導語

熟悉的味道，小時候的記憶，符合全國人的口味，備受外國人推崇的“中國味道”……

這些是中國美食“辣條”的標籤！更有自媒體吹捧辣條：“百喫不覺得厭，唯有辣條最有誘惑力。”

在這樣的大背景之下，作爲中國辣條行業龍頭企業衛龍IPO之路自然尤其受到市場關注。其實，衛龍還未上市就獲得了包括高瓴、紅杉、騰訊、CPE源峰等在內的機構投資人，傾力加持，市值一度高達600億元，在一級市場可謂風光無限。

然而，2022年12月15日在港交所上市，卻遭遇爆冷，當天即破發，且第二日大跌8%，遭到投資者嫌棄。雖然，後期有所反彈，但目前股價依然徘徊於准“破發”邊緣。

業內人士認爲，衛龍股價破發與其產品單一，渠道嚴重依賴經銷商，以及线上銷售佔比較低分不开。總而言之，公司有點“偏科”了。

實際上，不僅在資本市場遭投資者嫌棄，在自媒體上，衛龍的“低俗”營銷手段，也是“劍走偏鋒”：諸如“yue ma”、“賊大”、“強硬”這樣露骨的詞語，竟然出現在其外包裝上。

消費者看完直呼衛龍辣條“不僅辣嘴巴，還很辣眼睛”。衛龍這樣的“騷操作”，雖然博得了大批的網友的眼球，但也遭到很多人的紛紛質疑。這樣的露骨廣告語不僅影響青少年健康成長，也涉嫌違反《廣告法》。

01

“三進宮”登陸資本市場

做大做強後的衛龍，曾先後三次遞交上市申請，但上市首日即遭破發。期間，衛龍還向機構投資人進行了巨額股份補償，導致公司出現虧損。

2021年5月初，衛龍完成Pre-IPO輪融資，並首次引入外部資本。包括CPE、高瓴、騰訊、Yunfeng Capital、紅杉資本等這些明星投資機構均在其中。

2021年5月12日，衛龍首次向港交所遞交招股書。不過，直到招股書即將失效，也沒有等到港交所聆訊。

就在上市材料失效的前一天，衛龍二次遞交申請，並於2021年11月14日通過上市聆訊。但由於市場環境不佳，衛龍又選擇延後上市。

兩次敗走麥城後，機構投資人們坐不住了，要求衛龍進行巨額的股份補償。最終，衛龍近乎無償地將股份轉給了前期投資者。此舉還大幅拉低了公司利潤，導致衛龍2022年上半年虧損2個多億。

直至2022年6月27日，衛龍第三次向港交所遞表，並於次日再次通過港交所聆訊。

2022年12月5日，衛龍公告稱發售價爲每股10.4港元至11.4港元之間。隨後在2022年12月14日，衛龍公布發售價釐定爲每股10.56港元。也就是說，衛龍幾乎是以下限價發行，這意味着機構並未對衛龍給出太高的溢價。

雖然艱難登陸資本市場，但衛龍並未步入坦途。2022年12月15日，衛龍正式登陸港交所，但首日即遭破發，开盤跌超3%，收跌5.11%，首日市值爲236億港元。

雖然今年1月27日大漲超了18%，但也僅僅維持了一天，便出現了連續大跌。截至2月6日，累計跌幅已超過15%，並再次跌破發行價。

對於衛龍上市之路如此坎坷的問題，在IPG中國首席經濟學家柏文喜看來，衛龍上市時間拉長的背後，或是爲了等待合適的窗口期以利於發行。衛龍的現金流不錯，並不急於盡快上市融資補充現金流。

02

湖南走出來的辣條大王

盡管衛龍所在地是河南漯河，但實際上，創始人劉衛平兄弟倆卻是地地道道的湖南人。

1998年，平江發生洪澇災害，導致農產品損失嚴重，醬幹制作原材料價格由此翻倍，爲降低成本，當地醬幹作坊的老師傅們，用面筋替代豆幹，做出了味道與醬幹相仿，價格便宜的面筋小食品，這就是辣條的雛形。

不過，平江縣位於山區，並不盛產小麥，平江人生產面筋不具有成本優勢。因此，一批平江人开始走出湖南，高中畢業的劉衛平便是其中之一。

招股書顯示，2001年，劉衛平和他的弟弟劉福平來到河南省漯河市創業，开創出第一根辣條。

辣條之所以如此受到追捧，主要原因在於其“美味”，而美味來源是大量食品添加劑讓人食之後獲得味覺上的快感，並且有一定的成癮性。

在行業發展初期，小作坊衛生條件極差，毫無限制地添加食品添加劑等等，給這個行業打上了“垃圾食品”的標籤。

2019年3月15日，2019年中央廣播電視總台315晚會曝光了危險的辣條，生產條件極不衛生，無任何衛生防護措施。工作人員承認，蝦扯蛋辣條成分除了面粉就是各種添加劑。

央視曝光後，整個行業步入低谷。就這個時期，衛龍抓住機遇，實現豪華轉身，花大力氣改善生產衛生條件，同時在行業內倡導建立行業標准。從此，乘勢而上的衛龍搖身一變成了行業“龍頭老大”。

不過，據斯特沙利文數據，按2021年零售額計，衛龍作爲中國最大的辣味休闲食品企業，其市場份額也就佔了6.2%。也就是說即便是行業第一的衛龍，市場話語權也並非那么高。

並且，辣條行業門檻相對較低，而低門檻讓行業愈加內卷。目前，三只松鼠、良品鋪子等零食企業，這些企業切入高端辣條市場，其優勢也將優於衛龍。

03

被帶偏的衛龍何時擺正？

不少消費者認識衛龍始於辣條，辣條也當之無愧成了衛龍的營收主力，辣條佔比一直在六成左右。這意味着，一旦大單品出現問題，公司業績將受到巨大的衝擊。

此外，衛龍在銷售渠道方面，依然走的是线下經銷商的老派打法。

衛龍在招股書中也坦言：“我們依賴第三方經銷商將我們的產品投入市場，而我們未必能夠控制我們的經銷商及彼等的次級經銷商及零售商。”“經銷商選擇或者增加銷售競爭對手產品、未能與現有經銷商續訂經銷協議及維持關系、經銷商減少、延誤或者取消訂單等情況均會造成衛龍收入波動和減少。”

上述這些問題尚可以理解，畢竟衛龍創始以來靠這些模式贏得了市場，然而，近來爲吸引眼球，大搞“擦邊球”，以及通過“躺平”的方式進行營銷推廣，着實讓市場大跌眼鏡。

如果說產品偏科，銷售偏科，以及營銷走偏，這對於機構投資者來說，只是公司的潛在風險。那么，多年來的“增收難增利”問題，是決定投資者是否投資的“最後一根稻草”。

招股書顯示，2019年至2021年，衛龍淨利潤同比增長幅度分別約38%、24%和1%。2019年至2021年以及2022年上半年，衛龍的淨利潤率分別爲19.4%、19.9%、17.2%和-11.5%，從2020年开始下降幅度較爲明顯。

此外，衛龍在2020年和2021年進行的兩次提價，效果也不如意。招股書顯示，2022年上半年，衛龍調味面制品、蔬菜制品、豆制品及其他銷量是8158.87萬噸、2786.14萬噸、294.34萬噸，同比下降幅度分別爲13.82%、3.94%、19.71%。

因此，作爲辣條第一股的衛龍，上市後的股價走勢與國內上市的休闲食品企業相比，簡直是慘不忍睹。

休闲食品行業一直是很受國內資本追捧，也產生了一大批牛股，諸如良品鋪子、鹽津鋪子、勁仔食品、三只松鼠等等，上市後一般都是5個以上的漲停板。

以2020年9月14日上市勁仔食品爲例，其股價從上市當天大漲35%，後又連續走出9連板，累計漲幅接近200%。

雖說，港股市場與A股市場不同，但上市即破發，也間接說明了境外投資者對於衛龍並不看好。

由此可見，衛龍在上市之後，最重要的是解決上述這些“偏科”的問題，否則公司“辣條一哥”的地位在未來將難保。

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