文 | 余力 Felix 力的期權工作室

編輯 | 楊蘭

審核 | 浦電路交易員

天下熙熙皆爲“錢”來，天下攘攘皆爲“錢”去。誰都知道，美股這兩年來的反彈，都因“放水”而來，然而這波的“飲鴆止渴”也終有結束的一天，10年美國國債收益率正是反映這種擔憂的指標之一……

未來通脹預期的上修是美債收益率的一個重要風險點。就在昨天夜裏，美國公布的1月CPI數據同比上升7.5%，高於7.3%的預期值，創下了1982年以來的新高，隨即納指期貨跳水1%+，美國3月利率期貨隱含加息50bp的概率爲50%，最關鍵的10年美債收益率時隔兩年半重新站上“2”這個關鍵關口……

於是今天，債先“崩”，股後“崩”，國內10年期國債期貨率先跳空大跌，5年期國債活躍券210011收益率上行9bp，到了下午，茅與寧再度雙殺，高估值、高成長的板塊再度受壓制，兩市股票漲跌比例又一次回到了“1:10”的失衡狀態。

圖：10Y美國國債收益率日线級別走勢圖

數據來源：Wind

圖：去年四季度至今，10年國債期貨主力合約走勢圖

數據來源：Wind

如果仔細看一下每個期限的美國國債收益率，就會發現，除了10年美國國債收益率外，當前5年期和30年期美債收益率的利差，差不多達到了在2018年年末的水平，當時的美聯儲已經在年內加息了四次，最終在當年12月股市大幅下挫後，在加息方面做出了讓步，然而現在，新一輪的第一次加息還沒开始呢……

當前，美國市場有兩個指標是遠遠超過全年GDP的。一個是所有美股的總市值，一個就是美國國債的全部余額。前者大約是一年GDP總量的兩倍，而去年美國的債務總額也創下了歷史之最，有多大規模呢？

根據相關的數據，美國的國債余額已經達到了29.6萬億，遠超過去年一整年的GDP總量，如此龐大的債務規模意味着什么？意味着只能暫時用主權信用背書，不斷尋找买家，突破債務上限，除此之外，這么龐大的債務，也意味着同過去相比，美債收益率的上升會對債務的邊際增量更加敏感，10年美債收益率上行相同的幅度，還債的壓力就會進一步加大。

從衍生品的角度講，想必熟悉期權的朋友，在每一次隔夜美股下跌的時候，也都會去同步關注VIX指數，從過去的歷史不難得知，每當黑天鵝事件突然襲來時，VIX指數都會從底部發生一波暴漲，有時候是從十幾飆升到二十幾，有時候則可以從十幾飆升到三十幾，尾部風險越大，VIX飆升的空間就越大。

近些年來，美股市場警覺程度可以算是歷史上空前的“高”，因爲只要美股稍有風吹草動，VIX指數往往只在剛剛大跌的第一天，就立刻开始大幅的上升，2020年以來這種飆升的幅度和靈敏度，已經讓SPX和VIX基本上成爲了同步性指標。

既然兩者幾乎就是一個同步性指標，那么比VIX大漲更嚴重的是什么？節前的一篇文章裏我們曾經提過，就是VIX期貨價格的“倒掛”。通常，VIX期貨價格具有長期升水，短暫貼水的特徵，在大部分市場相對平靜的時期，近月的VIX價格更低，遠月的VIX價格更高，然而當短期市場开始躁動，交易者开始對未來的暴跌有所擔憂時，越近月的VIX期貨，它的溢價反而就會變得越大。

於是，對於一輪美債收益率的快速上行，是不是會對股市產生短期的負面影響，VIX期貨的升貼水又可以作爲觀察市場的一個角度，我們每天可以在芝加哥期權交易所網站上查到相關數據。

我們很難左側預測“黑天鵝”在哪個月、哪一周發生，不過觀察VIX期貨升貼水的變化，卻是可以作爲每天的功課進行記錄的。當VIX期貨的升水逐步縮小，到達平水，甚至貼水的第一天，我們可以有所記錄，有的時候，升水轉貼水的第一天，還處於下跌的初期，有的時候則已經跌出來一段時間了，但從長期看，如果在VIX期貨貼水的首日，進行一下或有的防守，至少可以避掉過去十多年裏的一些大災難。

回到期權的交易體系，對於剛過去不久的長假，節前最後一周控制好成本，逐步买沽保險，是沒有什么問題的，因爲它的目的就是爲了防守一個長假間的“黑天鵝”，只不過有經驗的人，會趁着節前最後一天大幅升波，先進行一部分向下的移倉（比如P4700等張數移倉到P4600），由於买沽的等張數向下移倉是一種變相的收益兌現，這樣的話，節後第一天高开降波的“創傷”就會顯得小一些。

然而，經過了這一周，本周二已經出現過一根縮量長下影，昨天滬深300指數的MA5又重新轉爲了拐頭，於是整個單腿买沽就可以採取一種叫做“兩邊分”的防守，比如在左手持有相關現貨的同時，把买P4600移到买P4500，上方添加賣C4800，形成一種上有頂、下有底的領口結構。這裏一方面，下方的“災難保險”還在，無非是變得更虛值了一些，只是爲了防一個或有的破位，另一方面，上方的虛值賣購也可以不是一直持有，而是可以在類似今天下午這樣的低走過程中，做些波段，以此來抵消买沽的成本。

當然，本周也並不是全部那么糟糕。從波動率結構看，本周的降波幅度很大，大約整體下降了6個點的波（從節前的23重回17的中低位），各月份的平值隱波也從節前的“近高遠低”回復到了“近低遠高”。

這一方面是因爲節前最後一天市場表現出了一定的“恐慌”，波指的基數高，同時節後恐慌情緒快速消退，另一方面也是因爲本周主要指數又暫時回到了箱體內部，市場預期未來來回震蕩消化的概率大，在這種“用時間換空間”的波段裏，除非外圍市場意外衝擊導致前期低位被破，否則難以出現大幅的升波。

目前各大指數中，滬深300、上證50、創業板指都明確位於了20月均线下方，而相比之下中證500中期相對強勢，在美聯儲第一次加息落地前，對於過去幾年“濃眉大眼”的賽道股，不論從投機的角度，還是防範“災難”的角度，美聯儲“邊際收緊”的節奏無疑是全球博弈最爲劇烈的變量。既然如此，幾條投資的大原則那就需要去把握好： 

倉位配置上的分散重於在股票上來回的擇時；

大類策略上，不宜單單集中於股票純多頭類型的基金；

每當指數重新反彈到前期震蕩平台，或者月线級別的壓力位時，控制好自己可承受的成本，用一些5%以上虛值認沽作保險，上漲過程中的买沽成本更低；

同時，目前價差組合更勝於單腿期權，短期內裸买認購容易遭到降波影響。

 “風險分散”+“兜底保險”，堅持平衡，做好自己，有沒有收獲，長期看總會知道！

END

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標題：Gamma實驗室|“股債”雙殺的一天！美債收益率破“2”！

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