1、市場有可能已經走到了反彈的右側，我們認爲這是一個比較好的投資機會。

2、不只是某些低估值的行業很便宜，這種便宜和低估的狀況是廣泛存在的，既包括傳統的價值型行業，也包括一些成長型行業，甚至包括一些創新型的產業。

3、現在的恆生指數如果以PB來算，仍然處於最低的10%的分位數，以PE來算，大概也處於最低的1/4分位數的水平，仍然是一個非常低估的狀況。

4、從產業和自下而上的角度來看，我們認爲港股的機會可能是系統性的，以及战略性的。

5、（但要注意到）港股市場本身的風險和波動性是比較大的，而且港股是一個以機構爲主的市場，競爭是很激烈，想要獲得超額收益的難度和挑战比較高。

6、過去的兩個月裏，港股市場漲的其實是比較多的，反彈幅度也比較大。這裏面包含一些我們最看好的公司，比如互聯網公司。這種上漲對我們來說是一個風險累積的過程，它不像我們在10月份建倉那樣從容。

7、作爲本土投資者，我們希望利用自己對於本土資產基本面、風險以及成長性的深刻理解，建立起競爭優勢。

以上是中庚基金副總經理、首席投資官丘棟榮，1月3日在线上交流中發表的最新觀點。

作爲聰投TOP30的老朋友，丘棟榮一直是低估值價值投資的有力踐行者，從2022年答卷看，丘棟榮可以說是一位“近滿分選手”。

三季度末，在大多數基金經理規模縮水的情況下，丘棟榮的管理規模不降反升，管理規模逼近300億。

從全年收益看，丘棟榮旗下4只產品有2只獲得了不錯的正收益，另外2只僅輕微虧損，在所有公募基金排列中也都榜上有名。

衆所周知，丘棟榮愛港股，不管是在季報中還是路演採訪，都不遺余力地表達自己對港股的看好。

並且丘棟榮也做到了言行一致，只要是能买港股的基金基本都是接近頂格的配置。

中庚價值領航和中庚價值品質一年的前十大重倉股中有5只是港股，分別是中國海洋石油、中國宏橋、中國海外發展、美團、越秀地產。

恆生指數在去年最後兩個月反彈超30%，重倉的港股也都大幅回血。

而在這個時間點，丘棟榮選擇繼續深耕港股，即將發行一只港股通產品。

在本次交流中丘棟榮表示，影響港股市場的三個因素經濟周期的下行、疫情的防控政策，以及海外流動都出現了轉變，市場有可能已經走到了反彈的右側，這是一個比較好的投資機會。

此外，他還詳細介紹了在港股市場中極具吸引力的三個領域，分別是傳統經濟裏最優質的公司、新興產業，以及A股或者說內地資產裏沒有的資產。

丘棟榮直言，從產業和自下而上的角度來看，港股的機會可能是系統性的，以及战略性的。

上個月21日，中庚基金更是公告稱，公司、基金經理及員工將共同出資不低於6000萬元認購投資港股的新產品，以表達對港股看多的信心。

以下是丘棟榮本次交流的重點內容，分享給大家。

市場有可能已經走到了反彈的右側，這是一個比較好的投資機會

跟大家匯報一下我們在投資上的想法。

港股市場其實是一個波動性比較大的市場，過去兩年的表現不盡如人意，是一個典型的熊市。

把時間拉到更長的維度來看，2008年以來給投資者帶來的回報，相較於其他市場的表現也並不亮眼，尤其是過去兩年的表現是比較差的。

我們認爲主要有三個方面的原因。

第一，跟中國的基本面，尤其是經濟周期和投資周期是相關的。

因爲香港市場的大部分資產都是中國資產，或者是跟中國基本面相關度非常高的資產。

過去兩年正好是地產和投資周期下行，在這樣的背景之下，相關產業和公司的基本面風險相對來說是比較高的，反映到盈利和利潤增長上也能看出來，這跟美國疫情後的上行周期正好相反。

第二，疫情以及防控政策。由疫情和防疫所帶來的一些對經濟和消費的負面影響，一方面反映到了基本面，以及經濟增長和行業的盈利水平上。

另外一方面反映到了投資者的預期和估值上，尤其是海外投資者的預期和估值上。

第三，跟美聯儲加息相關。

香港市場是一個離岸市場，它的定價是以美元和美元的流動性爲基礎，海外投資者的比例也比較高，外資的流出影響也比較大。

而在過去的一年多時間裏，恰好美元的流動性處於加息周期，利率水平上升很快，對於香港市場，尤其是高估值股票的負面影響比較大。

影響估值的另外一個因素是海外投資者對中國資產、中國經濟的一些看法，這裏面隱含的是海外投資者對於中國權益資產風險溢價的評價，在過去一段時間也是顯著上升的。

這就導致了香港市場的估值在持續下跌。甚至到10月底的時候，已經到了一個歷史上非常極致的水平。

當然不同的估值指標結果會不一樣。

但即便是經過了過去兩個月的反彈，現在的恆生指數如果以PB來算，仍然處於最低的10%的分位數；以PE來算，大概也處於最低的1/4分位數的水平，仍然是一個非常低估的狀況。

我們之所以會嘗試在兩個月之前去申報這樣一個產品，是我們認爲在這樣的一個估值和定價的背景之下，長期吸引力是存在的。

更重要的是，我們所看到的三個因素都在發生變化，甚至是反轉。

首先，從經濟周期角度的來看，我們認爲經濟周期的下行趨勢和見底狀況有可能已經發生，尤其是包括房地產投資在內的投資需求，有可能在2023年有所回升，甚至是明顯的回升。

這裏面有簡單的周期規律在起作用，去年地產的銷售下降超過40%，在這么大的降幅之下，已經釋放了充分風險。

同時在積極的政策支持之下，再疊加疫情的放松，我們認爲需求應該會有明顯的回升。

這裏面既包含了政策的力量，也包含了周期本身的力量。

第二個方面是疫情的防控政策，在過去的一兩個月之內發生了重大的轉變。

我們認爲對於經濟的影響也會有很大的變化，之前政策所影響的消費和大量需求，有可能會在疫情完全正常化之後有明顯的回升和復蘇。

這裏面既包含了消費，也包含了跟投資相關的很多需求。

尤其是基於海外經濟體在疫情徹底开放之後都呈現出了需求的明顯回升。

所以，我們對這一方面的看法也很積極。

第三個方面當然是跟海外流動性有關，也跟外資對中國資產的風險定價有關。

有可能在未來的一段時間裏，最樂觀的情況是最悲觀的時候已經過去。

所以，這三個因素的解除，實際是市場有可能已經走到了反彈的右側，我們認爲這是一個比較好的投資機會。

三個非常有吸引力的領域

從產業以及自下而上的行業角度來看，港股市場其實充滿了大量的優質資產，這些優質資產正在以非常低的價格被交易。

同時，這些資產本身的基本面有很好的盈利彈性，或者是有不錯的成長性，而這樣的一些產業和公司是吸引我們愿意進入到這個市場最重要的原因。

而這種機會不是結構性的，它不只是某些低估值的行業很便宜，這種便宜和低估的狀況是廣泛存在的，既包括傳統的價值型行業，也包括一些成長型行業，甚至包括一些創新型的產業。

自下而上來看，至少有三個領域對我們來說是非常有吸引力的。

第一方面是中國傳統經濟裏那些最優質的公司，這些公司可能在2007年之前就已經在香港上市了，這些是當時中國最好的公司。

這裏面既包括了傳統產業裏的金融、地產、資源、煤炭、石油，也包含了像電信、移動這樣一些優質的運營商公司。

這些公司其實是中國經濟體裏，尤其是傳統產業裏最中堅的力量，它們的盈利能力、抗風險能力是很強的，還有一定的成長性。

在中國經濟復蘇的背景之下，盈利甚至還有一定的彈性。

而這些公司在香港市場的交易價格、估值是非常便宜的，很多公司甚至是低於1倍的PB，個位數的PE，甚至是5倍以下的PE，以及10%以上的分紅收益率。

這對我們來說是非常有吸引力的一種高質量、低風險、低估值、高分紅和高預期回報的資產。

第二類的新興產業包括互聯網、科技、醫藥以及新興消費等，還包括這兩年在海外上市的一些中概股的公司回流到香港市場，或者說兩地上市的一些新興的、創新型公司。

這些公司可能是中國經濟體裏最具活力、最具創造力的新興力量。

這些公司在兩年之前的價格、估值是很高的，這兩年的價格、估值跌了很多，已經進入到一個相當低的水平。

這不只是相對於歷史，相對於未來的增長預期，甚至相對於全球來看都是非常便宜的。

而這種便宜還建立在另外一個基礎之上，就是（這些公司）在未來具有非常好的成長潛力。

這裏面的互聯網公司可能是最能夠代表中國消費需求和消費增長的力量。

一些醫藥、科技、創新型的公司，它們盈利的成長性也很值得去挖掘。

這些公司在過去兩年的價格、估值跌了很多，我們認爲這些公司可能非常具有配置價值。

第三類是一些A股或者說內地資產裏沒有的資產，像澳門的博彩產業，以及香港本地的一些股票。

這樣的資產可能不是中國境內的公司，但它們的業務本身跟中國的宏觀經濟、中國的需求，甚至是中國的防疫政策是密切相關的。

（這些公司的）價格、估值之前也跌的比較多，也處於一個比較有吸引力的狀況。

同時這樣的盈利特徵以及產業特徵相對於A股來說，具有很強的稀缺性和互補性，這對於組合來說，也有不錯的配置價值。

所以，從產業和自下而上的角度來看，我們認爲港股的機會可能是系統性的，以及战略性的。

港股的風險也要心中有數

最後我們重點討論一下對港股風險的看法，主要在三個方面。

第一個方面是港股市場本身的風險和波動性是比較大的，同時它的交易機制不像A股有漲跌停板的限制，作爲一個純粹的（港股）產品來說波動性會比較大。

一旦踩到雷买錯一只股票，有可能會在短期內，甚至一天之內有一個大幅的下跌，甚至（單只股票）是有歸零的風險。

第二個方面是在港股市場上想要獲得阿爾法或者超額收益的難度是比較高的。

第一，港股市場沒有那么多個人投資者和散戶交易，不像A股有很多散戶和個人投資者提供了非常好的流動性。

港股是一個以機構爲主的市場，所以競爭是很激烈的，想要獲得超額收益的難度和挑战比較高。

第二，港股市場的上市公司或者上市公司的大股東和產業資本，以及爲它們服務的投行，在定價和交易上有比較明顯的優勢，在交易制度上有非常明顯的便利性。

比如說可以很輕易的閃電配股，還包括減持、增發以及回購，甚至是私有化，這些交易制度可能對於中小股東不是那么友好。

在A股恰恰相反，A股對於大股東的這種行爲，不管是配股、減持，還是增發都有很嚴格的限制。

所以在這方面中小股東包括機構投資者本身處於一個比較不利的地位。

第三，香港市場有大量的對衝基金，這些機構不只可以做多也可以做空，所以它的定價效率是非常高的。

一旦出現問題和錯誤，不只會被賣出，甚至會被做空機構做空。

所以在交易對手方面不只是其他機構，還要跟對衝基金之間做一些競爭。

在這樣的環境之下，想要獲得超額收益，挑战和難度是非常大的。

爲此我們也做了非常充足的准備，但即便如此，我們也認爲要想獲得像A股這樣的超額收益難度非常大。

第三個方面是時機上的風險。時機其實是很難抉擇的，雖然我們在10月比較低點的時候推這個產品，但最終的建倉可能在1月份。

過去的兩個月裏，港股市場漲的其實是比較多的，反彈幅度也比較大。

這裏面包含一些我們最看好的公司，比如互聯網公司，這種上漲對我們來說是一個風險累積的過程，它不像我們在10月份建倉那樣從容。

我們錯過了最左側的一個最好的布局時間，現在布局所面臨的風險可能會比之前更高一些。

總結一下，

第一，是貝塔的風險，它的波動性可能會比較大。

第二，是阿爾法的風險，在港股市場享受超額收益的難度和挑战，以及競爭的壓力會比A股要高。

第三，是時機的風險，短期之內市場的風險是有所累積的，但即便如此，我們還是認爲目前的吸引力仍然是存在的。

即便市場有所反轉、有所反彈、有所上漲，它可能只是從兩倍標准差以下的低估到一倍標准差以下的低估，還是處於一個低估的狀態，還是有吸引力的。

同時，我們相信基本面的復蘇和回升是在持續的，我們相信有機會在春節之後以及兩會之後得到驗證。

 問 答 環 節 

在港股市場建立兩個優勢

問：中庚基金一直在低估值策略裏深耕，在港股中的競爭力和優勢體現在哪些方面？

丘棟榮：我們認爲對港股市場要充滿敬畏。

在港股要獲得阿爾法其實是比較困難的，很有挑战的，所以我們嘗試在兩個方面建立優勢。

第一，作爲本土投資者，我們希望利用自己對於本土資產基本面、風險，以及成長性的深刻理解，建立一個競爭優勢。

第二，還是堅持低估值的價值投資策略，從足夠的安全邊際和足夠的絕對回報這兩個角度去思考，是不是可以建立一個優勢。

從過去的兩年來看，即便兩年前進入港股市場時表現的不是特別好，但基於我們低估值的战略投資思路，所涉及的領域，不管是資源、能源，還是互聯網，大部分領域最終還是有絕對收益的，也獲得了一些相對收益和一點阿爾法。

當然，這也可能跟過去兩年的市場風格有關，所以我們希望堅持這兩點，其中第一點是更重要的。

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