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【思摩爾國際】2022 年年報投資者交流會會議紀要 20230321

一、公司經營情況介紹

2022 年是充滿挑战的一年，公司的營收和業績首次出現下滑，其中包含宏觀的經濟因

素，同時從公司自身的業務分析，造成營收及業績下滑的因素主要有：

(1) 新合規下，市場仍處於適應期，終端銷售量下滑；

(2) 一次性產品的市場增速明顯，對思摩爾的主力換彈式霧化產品銷售造成了一

定的衝擊，公司其實有儲備較多的一次性技術，但是沒有在 2022 年及時推出。

但是 2022 年公司的表現仍有亮眼的地方：在美國市場中，公司是助力最多客戶產品通

過 PMTA 審核的供應商，間接證明了思摩爾突出的研發能力，同時也體現了思摩爾優質的

客戶綁定情況。在中國市場，思摩爾的 6 家子公司已經取得了生產許可證，並建立專門的部

門負責中國地區合規產品的生產交易。整體來說，公司面臨的困難是暫時的，長期保持健康

穩定發展的趨勢是不變的。

1、2023 年的發展展望：

(1) 一次性產品方面，後續會是市場最重要的品類，公司 2 月份在美國展會推出了一

次性產品解決方案（FEELM MAX TOP POWER ），其中一次性電池解決了大多數一

次性產品續航時間短、充電後味道變淡的問題。在政策限定下，產品的口數和口

感有較大提升，使得產品有更高的性價比，得到了客戶的一致認可。

(2) 海外市場執法力度預計進一步加強，使得市場朝着合規化發展，利好公司客戶的

產品銷售。

(3) 2023 年業務結構會進一步豐富，逐步在 HNB 賽道發力，目前已經積累形成了特

色產品，並得到了客戶的認可。隨着 HNB 市場的進一步發展，在煙草口味的大框

架下，公司看好 2023 年加熱不燃燒產品銷售表現亮眼，並在公司今後的發展中也

會是亮眼的一環。

(4) 仍然看好霧化技術的廣闊應用情境，也有信心拓展霧化技術的應用場景（醫療霧

化、健康美容等領域）。醫療霧化方面，公司目前在美國成立了一個團隊，並組件

了世界級的吸入藥劑醫藥研發團隊，正在面向歐美市場开發針對哮喘、慢阻肺的

給藥裝置和試劑。產品的开發會使得更多的病人能夠安全有效吸入藥物。經過團

隊 2022年的努力，公司在該方面已經取得了比較好的成績，未來會表現在業績上。

新型吸入藥物研發，通過吸入給藥的方式達到靶向治療肺部以及肺部以外的疑難

雜症，該方面目前公司已經在美國和歐洲啓動了相關實驗，並且 FDA 已經授予了

霧化給藥試劑的生產許可。

關於公司的未來的投入：公司會繼續加大投入，不斷提升管理效率。在研發、銷售等領

域加大公司人才密度。

2、業績解讀：

2022 年公司出現業績下滑，但在 2022 年公司加大了研發及管理的投入，目標爲長期發

展做准備。具體數據來看，公司實現銷售收入 121.45 億元，同比下降 11.7%，原因爲：

(1) 與客戶實行一定的互利政策；(2) 因新國標政策的實施，中國銷售市場全年下降一半。但從近期數據來看，國內銷售

逐步回升（參照目前 1 月份的數據），尤其是隨着國家對行業的執法力度加大，非

合規產品減少後，對公司產品銷量有明顯的拉動。

(3) 歐美市場方面，公司的主力換彈式產品的銷售仍然是非常穩健的，但是因爲一次性

產品的興起衝擊到了公司的產品，美國地區的產品銷售出現波動。從市場的整個趨

勢來看，尤其是隨着 FDA 對一次性產品的執法力度增強，預計市場產品銷售會像中

國市場一樣有一定的回升。

盈利能力方面，公司 2022 年毛利率爲 43.3%，同比下降 10.3pct，主要原因有兩方面：

(1) 產品結構變化，換彈式產品下降，一次性產品增多攤薄毛利率；

(2) 主要客戶开拓市場，思摩爾讓利下降產品價格；

費用方面，2022 年各項費用投入加大，研發費用增長一倍，費用投入的目的爲布局不

同的領域和加大人才的儲備力度、上线 SAP 系統，目的是着眼於長期發展，培養長期的競

爭力。

利潤方面，2022 年實現利潤 25.1 億元，同比下降 52.5%。2022 年全年派息率爲 37.4%，

同比提升 2pct。

3、核心競爭力：

（1)合規經營：未來是思摩爾的競爭壁壘，

美國市場，目前美國 NJOY、日煙的合規產品都是公司生產，同時 NJOY 被奧馳亞收

購標志着奧馳亞回歸到公司的客戶名單內，後續公司美國地區的穩健增長有信心。

中國市場，雖然短期消費稅和新國標政策對公司的銷售產生了影響，但長期來看國內

的需求環比是在恢復的。

（2)市場份額仍爲全球領先

從公司角度看，目前公司仍然保持全球第一的霧化制造商地位，按照出廠價格計算公

司 2022 年的市佔率爲 18.1%。

從主要客戶角度看，雷諾煙草的產品市佔率爲 41.1%，是美國最大的霧化煙品牌。NJOY

品牌產品小而美，煙草口味產品多於薄荷醇產品，說明思摩爾供給公司的煙草口味產品（合

規化產品）具有較強競爭力。

（3)各個產品均有亮點

a) 一次性產品：

2022 年，公司暫未堅決推出較多一次性產品，但是公司目前還是儲備較多的技

術，使得思摩爾能夠在合規化下有更強的競爭力，收入實現較快爬坡。2022 年，一

次性產品一季度只實現收入幾千萬、二季度實現收入 3 億，三季度實現銷售 6 億，

四季度實現收入 10 億，全年共計實現銷售 19 億元，產品放量是非常快的。因此，

公司在 2023 年仍然對一次性產品保持較好的信心。

b) 开放式大煙

开放式大煙近年來實現穩步增長，是公司產品迭代創新方面做得最好的品牌，

2022 年實現了 26%的增長，

23 年公司對該業務的發展仍然非常有信心，主要原因爲：

i. 堅持技術領先：是公司產品迭代創新方面做得最好的品牌

ii. 渠道建設領先，更貼近客戶c) 特殊用品霧化器

特殊用品霧化器（大麻霧化）產品主要銷售於美國、加拿大，2022 年因爲宏觀

因素的影響及公司產品矩陣布局充分影響，收入下降。2023-2025 年公司對業務發

展有信心，有望帶給市場更有差異化、兼容性的產品，帶動北美收入增長

d) 醫療霧化

給藥裝置順利通過審批，2023 年有望在國內上市，短期內業績貢獻不大但認證

了思摩爾的研發實力——能夠在短期內做出差異化、顛覆性產品，攻克國家卡脖子工

程。

公司認爲更大的市場會出現在哮喘、慢阻肺等領域，公司會生產該領域的藥械結

合裝置，該市場在近 1-2 年，全球市場規模大概是 330 億美元，後續 2027 年預計增

長至 400 億美元。中國每年有 1.2 億的哮喘病人，慢阻肺是 9000 萬人，目前公司基

於更快的審批流程，先在海外推廣，但最終公司是希望產品服務於中國市場。

4、ESG 方面

積極配合大客戶推進 ESG，取得較高的評級。

5、業務結構變化

(1) 分產品看：

a) To B 端業務（ODM 業務）收入 106 億元，之前一直保持較高復合增長率，2022

年產品收入增速下降。

b) 开放式產品業務，近五年 CAGR 爲 11.7%，2022 年業務收入增速加快，實現 26%

的同比增長。

(2) 分銷售地區看

過去幾年，美國市場佔比遠高於歐洲，2022 年來看地區收入分別更加均衡，最近四季

度中國收入佔比降到 10%左右，對國內市場抱有比較高的信心。2023 年中國地區的收入預

計將保持低比例，公司以出口業務爲主，但公司對國內電子煙及霧化醫療美容市場長期發展

保有信心。

6、研發投入及費用管理

2022 年繼續加大研發投入，尼古丁傳輸系統的研發比例佔比 74%，該項目中包括公司

對封閉式、一次性、加熱不燃燒等產品的投入。醫療美容投入佔比 12.1%，2023 年會繼續加

大美容和醫療的研發費用。特殊用途霧化產品研發投入 13.9%，支出包括公司美國獨立研究

院的支出。

2022 年管理費用和銷售費用佔比提升，2022 銷售費用爲 15.36 億元，佔比 12.6%，同

比上漲 4.9pct。銷售費用的上漲主要因爲：

(1) 新增 EPR 系統；

(2) 加大人才密度。

(3) 建立渠道下沉，加大海外考察次數，在北美、歐洲建立本地倉庫，以便於更好服務

客戶。

(4)

7、新領域开拓

公司業務目標 4 個領域，(1) 電子霧化領域：是公司最主要的市場；

(2) 加熱不燃燒領域：處於初期，銷售體量不大，但是已經構建技術壁壘和差異化產品。

(3) 醫療霧化領域：公司供貨產品主要爲藥械結合市場。

(4) 特殊霧化產品：分爲封閉式和开放式，市場體量非常大。

公司除了專注於產品研發外，也致力於打造技術平台，提前布局各個賽道。

二、提問環節

Q：政府對薄荷醇產品的監管方向是怎樣的？

FDA 強調數據分析及科學性審核，FDA 不僅針對電子煙產品，同時針對傳統卷煙的薄荷醇

口味產品及風味雪茄都發布了相關禁令。FDA 更關注薄荷醇產品是否有對傳統產品帶來減害

化的增值價值，以及更好的做到青少年防護，基於此思摩爾有信心讓公司的客戶在進行大量

的科研數據後，詳實地想監管機構證明薄荷醇產品的有效性。從該角度來預判，FDA 不會

對薄荷醇一刀切，未來的發展需要更多數據佐證。

Q：2023 年公司最大的投入方向是在哪個方面？

2023 年的投入會表現在：

(1) 對 2023 年業績的支撐，對增量在一次性產品的投入會更傾向對電池和口感提升的

投入，從而做到產品在主流市場的差異化。

(2) 更重要的是對未來發展的支撐，爲下一代的產品構建差異性做准備。

(3) 煙草味會慢慢在全國中成爲主流口味，改善煙草味也是公司的重點方向。

(4) 打造思摩爾國際 HNB 產品獨特的特色，HNB 投入會明顯加大，HNB 是目前投入最

大的部分。

Q：公司在美國市場上的核心產品發展的趨勢？

(1) 在政策收緊的情況下，公司一直以來的產品生產邏輯是生產符合審核標准的產品。

(2) 奧馳亞收購 NJOY 會使得奧馳亞在公司客戶體系及市場中扮演很重要的角色。

Q：怎么看待公司特殊用途霧化器產品未來的發展？

公司認爲特殊用途霧化器從現在和未來來看都是很好的一個賽道，其銷售合法化是在不斷的

加強。如何才能在賽道中脫穎而出？最重要的還是做好產品性能，2022 年業務收入出現下

滑主要原因也是公司較早推出專利技術，近些年技術的迭代速度放慢。展望 2023 年，公司

大概率會在下半年推出新的迭代技術，新技術將大幅度提升原有產品的體驗，公司也有信心

將該領域的產品差異性越做越好。

Q：思摩爾在 23 及 24 年的盈利能力變化趨勢？

23 年總體上看，換彈式產品佔比會繼續降低，一次性產品銷售增多，產品結構改變會使得

毛利率進一步攤薄。

但是拆分產品品類來看，單品類產品毛利率會呈現上升趨勢，因爲公司的發熱芯性能更好、

能耗更低，產品力突出，因此拉動終端價格上漲。

從制造端看，隨着公司生產量的擴大，自動化水平的提高，公司的單位生產成本下降。

長期來看，公司看好隨着監管執法力度加強，換彈式產品會回歸市場的主導地位。Q：對零售業務方向上，銷售趨勢較好，銷售增長的趨勢是否會延續？收入增量主要來源於？

收入增量來源於產品及銷售渠道的迭新。目前銷售情況來看，AVP 銷售勢頭依然很強勁，

23 年下半年，AVP 會推出更好的產品，在新技術及新品迭代的支撐下延續增長勢頭是確定

的。

Q：加熱不燃燒差異化競爭優勢以及銷售收入實現的節奏？

用戶便利性的體驗感會更好，目前已經在和客戶籤訂單，計劃 23 年中及下半年放量。

23 年 HNB 增長會比較大，佔比不會非常大，但對公司的意義是裏程碑式的。24 年會是 HNB

業務的爆發期

Q：產品下一代的迭代方向？公司怎么緊跟市場的消費者需求？公司將通過哪些方面做到差

異化？

作爲以 B 端制造爲主的公司，始終會以客戶的需求爲首位，同時通過使用消費者的體驗追

蹤產品的性能是否符合要求，最後通過霧化平台和介質去實現好產品的生產。

Q：競爭格局方面，供應商多元化，之後客戶選擇供應商是否會發生變化？

中國在新規落地後，供應商確實會發生變化，後續供應商的選擇有方面趨勢

(1) 能不能做出合規化的產品？做產品的方向，能不能合規化

(2) 合規化產品口味能不能做到滿足消費者需求?

那在這兩點趨勢下，品牌的供應商選擇不會是更多了，而是會變少。

Q：一次性產品未來的監管方向？

一次性產品的執法後續會逐步落實到位，監管政策趨嚴，從 2023 年 2 月份开始，在英國及

歐盟的一些國家及第三方機構都在對一次性產品進行合規審核。

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