東方甄選自22年6月在抖音爆火出圈以來已過去半年多時間，相比很多人一开始認爲的“曇花一現”、“短暫的流星”，新東方不僅承接住了這股熱度，還讓它成爲了孕育“東方甄選”直播帶貨品牌的溫潤土壤。

22年6月~12月期間，東方甄選全矩陣账號帶貨GMV合計約60億元，抖音所有账號合計粉絲量達到3750萬。23年1月5日公司發布公告，擬將“新東方在线”改名“東方甄選”，確定未來以“東方甄選”作爲主營業務。

當流星沒有消逝，反而成爲一顆冉冉升起的新星時，思索其背後蕴含的深刻商業邏輯，將有助於我們探尋東方甄選未來的投資機會。

小牧作爲一名有幸全程見證東方甄選這段起落的納米股東，在這裏分享下我對東方甄選的一些看法和見解。

核心邏輯

（1）東方甄選業務模式：優質內容傳播→自營品牌培育→農產品直播電商。通過持續不斷創作優質內容吸引用戶關注，擴大粉絲群體，夯實流量基礎，這是公司的战術打法；直播推廣代銷產品提升用戶粘性的同時，自營品牌產品持續上新，培育甄選品牌心智，這是公司的核心战略；將甄選品牌與農產品直播電商相結合，通過對農產品供應鏈的全域整合運作打开東方甄選的天花板上限，這是公司的核心目標。

（2）東方甄選未來看點：短期看內容矩陣運營，中期看產品組合優化，長期看農產品的品牌化建設。

（3）東方甄選三大核心優勢：人才優勢、成本優勢和稀缺性。人才優勢體現在差異化的直播內容創造力難以替代；成本優勢體現在不收坑位費、不买流量、主播不抽成，傳統MCN難以效仿；稀缺性表現爲品質農貨的稀缺性帶來的品牌壁壘。

（4）東方甄選估值中樞：矩陣账號橫向拓展增厚估值下限，垂類農產品自營品牌提高估值上限。（具體估值見下文估值分析部分。）

一、業務模式：優質內容傳播→自營品牌培育→農產品直播電商

在爆火之初東方甄選對自己就有很清晰的定位，援用公司CEO所說“我們的定位是產品科技公司、文化傳播公司和公益助農公司”。在我看來，東方甄選的業務模式可歸納爲“優質內容傳播→自營品牌培育→農產品直播電商”：

（1）通過持續不斷創作優質內容吸引用戶關注，擴大粉絲群體，夯實流量基礎，這是公司的战術打法。

（2）直播推廣代銷產品提升用戶粘性的同時，自營品牌產品持續上新，培育甄選品牌心智，這是公司的核心战略。

（3）將甄選品牌與農產品直播電商相結合，通過對農產品供應鏈的全域整合運作打开東方甄選的天花板上限，這是公司的核心目標。

從直播電商“人貨場”角度來看，東方甄選擁有一群優秀博學的教師隊伍，主播具有海量的知識儲備和突出的人格魅力，在泛知識內容直播細分領域裏“人”的優勢明顯。另外東方甄選直播間時常邀請大咖名流做客訪談，進一步豐富了直播間內容調性。

在“場”這一方面，東方甄選深入到祖國各地开展了多次戶外直播。回顧各專場數據與當月直播平均數據對比，戶外專場對銷售額、場觀人次和轉化率都有顯著提升，東方甄選在場景直播上實現了高價值的創新。

充足優秀的教師主播團隊、名人大咖做客直播間訪談、戶外專場直播，這一系列的內容創新都是東方甄選內容直播優勢的體現。

相較在“人”和“場”上具備的顯著優勢，東方甄選在“貨”這一關鍵環節裏尚有一些短板。

貨的短板體現在選品和渠道上，這一方面因爲東方甄選火得太突然了——在人員團隊配置並不充足、產品供應鏈和物流履約都未做好承壓准備的情況下，東方甄選就突然爆火了；另一方面是東方甄選嚴格的選品流程導致產品上新速度很慢，自營渠道尚在建設庫存周轉一向喫緊。

任何商業模式的可持續，在於是否滿足了消費者的需求、解決了消費者的痛點。盡管在內容直播帶貨的“人”與“場”裏，東方甄選具有較大優勢，但內容審美終有疲勞，消費者不可能永遠爲情懷买單。回歸電商本質貨才是主角，直播帶貨的一切運作邏輯最終都要落實到消費者對貨的消費上來。

公司顯然也意識到這個問題，團隊也付出了極大的艱辛與努力。9月以來東方甄選在UV價值、轉化率這些核心數據上也實現了較大提升，其中UV價值從6月爆火之初的1.77峰值，逐步上升到了12月的均值2.5左右，直播間銷售轉化率從6月的1.35%提升到了12月的3.66%。

自營品方面的進展表現良好，截止22年12月底，東方甄選已推出自營品89款，累計銷售額達13.5億元，自營GMV平均佔比爲26.6%。其中，12月自營品的佔比上升到了30%。自營產品GMV排名前五的分別是烤腸、南美白蝦、意大利面、每日堅果、五常稻香米。

用終局思維去看，東方甄選“優質內容傳播→自營品牌培育→農產品直播電商”的業務發展模式是極爲明確清晰的，當下的東方甄選尚處自營品牌培育的起步階段，未來農產品直播電商更是星海浩瀚。

二、未來看點：短期看內容矩陣運營，中期看產品組合優化，長期看農產品的品牌化建設

理解了東方甄選的業務模式，再去思考其未來的投資機會就相對簡單了。刪繁就簡，我對東方甄選的未來預期按時間維度歸納爲以下幾點：

（1）短期看內容矩陣運營

一是持續培養推出高質量的新主播，進一步降低對單個主播個人IP的依賴；二是子账號直播內容持續創新，進一步擴大粉絲受衆；三是基礎渠道建設完成，選品上新效率提升，庫存喫緊問題解決，直播流量的銷售轉化率持續穩步提升。

（2）中期看產品組合優化

目前東方甄選主账號銷售額前30的代銷產品中，有相當多產品的傭金率僅爲1%，對比抖音平台美食飲品行業頭部純傭主播高達30%~40%的傭金率，東方甄選代銷產品的傭金率仍有很大提升空間。

中期視角下的東方甄選有以下幾個看點：

直播快消與順豐、京東物流合作深度整合，復購率提升，退貨率進一步降低，消費者滿意度持續提升。

隨着東方甄選帶貨影響力的提升，議價能力得以改善，代銷傭金率將進一步提升，將帶動營收規模增長；

淘寶、快手、視頻號及自有app等多平台渠道鋪設起量，東方甄選供應鏈建設日臻完善，自營產品佔比將有顯著提升，業績迎來高質量爆發增長。

（3）長期看農產品的品牌化建設

解決農產品的標准化難題，建立品質農貨自營品牌，圍繞農產品時效保質的供應鏈體系完成，構建東方甄選的行業壁壘，奠定東方甄選農產品直播帶貨領域的龍頭地位。

三、核心優勢：人才優勢、成本優勢和稀缺性

在我看來，東方甄選具有以下幾個核心優勢：

（1）人才優勢——差異化的內容創新力難以替代；

（2）成本優勢——不收坑位費、不买流量、主播不抽成，傳統MCN難以效仿；

（3）稀缺性——品質農貨的稀缺性帶來的品牌壁壘。

東方甄選的人才優勢體現在泛知識內容直播領域獨佔鰲頭，尚無匹敵對手，這在前文已有陳述，就不過多贅述了。

公司高管在多次採訪中均表示，東方甄選不採买流量，主播不抽成。公司珍惜東方甄選品牌價值，以客戶爲中心，不收坑位費保證選品不被利益裹挾，這短期會影響營收增長，但長期來看有利於甄選品牌口碑的培養。

作爲上市公司，且主播團隊都是自家員工，存在比拿抽成更好的激勵方式（如股權激勵），不买流量、不收可坑位費對營收造成的壓力通過做大做強自營產品來解決。以上這些是東方甄選具備成本優勢的基礎，這種基礎對其它傳統MCN機構而言有較強壁壘，難以效仿。

從另一方面看，這些成本優勢也意味着東方甄選將擁有顯著優於同行的盈利表現，對其在資本市場的估值提升將有積極作用。

相比其它日常快消品，農產品生產標准化程度很低，消費者更傾向品牌農貨，在意產品品質。於此同時，國內農產品長期存在標准化不統一、品牌化程度低的難題，農產品直播帶貨痛點長期存在，自營品牌更爲稀缺。東方甄選發力農產品直播帶貨，未來將在品質農貨這一細分領域上塑造自營稀缺性，建立品牌壁壘。

綜合來看，東方甄選的人才優勢將持續夯實擴大客群基礎，成本優勢將持續助力品牌塑造過程，自營品質農貨帶來的品牌稀缺性未來將成爲東方甄選的最強競爭優勢。

四、估值分析：矩陣账號橫向拓展增厚估值下限，垂類農產品自營品牌提高估值上限

在我的分析框架裏，企業未來的價值是由其業務模式決定的。東方甄選“優質內容傳播→自營品牌培育→農產品直播電商”的業務模式，決定了其估值中樞將圍繞矩陣账號和農產品自營品牌的發展而動態變化。其中，矩陣账號的發展體現東方甄選短中期的價值，農產品自營品牌是東方甄選未來的長期價值。

一句話總結東方甄選的估值中樞：矩陣账號橫向拓展增厚估值下限，垂類農產品自營品牌提高估值上限。

在對東方甄選進行具體估值計算時，需要明確我的幾個假設：

假設1：以2023年爲基礎，在未來三年裏東方甄選全渠道（抖音、淘寶、快手、微信視頻號、自營APP）口徑下GMV保持高速增長。

假設2：自營品在未來GMV佔比將迅速擴大，預計到2026財年自營品佔比達到50%。

假設3：東方甄選不买流量、主播不分成，成本支出將顯著低於傳統直播電商公司。參考母公司新東方23財年一季報披露的數據，對未來東方甄選的淨利率給予15%以上的較高預期。

投資看的是未來，二級市場裏股價往往提前反應企業未來預期。結合上表的個人估算，我認爲400~900億港元市值區間都算是對東方甄選未來價值的合理體現。

當然，投資不追求精確的計算，上面的估值計算多爲一種思路，對東方甄選的大體估值體現的是我對其未來三年發展的心理預期。實際上，對於剛剛涅槃重生的新東方而言，還有很多機遇和挑战。

農產品直播尚爲藍海，市場競爭格局未定，變數尚多，我對東方甄選未來三年的估值多爲價值錨點，至於它准確與否，只能交給時間去檢驗。

結語

從21年7月義務教育“雙減”政策出台新東方面臨價值毀滅，到21年12月28日成立東方甄選抖音直播間，宣布進軍農產品直播帶貨行業，再到22年6月10日新東方直播爆火成功破圈，短短一年時間裏新東方經歷了一場重生之旅，不可不謂之精彩。

對於一個脫胎換骨的新生企業，又處於一個高速成長的行業賽道上，現在還不是着急按計算器給它劃邊界的時候。現在的東方甄選，需要的是時間，於我們投資人而言，也應當給予充分的耐心讓它成長，靜待花开。

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