期貸款2.19億元，180天以上的逾期貸款1.92億元。計算可知，2018年末，易鑫90天以內逾期率爲2.8%，90天以上逾期率達3.9%。

易鑫的逾期率和壞账飆升，以至於一向很少給客戶“差評”的評級機構聯合資信在2021年7月的一份評級中都不得不指出風險，
“近年來，易鑫租賃租賃資產質量呈下降趨勢，特別是2020年疊加新冠肺炎疫情的影響，逾期率上升明顯。2019－2020年，公司全平台口徑90+逾期率和180+逾期率均呈增長態勢， 尤其是2020年租賃資產質量下滑明顯”。
更早之前的2020年9月，聯合資信一度將上海易鑫融資租賃有限公司旗下“20易鑫租賃ABN001優先B”的債項評級列入評級觀察。

4年核銷33.5億不良貸款

資產質量下滑導致易鑫壞账不斷走高。

截至2021年12月31日止年度，易鑫信用減值虧損爲2.86億元。金融資產減值虧損包括應收融資租賃款的預期信用損失撥備、風險保證負債及因風險保證下付款確認的貸款的預期信用損失撥備、應收账款及其他應收款項減值撥備。

具體來看，截至2021年12月31日，應收融資租賃款的預期信用損失撥備爲人民幣1.21億元，風險保證負債及因風險保證下付款確認的貸款的預期信用損失撥備爲4600萬元；應收账款及其他應收款項損失撥備爲人民幣1.2億元。

2020年，易鑫信用減值虧損高達18.12億元。其中，應收融資租賃款的預期信用損失撥備爲人民幣16.16億元；風險保證負債及因風險保證下付款確認的貸款的預期信用損失撥備爲1.65億元；應收账款及其他應收款項損失撥備爲人民幣0.31億元。

2019年，易鑫信用減值虧損高達11.08億元。其中，應收融資租賃款的預期信用損失撥備爲人民幣8.12億元；風險保證負債及因風險保證下付款確認的貸款的預期信用損失撥備爲1400萬元；應收账款及其他應收款項損失撥備爲人民幣2.68億元。

截至2018年末、2019年末、2020年末，應收融資租賃款的預期損失率分別爲1.38%、2.46%、3.77%、3.49%。

2018年-2021年，易鑫應收融資租賃貸款實際核銷金額分別爲3.12億元、6.56億元、19.15億元、4.78億元，四年累計核銷33.53億元，壞账驚人。
這些壞账核銷後，實際收回的數量很少。例如， 2019年、2020年減值撥回金額分別爲857萬元、1.19億元、2.58億元，分別佔同期核銷金額的2.7%、18.14%、13.47%。作爲有汽車抵押的擔保貸款來說，貸款質量之低讓人驚訝。

小結

2017年11月16日，易鑫在港交所主板正式掛牌，發行價7.7港元/股，开盤價10.1港元/股，开盤半小時內暴漲31.17%，市值飆升至633.9億港，創造了汽車新零售的造富神話。然而，神話並沒有持續多久。上市後，易鑫股價便扭頭向下，從最高10.18港元，一路跌至2022年4月初的0.71港元，跌幅高達93%，市值也僅剩下49.5億港元。
過去幾年，在高逾期和巨額壞账困擾下，易鑫始終實現盈利。而當初豪擲巨資入局的大股東騰訊、京東以及黑馬資本，如今是否已經後悔當初的決定？

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標題：易鑫汽車新零售爲何失敗了

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